2011 paead

PERÚ Ministerio Viceministro Dirección
PERÚ de Economía y Finanzas de Hacienda Nacional del Endeudamiento Público

“DECENIO DE LAS PERSONAS CON DISCAPACIDAD EN EL PERÚ”
“AÑO DEL CENTENARIO DE MACHU PICCHU PARA EL MUNDO”

MINISTERIO DE ECONOMÍA Y
FINANZAS

PROGRAMA ANUAL DE ENDEUDAMIENTO
Y ADMINISTRACIÓN DE LA DEUDA

2011



MINISTRO DE ECONOMÍA Y FINANZAS
Ismael Benavides Ferreyros

VICE MINISTRO DE HACIENDA
Luis Miguel Castilla Rubio

DIRECTORA GENERAL DEL ENDEUDAMIENTO PÚBLICO
Betty Sotelo Bazán

EQUIPO TÉCNICO

Elizabeth Toledo Loayza
Eduardo Olavegoya Hurtado
Ernesto Angeles Guardamino
Marco Sal y Rosas Muñoz

INFORMACIONES
Relaciones con Inversionistas
Jr. Junín 319, Lima 1 – Perú
Tel. (511) 3115933
Fax (511) 6269921
Página web: http://www.mef.gob.pe/
Correo electrónico: investor@mef.gob.pe.
Enero, 2011



PROGRAMA ANUAL DE ENDEUDAMIENTO Y
ADMINISTRACIÓN DE LA DEUDA
2011

CONTENIDO

INTRODUCCIÓN.......................................................................................................... 1
1. SITUACION DE LA DEUDA PÚBLICA DE MEDIANO Y LARGO PLAZO ................ 2
2. RIESGOS DE LA DEUDA PÚBLICA ........................................................................ 3
3. ESTRATEGIA DE DEUDA ..................................................................................... 10
4. METAS CUANTITATIVAS DE LA ESTRATEGIA DE DEUDA ................................ 18
5. CUANTIFICACIÓN DE LOS RIESGOS DEL PORTAFOLIO PARA EL AÑO 2011 . 22
6. RATIOS DE DEUDA, INDICADOR DE SOSTENIBILIDAD Y PERFIL DE
AMORTIZACIONES ............................................................................................... 25
7. EVALUACIÓN PRELIMINAR DE LA ESTRATEGIA DE DEUDA DEL AÑO 2010 .. 27



INTRODUCCIÓN

Como cada año, el Ministerio de Economía y Finanzas presenta el Programa Anual
de Endeudamiento y Administración de la Deuda, documento que además de
difundir los objetivos y lineamientos principales que guían la gestión de deuda
pública, contiene metas cuantitativas que se buscarán alcanzar al cierre del
presente año.

La continuidad de las políticas en este campo basadas en las buenas prácticas
internacionales en el manejo de deuda, han sido institucionalizadas a través de la
divulgación del Programa Anual, el mismo que hoy contribuye a brindar
transparencia y predictibilidad al mercado sobre la orientación de la política de
endeudamiento, a fin de apoyar a los agentes económicos en el proceso de toma
de decisiones de inversión. Asimismo, brinda los elementos para un mayor
entendimiento sobre las razones que sustentan las acciones que se vienen
adoptando.

Durante el 2011, la gestión de deuda - en consistencia con la política
macroeconómica general- continuará aplicando esencialmente las líneas matrices
de la política que se viene implementando en los últimos años, la misma que ha
permitido que la composición de los pasivos públicos experimente cambios
cualitativos importantes que han contribuido a reducir la vulnerabilidad de las
finanzas públicas frente a shocks externos adversos en los mercados financieros, y
a fortalecer patrimonialmente al Estado.

Sin embargo, la dinámica de los mercados y los avances obtenidos en los últimos
años, plantean hoy nuevos retos que implicarán algunas variaciones respecto a la
estrategia que se ha venido siguiendo, la misma que además de cautelar los
riesgos del portafolio, apoyará al fortalecimiento del desarrollo del mercado de
capitales domestico como eje estratégico importante. De esta manera, la gestión de
deuda, seguirá contribuyendo a que el país mantenga su actual posición expectante
para seguir avanzando escalas dentro de la categoría de grado de inversión
obtenida.

El Programa Anual cuenta con siete secciones. En la primera sección, se da una
rápida visión de la situación de la deuda pública y en la segunda se realiza un
diagnóstico de los riesgos de refinanciamiento y de mercado del portafolio de la
deuda pasiva. En la tercera parte, se enuncia el objetivo y los lineamientos del
Programa, los cuales constituyen los principios fundamentales de la estrategia a
seguir; en la cuarta sección, se ofrece un somero análisis del contexto del mercado
financiero externo e interno y se definen las metas que se espera alcanzar a
diciembre del año 2011.

En la quinta sección, se cuantifican los riesgos del portafolio para el año 2011 y en
la sexta parte, se presentan algunos indicadores adicionales para analizar el
comportamiento de la deuda pública de mediano y largo plazo. Finalmente, se
presenta una evaluación preliminar del cumplimiento de las metas programadas
para el cierre del ejercicio 2010.

1



1. SITUACION DE LA DEUDA PÚBLICA DE MEDIANO Y LARGO PLAZO

Al 30.11.10 la deuda pública de mediano y largo plazo alcanza un monto de US$
33 424 millones1, de los cuales US$ 19 705 millones, (59,0%) corresponde a
obligaciones externas.

Por su origen, la deuda de mercado constituye actualmente el 58,5% del total,
cobrando cada vez un peso más gravitante2 en el financiamiento de las
necesidades fiscales. Este mayor acceso a los mercados de capitales, ha sido
posible gracias a la mejora en la percepción de riesgo del país, que ha alentado a
los agentes económicos a tomar mayores posiciones en títulos del gobierno,
especialmente en moneda local, a largo plazo y a tasa fija, lo cual se refleja en la
participación de los bonos soberanos en el total de la deuda (30%), y en el nivel de
otros indicadores del portafolio (Ver Cuadro Nº1 y Anexo 1). De esta manera, la
República cuenta hoy con una gama más amplia de alternativas de fondeo, que
por su naturaleza brindarán mayor flexibilidad para un manejo más eficiente de los
riesgos del portafolio.

Cuadro Nº 1
Deuda pública: Posición e indicadores
Saldo Vida Tasa
Participación Duración VMR 3_/
adeudado media 2_/ equiv.
(%) 1_/ (años) (años) 4_/
(millones US$) (años) (%)
POR ORIGEN
Mercado 19 563 58,5 17,1 9,4 17,0 6,4
Bonos soberanos 9 975 29,8 18,1 9,4 18,1 7,5
Bonos globales 9 386 28,1 16,3 9,5 16,3 5,3
Otros bonos 201 0,6 8,0 6,1 3,8 6,6
No mercado 13 861 41,5 7,1 5,4 4,3 4,0
Multilaterales 7 519 22,5 7,0 5,2 7,0 3,9
Club de Paris 2 524 7,6 6,7 5,3 2,5 4,0
Otros 3 817 11,4 9,2 6,3 9,2 3,7
TOTAL 33 424 100,0 13,4 8,1 12,4 5,5

POR RESIDENCIA
Deuda externa 19 705 59,0 12,1 7,5 10,5 5,7
Deuda interna 13 719 41,0 15,6 9,2 15,6 5,2
TOTAL 33 424 100,0 13,4 8,1 12,4 5,5
1_/ Vida Media: Plazo promedio ponderado (en años) de reembolso del principal nominal de los préstamos.
2_/ Duración: Plazo promedio de reembolso del principal e intereses en valor presente.
3_/ VMR: Plazo promedio para fijar una nueva tasa para el portafolio de deuda.
4_/ Tasa equivalente: Costo promedio esperado de la deuda equivalente en dólares.
Fuente: MEF- Dirección Nacional del Endeudamiento Público (DNEP)

Una medida relativa de la posición del stock de deuda, a través del ratio Deuda
Pública como porcentaje del PBI3, muestra una sostenida trayectoria decreciente
de este indicador4 situándonos en una posición expectante respecto a nuestros
pares regionales (Ver Gráfico Nº1). Es pertinente destacar que la reducción de

1
Información preliminar utilizando la base oficial de deuda pública al 30.09.10 (que incluye las operaciones swap),
con precios al 30.11.10 y considerando el efecto de la operación de prepago realizada en diciembre 2010 y el
prefinanciamiento por US$ 1 000 millones para el año 2011.
2
Desde el 2002 cuando el Perú retornó al mercado de capitales con la emisión del bono global 2012.
3
Involucra la deuda pública de corto plazo, mediano y largo plazo.
4
Sólo interrumpida coyunturalmente en el 2009 por las mayores necesidades de financiamiento y un menor
crecimiento del PBI, por efecto de la crisis económica financiera internacional desatada en el 2008.
2



este ratio, ha venido acompañada de una mejora cualitativa en la estructura de la
deuda, al incrementarse sustancialmente la participación de la moneda local, lo
cual contribuye a reducir la vulnerabilidad del portafolio a potenciales movimientos
adversos de los mercados internacionales. (Ver Gráfico Nº 2).

Gráfico Nº 1 Gráfico Nº 2
Deuda Pública/PBI Composición del ratio Deuda Pública /PBI
por monedas
70% 60,8% 50%
60%
46,4% 48,3% 40%
50%

40% 30%
34,2%
25,0% 84,6% 85,1% 85,0% 84,7%
30% 78,5%
20% 74,4% 59,8%
55,9%
20% 57,3% 52.8%

8,9%
10% 10%
40,2% 42,7% 44,1% 47,2%
0% 15,4% 14,9% 15,0% 15,3% 21,5% 25,6%
0%
Chile Perú México Colombia Argentina Brasil
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
(p)
Nuevos soles Otros
Fuente: MEF – DNEP

2. RIESGOS DE LA DEUDA PÚBLICA

Los riesgos más importantes que afectan al portafolio de pasivos públicos son
fundamentalmente los generados por la concentración de pagos y su exposición a
la volatilidad de las tasas de interés y tipos de cambio.

El riesgo de refinanciamiento está dado por la posibilidad de refinanciar los
vencimientos de deuda a costos elevados o en el caso extremo que éstos no
puedan ser renovados. Este riesgo se incrementa cuando existe una concentración
de amortizaciones en los períodos más próximos y se agudiza por la estructura de
monedas de los mismos.

Gráfico Nº 3
Deuda pública: Flujo de amortizaciones por monedas
(En millones de US$)
3 500

3 000

2 500

2 000

1 500

1 000

500

0
2011 2014 2017 2020 2023 2026 2029 2032 2035 2038 2041 2044 2047 2050

Nuevos Soles Resto


3



Un indicador a través del cual es posible medir en parte este riesgo es la vida
media del portafolio de deuda pública, que estimada al 30 de noviembre de 2010
se sitúa en 13,4 años (12,1 años para las obligaciones externas y 15,6 años para
las internas), siendo una de las más largas entre los países de la región. Debe
señalarse que la vida media ha mantenido un ritmo creciente durante los últimos
años, que se explica fundamentalmente por la buena disposición del mercado a
invertir en los títulos a largo plazo en moneda local, reflejando así su confianza en
la solidez de los fundamentos macroeconómicos del país. Ver Gráfico Nº 4.

Sin embargo, este indicador no brinda información respecto a períodos puntuales,
particularmente en el corto plazo, en los que podría enfrentarse una concentración
de pagos, por lo que resulta conveniente complementarlo con otros que alerten
sobre estos potenciales riesgos. Uno de ellos es la concentración de
amortizaciones en los próximos 12 meses, que mide la presión más inmediata de
pagos y que representa para el 2011 sólo el 3,9% del total de la deuda que se
mantiene5, porcentaje menor al 4,2% del año anterior.

Como puede observarse en el Gráfico Nº 5, este indicador ha tenido una
trayectoria decreciente en los últimos años, producto de la política orientada a
reducir el riesgo de refinanciamiento a través de la ejecución de operaciones de
manejo de pasivos que permitieron generar alivios en los pagos de amortización
de años venideros, así como de la contratación de nuevo endeudamiento a plazos
más largos.

Una mirada en perspectiva de los vencimientos de los próximos tres años6 para
verificar que por efecto de los esfuerzos realizados para suavizar el perfil de pagos
no se haya diferido esta presión a ese período mediato, permite asimismo
comprobar que este ratio también ha disminuido de 13,0% a 11,8% del total de la
deuda.

Se espera que el riesgo de refinanciamiento siga disminuyendo en los próximos
años por efecto de la reducción de las necesidades de financiamiento del gobierno,
que estarían alcanzando niveles cercanos al 1% del PBI en el 20117, muy por
debajo de la mediana de los países con calificación de grado de inversión BBB,
que se ubica por encima del 7%8. Estas menores necesidades son el resultado de
la disciplina fiscal de los últimos años (déficits fiscales bajos y superávits entre el
2006 y 2008), del costo financiero de la deuda que se ha mantenido relativamente
estable, así como de los alivios antes señalados.

5
Para el cálculo de este ratio se excluyó la deuda con la Oficina Nacional Previsional-ONP, por cuanto el servicio
de estas obligaciones se atiende con cargo al Fondo de Consolidado de Reserva.
6
Para compatibilizar el análisis con el horizonte temporal que abarca el Marco Macroeconómico Multianual (MMM),
documento publicado anualmente por el Ministerio de Economía y Finanzas que incluye las proyecciones
macroeconómicas del año para el cual se está elaborando el presupuesto y los dos años siguientes.
7
Considerando un déficit de 0,3% de acuerdo a la cifra ajustada del Informe Preelectoral y las previsiones de
amortizaciones para el año publicadas en el MMM Revisado 2011-2013.
8
Considerando estimados de Fitch en su reporte “Full Rating Report” de junio de 2010, para el año 2010 y 2011.

4



Vida Media Histórica Deuda Pública: Amortizaciones
18,0
7,5%
15,0
6,5%

12,0 5,5%

9,0 4,5%

3,5%
6,0
2,5%
3,0
1,5%

0,0 0,5%
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011
(p) (p) (p) (p)
Externa Interna Total % Saldo adeudado %PBI


El Gráfico Nº 6, ofrece una visión retrospectiva del comportamiento de las
necesidades de financiamiento, observándose que en los dos años previos a la
crisis financiera desatada en el año 2008 e inclusive en ese año, ya se generaban
superávits fiscales que hubiesen cubierto en exceso el pago de las amortizaciones
respectivas, sin embargo en ese período, la política de endeudamiento se
constituyó en una herramienta para implementar una política fiscal contracíclica,
cuyos beneficios han sido especialmente evidentes en los años en los que el
mercado se tornó más volátil e ilíquido por efecto de la crisis.

Requerimientos financieros/ PBI Financiamiento de los requerimientos
con endeudamiento
3,5% 4,0 (En millones de US$)
2,7% 2,7%
2,3% 3,5
2,5%
3,0
1,5% 1,1%
2,5
0,5% 71% 44%
0,5% 2,0 74%
48%
1,5
-0,5% 67% 44%
-0,3% 52%
-0,5% -0,7% 1,0 47% 66% 56%
-1,5% 52%
0,5 48% 26% 29% 56%
-1,7% 33% 53%
34%
-2,5% 0,0
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
Nuevos soles Otras m onedas

Fuente: MEF- DGAES - DNEP

Si extrapolamos este análisis con el propósito de medir la vulnerabilidad desde otra
óptica, observamos que los ratios que miden el peso del servicio de la deuda
respecto al PBI (Ver Gráfico Nº 8) y la capacidad del gobierno9 para enfrentar el
costo de la deuda con sus ingresos (Ver Gráfico Nº 9), muestran en general una
tendencia decreciente, explicada principalmente por el crecimiento sostenido del
PBI de los últimos años, que ha generado a su vez un incremento sustancial de los
ingresos del gobierno.

9
Se consideran los ingresos del Gobierno Central.

5



Los resultados que arrojan estos indicadores, aunados a las mayores posibilidades
del país para acceder a fuentes de financiamiento de mercado, además de las
tradicionales, permiten inferir que el riesgo de refinanciamiento, viene cada vez
más dejando de ser un factor de preocupación para las arcas fiscales.

Servicio total de deuda/ PBI Intereses de deuda/ Ingresos del
Gobierno Central
4,5% 13,5%
4,0% 12,0%
3,5% 10,5%
4,3%
3,0% 9,0% 12,1%

2,5% 3,4% 7,5% 10,6%

3,1% 2,8% 9,4% 8,3%
2,0% 6,0% 7,6%
7,0%
2,2%
1,5% 2,1% 1,9% 4,5% 6,2%
1,8% 1,5% 5,5% 5,0%
1,0% 3,0%
0,5% 1,5%
0,0% 0,0%
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013

Fuente: MEF- DGAES - DNEP

El riesgo de mercado, por su parte, se define como la exposición del portafolio
de deuda y el costo de su servicio a las variaciones de la tasa de interés y el tipo
de cambio. Cuanto mayor sea la participación de la moneda local en el total de
obligaciones, menor será el riesgo cambiario, mientras que una mayor proporción
de deuda a tasa fija que se mantenga por un período más largo reduce la
incertidumbre ante movimientos adversos de las tasas.

Respecto a la estructura por monedas de la deuda, las obligaciones en nuevos
soles alcanzan alrededor del 46,3% del total siendo el remanente denominado en
otras monedas, entre las que destaca el dólar con el 47,0%. Si bien este
porcentaje representa un avance importante respecto a las posiciones de años
anteriores y su incremento constituye uno de los lineamientos centrales de la
gestión de deuda pública, todavía dista de algunos estándares internacionales que
pueden tomarse como referencia, tales como el promedio del porcentaje de deuda
en moneda local que mantienen otros países con calificación de grado de inversión
Baa10.

Un análisis de los vencimientos que se atenderán en el 2011, arroja que el 78,1%
de los pagos (aproximadamente US$ 947,2 millones) se realizarán en monedas
diferentes al nuevo sol. Similar comportamiento, aunque con un porcentaje mayor
se observa en los vencimientos correspondientes a los próximos años (Ver Gráfico
Nº 10). No obstante, la magnitud de los vencimientos y el hecho que el 50,8%
corresponda a dólares, moneda que en el 2011 mantendría sus niveles actuales o
tendería a depreciarse ligeramente respecto al nuevo sol11, reduciría el potencial
impacto de este riesgo y haría que en términos prácticos, se requiera
probablemente, destinar una menor cantidad de recursos en su equivalente en
moneda local para atender dichos pagos. Si bien parecería que la debilidad actual
del dólar jugaría en el corto plazo a favor de los intereses del país, es pertinente no

10
Según mediciones de Moody’s incluidas en el reporte “Credit Analysis” Peru, publicado el 24 de agosto de 2010,
el nivel del promedio del grupo Baa, es de alrededor del 40% de moneda extranjera en el portafolio.
11
Por efecto del influjo de capitales a los mercados emergentes.

6



perder de vista que el manejo de deuda tiene una perspectiva de mediano y largo
plazo que siempre deberá guiar su accionar y en la que el endeudamiento en
nuevos soles deberá seguir siendo la prioridad.

En lo que concierne a las tasas de interés, las obligaciones contratadas a tasa fija
representan el 78,5% de la deuda pública total, lo cual es consistente con los
lineamientos definidos para reducir la exposición a la volatilidad de las tasas y
contar con una mayor predictibilidad en la programación de los pagos del servicio.
Sin embargo, este porcentaje no revela, per se, que parte de esa deuda a tasa fija
deberá refinanciarse próximamente ni el ritmo, en términos de tiempo, al cual
tendrá que ser reemplazada en el portafolio, lo cual conllevaría el riesgo de incurrir
en un costo superior al que se viene atendiendo, dependiendo de las condiciones
vigentes en el mercado en cada momento en que esto ocurra.

El indicador que permite medir ese potencial riesgo a nivel del portafolio es la vida
media para volver a fijar las tasas de interés (VMR), que expresa el plazo promedio
en el cual se fijará una nueva tasa para la cartera de pasivos12. Este indicador que
asciende a 12,4 años13, es coherente con la orientación de la estrategia seguida en
los últimos años, que ha priorizado la contratación de deuda a largo plazo y a tasas
fijas, lo cual brinda un espacio considerable para mitigar esta exposición.

Un análisis más acucioso para evaluar la proporción de deuda que podría generar
variaciones adversas en el pago de intereses en los próximos 12 meses y en los
tres años subsiguientes arroja que el 78,2% y el 82% respectivamente, de los
vencimientos que deberán atenderse en esos períodos de tiempo, corresponden a
deuda a tasa fija (Ver Gráfico Nº 11). Si bien existiría un margen de riesgo menor
en los porcentajes que se mantienen a tasa variable e indexada, tanto los niveles
de las tasas de mercado como la inflación se sitúan actualmente en niveles
históricamente bajos, en los que se proyecta se mantendrán por algún tiempo.

Vencimientos por monedas Vencimientos por tasas de interés
(En millones de US$) (En millones de US$)

3 600 0,9%
12,4% 3 600
3 200
3 200 17,1%
13,6%
2 800
2 800
2 400 17,7% 2 400
2 000 2 000
1 600 1 600
13,7% 2,1% 82,0%
1 200 1 200
13,6% 56,3% 19,7%
800 21,9% 800
400 400 78,2%
50,8%
0 0
2011 2011-2013 2011 2011-2013
OTROS JPY PEN USD Indexada Variable Fija

Fuente: MEF- DNEP

12
Si la deuda está pactada a tasa fija la VMR es igual a la vida media; si, por el contrario, la deuda es contratada a
tasa variable la VMR es igual a uno dividido entre el número de veces que se pagan intereses al año. Si este
indicador se calcula conjuntamente para la deuda a tasa fija y a tasa variable, se define como el promedio
ponderado de las VMRs correspondientes. Claramente, este indicador se eleva cuando se llevan a cabo
operaciones de cobertura de tasas de interés y/o se prepaga deuda a tasa variable con deuda a tasa fija
13
En el 2009, la VMR fue de 10,2 años.

7



El análisis de los riesgos antes mencionados brinda un alcance de la sensibilidad
del servicio de deuda ante variaciones adversas de las variables de mercado. La
magnitud y la estructura de los vencimientos (monedas y tasas) pueden implicar
mayores egresos que los previstos y ejercer eventualmente presiones no
deseadas sobre la caja fiscal.

Una forma de medir esa sensibilidad es a través del Servicio en Riesgo (SeR14).
Este indicador, a partir del cual se trata de cuantificar el impacto conjunto y
correlacionado de la fluctuación las tasas de interés y del tipo de cambio en el
servicio de deuda, con un nivel de confianza del 95%, permite estimar el egreso
adicional en el que podría incurrirse, por efecto de dichos movimientos, respecto al
servicio previsto para el año. Los cálculos arrojan que para el 2011, el servicio de
la deuda pasiva15 alcanzaría los S/. 8 995 millones, mientras que el riesgo que se
deriva de la volatilidad de las tasas de interés y tipo de cambio en el que podría
incurrirse sería de alrededor de S/. 299 millones (medido por la diferencia entre el
percentil 95% y el promedio), importe que representa aproximadamente el 3,4%
del servicio que se prevé atender16.

Gráfico Nº 12
Deuda pública: Riesgo del servicio de deuda pasiva para el año 2011

1,2%
F
r
e
1,0%
c
u
e
n
0,8%
c
i
a 0,6%

R
e 0,4%
l
a
299
t 0,2%
i
v
a 0,0%
8 100 8 300 8 500 8 700 8 900 9 100 9 300 9 500 9 700

Valores del servicio
(En millones de nuevos soles)

Fuente: MEF- DNEP

14
Este modelo asume que cada una de las tasas de interés variables y los tipos de cambio siguen una variante del
proceso geométrico browniano, y que están correlacionados entre sí. A partir de esta premisa, se genera un
número adecuado de simulaciones de Monte Carlo de posibles trayectorias conjuntas de estas variables, con las
que se construye una distribución del servicio acumulado de deuda en el período elegido.
15
Considerando la posición de la deuda contratada que se mantiene en el portafolio a la fecha de corte.
16
Extendiendo este análisis a los vencimientos del período 2011-2013, el servicio alcanzaría los S/. 26 434 millones y
la desviación probable respecto a este monto asciende a S/. 1 486 millones, que representa el 5,6% del total.
8



Recuadro 1
Logros de la gestión de deuda pública
Durante los últimos años, a través de una gestión proactiva de la deuda pública orientada a
la reducción de los riesgos de refinanciamiento y de mercado, se ha logrado entre otros,
modificar progresivamente la estructura del portafolio de obligaciones de la República,
obtener alivios en los pagos que deberán atenderse en los próximos años y desarrollar el
mercado local de bonos soberanos, uno de los principales ejes para el fortalecimiento del
mercado de capitales doméstico.

Los resultados positivos obtenidos, han sido posibles gracias al efecto conjunto de la
ejecución de diversas operaciones de administración de deuda y a la posibilidad de captar
cada vez un mayor monto de financiamiento en nuevos soles en el mercado local.

Las operaciones de manejo de pasivos (prepagos, intercambios, coberturas, etc), tuvieron
una incidencia gravitante en la reducción de costos y en la mitigación de los riesgos que
afectan el portafolio de pasivos, suavizando el perfil de pagos y protegiéndolo del potencial
impacto de shocks externos adversos que podrían, vía un incremento en el servicio de
deuda, afectar la buena perfomance de las finanzas públicas. Por su parte, el hecho que
una parte importante del financiamiento requerido para ejecutar algunas de estas
operaciones, así como para satisfacer las necesidades de financiamiento de los
requerimientos fiscales se obtuviera a través de las emisiones de bonos soberanos en
moneda local, a plazos cada vez mayores, ha sido un factor fundamental para avanzar en el
objetivo de incrementar la participación de los nuevos soles en el portafolio, y potenciar el
desarrollo del mercado de capitales doméstico.

Los logros alcanzados se evidencian en la evolución de algunos de los siguientes
indicadores:

El aumento del porcentaje de deuda en nuevos soles de 8,1% en diciembre del año
2002 a 46,4% a diciembre de 2010, propiciando un mejor calce entre los activos y
pasivos del gobierno, y apoyando de manera decisiva en el proceso de desdolarización
de la economía.

Diciembre 2002 Diciembre 2010 *
Euros Otras
Otras Yenes 0,2% 1,1%
12,0% 5,2%
Euros
12,1%
Dólares
Dólares Nuevos 47,1%
54,2% Soles
46,4%
Yenes
13,7%

Nuevos
Soles
8,1% * Preliminar

La reducción de la exposición a la volatilidad de las tasas de interés, al incrementar, en
el mismo período, el porcentaje de deuda pactada a tasa fija de 44,2% a 77,7%, lo cual
brinda predictibilidad a la programación de los recursos necesarios para atender el
servicio de deuda.
Diciembre 2002 Diciembre 2010*
ONP
Indexada ONP Indexada 7.0%
0,1% 4,3% 2.6%

Variable
Fija 12.7%
44,2%
Variable
51,4% Fija
77.7%

*Preliminar

9



La mitigación del riesgo de refinanciamiento, generando alivios importantes en el pago
de amortizaciones e incrementando el plazo promedio de reembolso del principal de las
obligaciones entre el año 2002 y 2010, de 7,4 años a 13,4 años respectivamente.
Asimismo, como resultado de las operaciones de manejo de pasivos, se logró una
reducción del saldo adeudado de alrededor de US$ 1 382 millones.

Alivios en los pagos de amortizaciones de la deuda
1_/
Operaciones 2002-2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
Prepagos 317 675 685 717 483 426 153
Intercambios y
118 179 552 235 750 581 392
recompras
Otros 46 57 63 33 33 33 33
TOTAL 481 910 1 300 984 1 266 1 040 578
1_/ Promedio anual del período.

La desconcentración de vencimientos viene permitiendo en los últimos años, reducir la
presión del servicio de deuda sobre la caja fiscal disminuyendo de manera significativa
los importes asignados en el Presupuesto de la República para la atención del pago de
la deuda pública (de 26,3% en el 2005 a 11,2% en el 2011) lo cual implica liberar
recursos que pueden ser reorientados a satisfacer parte de las necesidades prioritarias
de la población.

El desarrollo del mercado doméstico de deuda pública, que ha permitido extender la
curva de rendimiento en nuevos soles a tasa fija hasta 32 años, brindando referencias al
mercado, e incrementando sostenidamente la liquidez y la profundidad del mercado
secundario.
Participación del Servicio de Evolución de los plazos y cupones
Deuda en el Presupuesto de los bonos soberanos a tasa fija
27 26.3 (%)
2 001 12,85%
24
20.9 2 002 7,94%
21
18.6 2 003 9,47%
17.7 A
18
ñ 2 004 12,25%

15 o 2 005 7,84%
12.8 12.9
s 2 006 8,20%
12 11.2
2 007 6,90%
9
2 010 6,85%
6
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24 26 28 30 32

Plazos de emisión en años

3. ESTRATEGIA DE DEUDA

El objetivo principal de la gestión de la deuda pública seguirá siendo el de captar
los recursos necesarios para cubrir los requerimientos fiscales, consistentes con la
política macroeconómica general, al mínimo costo asumiendo niveles razonables
de riesgo.

Asimismo, se continuará evaluando permanentemente acciones que permitan
mitigar los riesgos del portafolio de pasivos y reducir su costo financiero,
fundamentalmente a través de mecanismos de mercado.

De otro lado, considerando que por efecto del manejo proactivo de los riesgos de
los últimos años, se han logrado avances cualitativos importantes en la estructura
10



de la deuda pública, la estrategia para los siguientes años introducirá nuevos
elementos que buscarán prioritariamente mejorar el funcionamiento y profundizar
el desarrollo del mercado de deuda pública para fortalecer su posición como fuente
de fondeo de las necesidades del gobierno.

Los lineamientos que definirán la estrategia de deuda, cuya implementación
estará sujeta a las condiciones prevalecientes en el mercado serán:

♦ Seguir incrementando la participación de la deuda en nuevos soles y el
porcentaje de la deuda a tasa fija en el portafolio de pasivos. (Indicadores:
participación de los nuevos soles en la deuda total, porcentaje de la deuda a
tasa fija y VMR).

♦ Monitorear de manera cercana la magnitud y la estructura de los pagos de
amortización, prioritariamente de los próximos tres años (Indicador:
coeficiente de concentración del pago de amortizaciones anuales17 vida
media, vencimientos en los próximos 12 meses y VMR).

♦ Fortalecer el desarrollo del mercado de capitales doméstico, a través de la
consolidación del mercado de deuda pública (Indicador: porcentaje de
financiamiento en moneda local18).

A continuación se hace un recuento de las acciones que permitirán llevar a la
práctica estos lineamientos en el año 2011, en los diferentes ámbitos de
competencia de la gestión de deuda pública:

3.1 Endeudamiento

De acuerdo a lo contemplado en el Informe Preelectoral, en el que se
muestran cifras ajustadas del MMM 2011-2013 Revisado, para el cierre de
2011, se estima un déficit económico del Sector Público No Financiero de
alrededor de 0,3% del PBI19 que equivale a aproximadamente US$ 42620
millones. Asimismo, se tiene previsto realizar pagos por concepto de
amortización por aproximadamente US$ 1 213 millones21.

Estas necesidades, se financiarán con endeudamiento público que se
obtendrá a través de fuentes bilaterales, multilaterales y de mercado. Los
recursos que se capten para estos fines, vía bonos, provendrán
exclusivamente de la emisión de títulos soberanos en nuevos soles. En este
último caso, se prevé que el nuevo endeudamiento que se contrate en el año,
que pueda exceder el monto de los requerimientos previstos, podrá ser
utilizado para financiar operaciones de administración de deuda y/o
prefinanciar el año 2012.

17
Mide la desviación por encima de niveles máximos predeterminados del pago de amortizaciones del portafolio de
los próximos 5 años. Estos niveles guardan relación con la tasa de crecimiento de los ingresos corrientes del
gobierno previstos en el MMM 2011-2013 Revisado. Este indicador que ayuda a evaluar el nivel de pagos (riesgo
de refinanciamiento) y por ende a una política sobre los plazos del nuevo endeudamiento a contratar, pondera las
diferencias, respecto a los niveles máximos, en función del plazo en el cual se dan los vencimientos. Reciben
mayor ponderación los valores que tienen vencimientos más cercanos.
18
Considerando el financiamiento de los requerimientos fiscales y las operaciones de administración de deuda.
19
Déficit del Sector Público No Financiero sin Certificados de Reconocimiento de derechos sobre el Pago Anual de
Obra (CRPAOs). Con CRPAOs se incrementa en US$ 70 millones a US$ 496 millones.
20
Considerando un PBI de US$ 170 057 millones
21
Información preliminar ajustada por efecto del prepago realizado en diciembre de 2010.

11



Cuadro Nº 2 Gráfico Nº 13
Requerimientos financieros 2011 Deuda pública:
a financiarse con endeudamiento Flujo mensual de amortizaciones
(En millones de US$) (En millones de US$)
250

Fuentes Montos
200
Externas 1_/ 1 235
Libre disponibilidad 2_/ 295
150
Proyectos de inversión 940
Internas 1 470
100
Bonos 3_/ 1 271
Créditos 3_/ 199
50
Total 2 705
1_/ No incluye condonaciones por US 14 0
millones. Ene Feb Mar Abr May Jun Jul Ago Sep Oct Nov Dic
2_/ Este monto es adicional al del prefinan- Externa Interna
ciamiento obtenido en el 2010.
3_/ A un tipo de cambio de S/. 2,80

Fuente: MEF-DGAES Fuente: MEF- DNEP

3.1.1 Endeudamiento Externo

Los proyectos de inversión se financiarán prioritariamente con los recursos
provenientes de los créditos contratados con los Organismos Multilaterales,
tomando ventaja de la experiencia y de la asistencia técnica que estas
entidades proveen a los prestatarios en este campo, así como de las
favorables condiciones financieras en las que actualmente ofrecen
financiamiento para estos fines.

De otro lado, como parte de una política preventiva para enfrentar el impacto
sobre las necesidades de financiamiento que podría involucrar la ocurrencia
de desastres naturales o crisis financieras, se mantiene al cierre de 2010
líneas contingentes con las referidas entidades hasta por US$ 1 500 millones.

Para el 2011 se ha previsto:

Seguir optimizando el uso de los productos financieros que ofrecen
los Organismos Multilaterales compatibilizándolos con los
lineamientos centrales de la estrategia de deuda, en lo que se refiere
a plazos, costos y moneda.

No recurrir al mercado internacional de capitales para el
financiamiento de las necesidades fiscales, considerando que en el
año 2010 se prefinanció una parte importante de las mismas.

Financiar operaciones de administración de deuda en el mercado
externo, sólo en los casos en que el mercado local no estuviese en
condiciones de proporcionar una parte o la totalidad de los recursos
necesarios o por razones estratégicas compatibles con el manejo
integral de la política económica.

12



3.1.2 Endeudamiento Interno

Se continuará consolidando el rol de los bonos soberanos a tasa fija como
fuente prioritaria del financiamiento de los requerimientos fiscales. Se
mantendrá la flexibilidad necesaria para adecuar la estrategia a situaciones
imprevistas que justifiquen un comportamiento atípico del mercado, para
retomar su orientación tan pronto sea posible. En esa línea:

Se emitirán bonos soberanos hasta por S/.3 560 millones (alrededor
de US$ 1 271 millones). En concordancia con el monto máximo
autorizado en la Ley Nº 2962722, se colocarán S/. 2 565 millones para
financiar los requerimientos financieros, y los S/. 995 millones
restantes se emitirán en el marco del D.U. 040-200923 y sus
modificatorias, destinados a financiar los proyectos en los Gobiernos
Regionales24. Adicionalmente se ha considerado la posibilidad de
contratar créditos internos hasta por S/. 556 millones.

Las subastas de bonos soberanos se realizarán generalmente los
terceros martes de cada mes, de acuerdo al calendario de emisiones
previsto (Ver Anexo 2). Estas fechas sólo se alterarán, por
condiciones de mercado.

Se establecerán montos trimestrales referenciales para las emisiones
que se ajustarán de acuerdo al avance del Programa. (Ver Anexo 2).
En el caso de las emisiones de bonos al amparo del D.U. 040-2009, la
captación de los recursos se realizará de acuerdo al ritmo de
ejecución de las obras.

El MEF seguirá buscando mantener un diálogo fluido con los
participantes en el mercado, para conocer sus demandas específicas
de papeles y para informarles sobre cualquier cambio en la estrategia
de emisiones.

3.2 Administración de Deuda

Se mantendrá un monitoreo permanente de las condiciones de mercado y su
impacto en el portafolio de pasivos, a fin plantear acciones que permitan
seguir mejorando la relación costo-riesgo de la deuda. Se dará especial
prioridad a aquellas operaciones que permitan incrementar la posición de la
moneda local en el portafolio. Con esa orientación:

Se continuará, de ser posible, reemplazando obligaciones contratadas
en años anteriores por otras cuyas condiciones sean favorables en
términos de costo y riesgo.

Se seguirá utilizando los instrumentos financieros que ofrece el
mercado y las facilidades incluidas en algunos contratos de crédito

22
Ley de Endeudamiento del Sector Público para el año fiscal 2011. Estos bonos se colocan de acuerdo a la
normatividad aplicable al Programa de Creadores de Mercado, en una o más vueltas.
23
Emitido en el marco del Programa de Estímulo Económico implementado por el gobierno a fin de dinamizar la
economía.
24
En el caso de la emisión de los bonos cuyo destino es el financiamiento de los proyectos de infraestructura en las
regiones, la subasta se realiza en una sola vuelta.
13



suscritos con los organismos multilaterales, con el fin de incrementar
sintéticamente la posición de nuevos soles a tasa fija en el portafolio.

Se cautelará que la República minimice el riesgo de contraparte25 en
cualquier operación de cobertura que realice, por cuanto éstas
implican una relación que trasciende en el tiempo. Con esta finalidad,
se ordenarán de menor a mayor calidad de riesgo a las entidades con
las cuales se han suscrito ISDAs26 en base a las calificaciones
crediticias27 otorgadas por Standard & Poor’s, Moodys y Fitch. Sólo se
considerarán aptas a aquellas entidades que al momento de la
selección de una contraparte se encuentren en el medio superior del
ranking.

Se seguirá propiciando que el volumen total de swaps que la
República mantenga en el portafolio de deuda, se diversifique entre
un mayor número de contrapartes de bajo riesgo.

Sólo en las operaciones de administración de deuda, bajo la
modalidad de intercambio y/o recompra, que se realizan en
condiciones de mercado y en las que los precios juegan un factor
determinante, se podrá incrementar el stock de deuda, en un monto
no mayor del 20% del importe nominal involucrado en la transacción.
Esta posibilidad se considerará siempre y cuando estas operaciones
cumplan con la condición de reemplazar obligaciones externas por
internas denominadas en nuevos soles. Este lineamiento, es
consistente con la necesidad de buscar nuevos mecanismos para
aumentar la posición de los nuevos soles en el portafolio de pasivos,
sin afectar de manera significativa la tendencia decreciente del ratio
Deuda Pública/PBI.

3.3 Desarrollo del Mercado de Deuda Pública

En los últimos años, la gestión de deuda pública estableció prioridades en el
manejo de los riesgos que han contribuido de manera gravitante a mejorar la
posición crediticia del país

En la medida que se ha conseguido avanzar exitosamente en el objetivo de
reducir la concentración de los vencimientos de amortización de los años
más próximos, existe un mayor margen de maniobra para un ajuste en la
política de emisión de bonos, con el fin de adaptarla a los nuevos retos que
impone el desarrollo del mercado de deuda local, sin que ello genere una
exposición mayor al riesgo de refinanciamiento que se defina como tolerable.

En esa línea, la estrategia de deuda para los siguientes años contempla
cobrar un papel más activo, particularmente en el desarrollo de la parte corta

25
Se define como la posibilidad de que una de las partes de un contrato financiero incumpla las obligaciones
contraídas.
26
International Swap Dealers Association, Inc. Master Agreement, Es un contrato estandarizado que constituye el
marco contractual para realizar operaciones de cobertura, en él se establecen las definiciones y condiciones
generales que regularán cualquier derivado contratado entre las partes. A la fecha, 16 bancos cuentan con el
marco legal para celebrar este tipo de operaciones.
27
Mide la capacidad y voluntad de pago de un emisor, para cumplir con el pago de sus obligaciones íntegramente y
en forma puntual. Se ha considerado que a diferencia de los Credit Default Swaps que son indicadores volátiles, la
calificación crediticia es más relevante en tanto refleja una evaluación estructural de la entidad.
14



y media de la curva soberana a fin de brindar referencias al mercado en ese
segmento.

Recuadro 2
Mercado doméstico de deuda pública
A fines del año 2000, la deuda pública interna representaba el 14% del total de la
deuda pública de mediano y largo plazo, sin embargo una parte importante de la
misma correspondía a obligaciones pactadas en dólares americanos, reflejando el
alto nivel de dolarización de la economía peruana. De esta manera, en términos de
riesgo, la exposición real del portafolio a monedas diferentes al nuevo sol ascendía en
la práctica a alrededor del 94% del total de la deuda.

Como parte de la estrategia para desdolarizar la economía, la política de
endeudamiento público en el año 2001 dio los primeros pasos para cubrir parte de las
necesidades de recursos del Sector Público no Financiero, a través de emisiones de
bonos denominados en nuevos soles en el mercado local. Con esta orientación, a
inicios del año 2003, el Perú dio inicio formal al Programa de Creadores de Mercado,
cuyo objetivo, además del desarrollo del mercado de deuda pública en moneda local,
fue el de establecer una curva de rendimiento que sirviera de referencia para las
emisiones del sector privado y para los préstamos hipotecarios.

Los resultados obtenidos a partir del Programa de Creadores de Mercado son más
que alentadores ya que a la fecha ha hecho posible:

Extender la curva de rendimiento en nuevos soles a tasa fija de 5 años en el
2003 a 32 años en el 2010, permitiendo que nuestro país sea la única
economía de la región con títulos de deuda a dicho plazo.

Aumentar la liquidez del mercado secundario, reflejado en el aumento
significativo de la negociación de bonos soberanos, que pasó de un promedio
mensual de S/. 387 millones en el año 2003, a un promedio mensual de S/.
2 932 millones en el año 2010, confirmando la confianza del mercado en la
solidez de nuestros fundamentos macroeconómicos.

Curva de Rendimiento Soberana Negociación en el mercado
a tasa fija secundario
(%) (En millones de Nuevos Soles)
2 932
3 000
2 787
10
Dic-2004 2 700
9 Dic-2005 2 400
8 Dic -2008
2 100
7 Dic -2010 1 691
1 800 1 650
Dic 2003
6 Dic-2007
Dic-2006 1 500
5 Dic -2009 1 200
4 897
900 803
3 592
600
387
2
300
1
0
0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24 26 28 30 32 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Plazo

Incrementar significativamente la participación de los inversionistas no
residentes, la misma que, de ser inexistente en el año 2003, ha llegado a
constituir el 42,9% a diciembre de 2010.

15



Diciembre 2003 Diciembre 2010 *
Seguros Otros Seguros
5,7% 5,1% 3,5%
Otros
24,6%

AFP AFP
39,9% 38,4%
No
Residentes
42,9%
No Bancos
Residentes 29,8% Bancos
0,0% 10,1%

* Preliminar

Participar de manera importante en el financiamiento de los requerimientos
fiscales y de las operaciones de administración de deuda (42% del total
captado en los mercados de capitales) a través de la emisión o reapertura de
instrumentos en nuevos soles a tasa fija.

Contribuir en el proceso de desdolarización de la economía, alentando a los
emisores privados a incursionar en emisiones en moneda local.
Participación de los bonos locales Emisiones del sector privado
en el financiamiento obtenido en los y del sector público
mercados de capitales (En millones de Nuevos Soles)
(En millones de Nuevos Soles)
30 000
4 000
25 000
3 200 49% 46% 20 000

2 400 50%
15 000

1 600 10 000
80%
71% 70% 51% 54%
800 50% 5 000
29% 30% 100% 100% 20%
0 0
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010

Dólares Nuevos Soles Sector privado Bonos soberanos

De esta manera se continuará propiciando acciones que contribuyan a
profundizar el desarrollo y el eficiente funcionamiento del mercado de deuda
pública y por ende a fortalecer el mercado de capitales local, entre las que se
podrían considerar:

Se procurará en el futuro, brindar permanentemente referencias al
mercado en todos los tramos de la curva soberana a tasa fija,
privilegiando el tramo corto y medio, alrededor del intervalo de 2 a 5
años. Con esta nueva óptica se emitirá el nuevo bono soberano
interno 2013, hasta por un monto tope de S/. 1 000 millones durante
el 2011 y se reabrirá el bono soberano interno 2015, hasta por S/.
1 000 millones.

Se continuará con el proceso de consolidar la liquidez de los bonos
benchmark de largo plazo en el mercado secundario, dando especial
énfasis a incrementar el nivel de los saldos adeudados de aquellas
referencias que cuentan con montos inferiores a S/.4 000 millones.
Con ese propósito, se reabrirán prioritariamente las series de los
bonos 2031 y 2042.

Los intercambios de deuda local se realizarán fundamentalmente con
el propósito de incrementar la liquidez de los puntos benchmark. Se
16



buscará que este tipo de operaciones constituyan una práctica regular
de la gestión de deuda, por cuanto contribuirán a contar con un
mercado más eficiente, además de permitir que los tenedores puedan
ajustar sus posiciones a las necesidades de sus carteras de
inversiones.

Sólo con la finalidad de captar recursos extraordinarios para las
operaciones de manejo de pasivos, se considerará la posibilidad de
colocar dichos papeles a través del mecanismo de sindicación28. El
MEF informará oportunamente a los participantes en el Programa, de
ser el caso, cuáles serían los criterios de selección y las condiciones
en las que se implementaría dicho mecanismo.

Se seguirá ofreciendo referencias en tasas reales al sector privado, a
través de la reapertura de bonos indexados a la inflación, con la
finalidad de brindar más instrumentos que permitan diversificar el
riesgo. Con ese fin, se reabrirá el bono soberano 2046 por un monto
no mayor de S/. 350 millones29.

Se publicará el nuevo Reglamento del Programa de Creadores de
Mercado y el Reglamento de Emisión y Colocación de Bonos
Soberanos en el Mercado, los mismos que son consistentes con el
contexto vigente y buscan promover una mayor competencia entre las
entidades participantes.

Explorar la posibilidad de la creación de bonos segregables (strips30),
y se tomará un papel más activo en las coordinaciones con las
entidades competentes (Superintendencia de Banca y Seguros,
Comisión Nacional Supervisora de Empresas y Valores, Banco
Central de Reserva) para evaluar conjuntamente la posibilidad de
implementar otros instrumentos que contribuyan a un desarrollo
eficiente del mercado de capitales.

Se empezará a evaluar la posibilidad de diseñar un programa de
venta directa de bonos soberanos al público, que fomente el ahorro y
se constituya en una alternativa de inversión para los pequeños y
medianos ahorristas. Este programa también permitiría ampliar y
diversificar la base de inversionistas.

Se buscará una mayor comunicación con los inversionistas locales y
extranjeros a través de conferencias telefónicas y/o presentaciones
periódicas, a fin de brindarles de manera directa información sobre la

28
Emisiones en las que participarán varias entidades financieras agrupadas en un sindicato, cuya responsabilidad
será asumida por una sola entidad que fungirá de líder. A diferencia de la subasta, la República ofrecería un precio
indicativo.
29
Teniendo en cuenta el monto total a colocar en bonos soberanos para el presente año, de emitirse la totalidad de
este monto la actual proporción de deuda a tasa VAC (8,78%) dentro del portafolio denominado en nuevos soles se
ubicaría en alrededor de 9,10% a diciembre de 2011.
30
Strip: Separately Trade Registered Interest and Principal. Los strips son instrumentos financieros creados a partir
de títulos de renta fija, como los bonos, y surgen de la segregación de los flujos correspondientes al pago de cada
cupón y del principal, originando cada uno de estos flujos un título cupón cero (strips). Por lo tanto, se podrían
obtener tantos títulos (strips), de rendimiento implícito, como cupones tenga un bono más el strip correspondiente
al principal. En este caso, se evaluarán los mecanismos que hagan posible que los tenedores de los bonos
soberanos puedan cambiar su actual posición por otros títulos que cuenten con la categoría de segregables.
17



evolución de la economía y sus perspectivas, así como de la gestión
de la deuda pública.

Recuadro 3
Programa de Creadores de Mercado (PCM)
Durante el año 2011, participarán en el PCM las siguientes instituciones: Banco de
Crédito del Perú, BBVA Banco Continental, Banco Internacional del Perú, Citibank del
Perú, Deutsche Bank Perú y Scotiabank Perú. En el transcurso del año, podrán
incorporarse nuevas entidades.
El PCM realiza subastas mensuales que se llevan a cabo, principalmente, el tercer
martes de cada mes.
El tipo de subasta utilizado para adjudicar los bonos es la holandesa.
La liquidación de los bonos subastados se realiza en T+1.
Los intereses y ganancias de capital provenientes de los bonos están inafectos al
Impuesto a la Renta.
El Aviso de Subasta se informará al mercado, un día antes de la colocación, y sus
resultados serán comunicados el día de la subasta. En ambos casos la difusión de esta
información se realizará a través de la página web del MEF, en el siguiente link:
http://www.mef.gob.pe/contenidos/deuda_publ/emision2011.php

Los bonos soberanos de referencia, a tasa fija, vigentes para el 2011 son los siguientes:

Tasa Saldo
Plazo
Denominación Cupón adeudado
original
(miles nuevos
(años) (%) soles)
05-May-15 10,0 9,91 1 586 627
12-Ago-20 15,1 7,84 8 830 637
12-Ago-26 20,3 8,20 4 314 353
12-Ago-31 23,3 6,95 2 675 239
12-Ago-37 30,0 6,90 4 750 000
12-Feb-42 32,0 6,85 2 102 300

4. METAS CUANTITATIVAS DE LA ESTRATEGIA DE DEUDA

4.1 Contexto actual y perspectivas

La debilidad de la recuperación económica mostrada por EE.UU., la Zona
Euro y Japón31, así como los problemas de deuda en algunos países
europeos postergaron los esperados aumentos en las tasas de interés de
corto plazo a nivel mundial a fines de 2010. La actual perspectiva del
mercado es que los Bancos Centrales mantendrían sus tasas de interés de
referencia en sus mínimos niveles históricos32, por lo menos hasta el cuarto
trimestre del 2011.

Sin embargo, es pertinente destacar el rápido e importante aumento en las
tasas de interés de largo plazo en dólares que se viene observando desde
fines de 2010, como respuesta a un panorama económico más positivo en
EE.UU., al reciente acuerdo para reducir impuestos y su impacto sobre el
31
Para el 2010 se estima un crecimiento de 2,8% para EE.UU., 4,3% para Japón y 1,7% para la Zona Euro.
32
EE.UU. 0,25%, Zona euro 1,0% y Japón 0,10%.

18



déficit fiscal, así como la posibilidad de presiones inflacionarias en el mediano
plazo como consecuencia de las actuales políticas monetarias expansivas. A
pesar de los indicios de una mejora en la economía, éstos no serían
suficientes para la Reserva Federal, que mantendría sin variaciones su
programa de compras de bonos anunciado hasta por US$ 600 mil millones,
ayudando así a atenuar el incremento de las tasas de interés de largo plazo.

Tasas de interés en US$ Evolución de las tasas de interés en US$
(%) (%)
5,85
Bono del
Libor a 3 Tasa de 5,40
Fechas Tesoro a
meses referencia 4,95
10 años
4,50
Actual 3,38 0,30 0,25
4,05
I-11 3,17 0,37 0,25
3,60
II-11 3,25 0,41 0,25
3,15
III-11 3,37 0,51 0,25 2,70

IV-11 3,53 0,71 0,50 2,25
Jan-10 Apr-10 Jul-10 Oct-10 Jan-11
Fuente: Bloomberg
Treasury 10 años Swap 10 años Global Peru 10 años

El aumento de estas tasas y los problemas de deuda en Europa han
originado un incremento en el costo del financiamiento en dólares para los
países emergentes, que podría mantenerse durante el 2011. Este escenario,
no tendría un impacto relevante para la República, por cuanto una parte de
los requerimientos financieros para el año, ya fueron prefinanciados en el
mercado externo en el 2010. Por otro lado, los bajos niveles de las tasas de
interés en dólares de corto plazo y el incremento de las tasas de largo plazo
generarían un aumento del costo inicial (“carry negativo”) que tendría que
asumirse de celebrarse operaciones de cobertura de tasas de interés (de
variable a fija)33 lo cual postergaría la decisión de realizar operaciones de
esta naturaleza.

Respecto a las monedas como el euro y el yen, se espera que la primera se
mantenga cercana a sus actuales niveles US$ 1,33, por euro, mientras que la
segunda muestre una depreciación respecto al dólar llegando a niveles de ¥
90 por dólar. De esta manera, no se espera variaciones importantes en el
monto de recursos que se requerirían para hacer frente al pago de las
obligaciones que se mantienen en el portafolio pactadas en esas monedas.

En el plano local, la actividad económica continúa creciendo a un ritmo
superior a su potencial, en un entorno de aceleración del gasto privado. En
ese contexto, de acuerdo a lo que el mercado esperaba, que el Banco
Central reinició los aumentos de su tasa de referencia en el primer trimestre
del 2011, para llevarla progresivamente a un nivel neutral.

33
Debido a que se dejaría de pagar los bajos niveles de tasa variable por una tasa fija más alta. En la medida que
alrededor del 77% de la deuda pública se encuentra pactada a tasas de interés fija, este tipo de riesgo es mínimo y
por tanto no ameritaría, por el momento, incurrir en un costo adicional. No obstante, si el riesgo que se pretende
mitigar es significativo, como el del tipo de cambio (a través de swaps de monedas que transformen los flujos a
nuevos soles), los criterios de evaluación deberán ser diferentes.
19



Tasa de interés en Nuevos Soles Evolución de la tasa
y tipo de cambio Libor en Nuevos soles
(%) (%)

Tasa
T.C. 6,7
Nuevos
Fechas Nuevos
Soles 6,2
soles/USD
(BCRP) 5,8

Actual 3,25 2,79 5,3

I-11 3,25 2,80 4,9

II-11 3,50 2,75 4,4

III-11 3,75 2,69 4,0

3,5
IV-11 4,00 2,67 Jan-10 Apr-10 Jul-10 Oct-10 Jan-11
Swap Nuevos soles 10 años
Fuente: Bloomberg Swap Nuevos soles 5 años

Este panorama sumado a la buena perspectiva que seguirían mostrando las
cuentas externas34 continuaría presionando a la baja el nivel del tipo de
cambio. Si bien es cierto que, el incremento de la tasa de interés por parte
del Banco Central impactaría en el tramo corto de la curva de rendimiento y
por ende, generaría un alza en el tramo largo, la expectativa de una
apreciación del nuevo sol atraería una mayor demanda de bonos soberanos
en moneda local por parte de los inversionistas extranjeros, que podría limitar
un aumento desproporcionado de las tasas de largo plazo.

La apreciación del nuevo sol y sus potenciales efectos sobre un influjo de
capitales, jugaría a favor de una reducción de las tasas de interés en nuevos
soles que se toman como referencia para cotizar las operaciones de
cobertura a moneda local, situación que haría que la República considere la
posibilidad de asumir un papel más activo en este tipo de operaciones.

4.2 Escenarios para cuantificar el rango de metas

Con la finalidad de medir la efectividad de las líneas de acción definidas en la
estrategia para el logro de los objetivos de la gestión de deuda, se ha
estimado un rango referencial de metas que permitirá monitorear la evolución
de algunos indicadores de riesgo del portafolio al cierre del año 2011. El
rango referencial, que cuenta con valores mínimos y máximos, dentro de los
cuales se buscará que se ubiquen los indicadores dependiendo de las
condiciones de mercado, ha sido definido en base a tres escenarios
alternativos que consideran algunos supuestos sobre la evolución de la
economía, los montos de financiamiento que se requerirían para satisfacer
las necesidades fiscales y ejecutar operaciones de administración de deuda
potenciales, así como las perspectivas de los mercados financieros local e
internacional que definirán el acceso y las condiciones en las que se captará
nuevo endeudamiento.

Se ha considerado como escenario base, una posición bastante
conservadora (dada la reciente evolución de las variables macroeconómicas)
que obedece a los supuestos considerados en el MMM 2011- 2013 Revisado.
En este escenario, se estima para el período un crecimiento promedio del

34
Los precios de las materias primas mantendrían sus actuales niveles con cierta tendencia a incrementarse.

20



PBI a una tasa de 5,5%, una inflación promedio de 2% acorde con la meta
del BCRP y un tipo de cambio promedio de S/. 2,80 por dólar. Asimismo, en
línea con estas proyecciones se prevé un déficit fiscal promedio de 0,3%, con
una tendencia descendente hasta retomar una posición superavitaria en el
año 2013. Este escenario es consistente con unas perspectivas de
crecimiento moderadas de nuestros socios comerciales, debido a la
incertidumbre sobre la sostenibilidad de la recuperación económica mundial,
a las consecuencias de las medidas de ajuste fiscal adoptadas por los países
más avanzados, así como una corrección en los precios de los commodities.
En este contexto, se cubriría el financiamiento de los requerimientos fiscales
previstos para el año en condiciones adecuadas, así como el necesario para
la ejecución de las operaciones de administración de deuda.

En el escenario optimista, el PBI crecería a una tasa promedio de 6,2%, la
inflación promedio sería de 2%, y un tipo de cambio promedio de S/. 2,73 por
dólar. El buen desempeño de la economía, permitiría captar mayores
ingresos al fisco, que harían posible obtener un superávit fiscal promedio de
0,5%, que se alcanzaría a partir del año 2012. Si bien este escenario supone
aún que prevalecerá un entorno internacional bastante incierto, el mayor
dinamismo de la economía vendría dado principalmente por un mejor
desempeño de la demanda privada, sobre todo por mayores ejecuciones de
proyectos de inversión anunciadas para los próximos años. En este caso, se
cubrirían menores requerimientos financieros y se ejecutaría un mayor monto
de las operaciones de administración de pasivos previstas, en condiciones
más competitivas que en el escenario base.

El escenario pesimista asume una evolución menos favorable de las
variables macroeconómicas y una recuperación de la economía mundial más
lenta que la esperada. Esto afectaría las expectativas de los agentes,
traduciéndose en un menor dinamismo del gasto privado, principalmente por
las menores inversiones y/o postergaciones de las mismas. Las condiciones
en las que se obtendría el financiamiento de los requerimientos fiscales y de
las operaciones de manejo de pasivos serían menos ventajosas.

El Cuadro Nº 5 muestra los rangos de metas referenciales que se espera
alcanzar al cierre del 2011, los mismos que han sido determinados en base a
estrategias de financiamiento que recogen las líneas principales de la
orientación de la gestión de deuda pública, cuya implementación estará
supeditada a las condiciones vigentes en el mercado.

21



Cuadro Nº 5
Metas cuantitativas referenciales al cierre de 2011
Diciembre Diciembre
Concepto
2010 1_/ 2011
Porcentaje de nuevos soles en el portafolio 46,4% 49,6% - 54,0%
Porcentaje de deuda a tasa fija en el portafolio 77,7% 76,6% - 77,9%
Vida media (años) 13,4 12,7 - 13,3
VMR (años) 12,4 11,3 - 12,0
Concentración de amortizaciones en los próximos 12 meses 2_/ 3,8% 4,1% - 3,9%
Coeficiente de concentración del pago de amortizaciones anuales 3_/ 0,0% 0,3% - 0,0%
Porcentaje de financiamiento en moneda local 4_/ 46,8% 64,4% - 73,4%
Fuente: MEF- DNEP
1_/ Cifra preliminar determinada a partir de la base de datos de setiembre de 2010 a la que se le adiciona el efecto de
las operaciones ejecutadas a diciembre de 2010 y el endeudamiento neto (desembolsos menos amortizaciones)
para el cuarto trimestre del año.
2_/ Indicador que mide la presión más inmediata de pagos.
3_/ Mide la desviación del servicio de amortizaciones del portafolio por encima de niveles máximos predeterminados.
Este indicador, permite evaluar la presión de pagos de los próximos 5 años (riesgo de refinanciamiento) y
constituye un elemento adicional para definir la política sobre los plazos del nuevo endeudamiento a contratar.
4_/ Incluye el financiamiento de las operaciones de administración de deuda.

5. CUANTIFICACIÓN DE LOS RIESGOS DEL PORTAFOLIO PARA EL AÑO
2011

En esta sección se pretende cuantificar los riesgos a los que estaría expuesto el
portafolio de deuda al cierre del 2011, desde una perspectiva dinámica, que
incorpora una determinada estrategia de financiamiento de las necesidades
fiscales y de manejo de pasivos, acorde con los supuestos que se esperan para el
escenario base.

5.1 Riesgo de refinanciamiento

Al finalizar el 2011, se observaría un ligero incremento de los pagos que
deberán realizarse en los próximos 5 años. Estos resultados son consistentes
con la nueva óptica de emitir en la parte corta y media de la curva soberana,
con la finalidad de apoyar el desarrollo del mercado de capitales, brindando
así mayores referencias a los emisores privados.

La implementación de esta nueva estrategia, es posible gracias a la política
ejecutada en los últimos años para reducir la concentración de pagos que
constituía uno de los principales riesgos que se enfrentaban. De esta manera,
a pesar del incremento en términos absolutos que podría darse en los
vencimientos de los próximos 5 años, sus magnitudes serían manejables en
tanto representarían el 23,4% del total de la deuda, porcentaje inferior al
26,3% del año anterior. A esta reducción en términos relativos, se suma el
hecho que la estructura de monedas de estos pagos involucrarían un menor
riesgo.

Contribuye también a este resultado, el incremento a 76,6% (frente al 73,7%
previo) en el porcentaje de vencimientos de la deuda mayor a 5 años,
explicado por la emisión del bono global 2050. En línea con los mayores
plazos de emisión de deuda obtenidos, se espera que en el escenario base la
vida media del portafolio se ubique en alrededor de 13 años, por encima de
los niveles históricos de este indicador.

22



Gráfico Nº 16
Plazo al vencimiento del portafolio de deuda
75 000

60 000

45 000

30 000

15 000

0
Deuda <= 1 año Deuda <= 3 años Deuda <= 5 años Deuda > 5 años
2009 2010 2011

Fuente: MEF- DNEP

5.2 Riesgo de mercado y Análisis de costos

Se prevé seguir avanzando en mitigar el riesgo cambiario incrementando la
participación de los nuevos soles en el portafolio a niveles del 54% al cierre
del 2011, lo cual representaría un avance importante respecto a los
porcentajes obtenidos en años previos, pero aún insuficiente para consolidar
una posición de bajo riesgo, de acuerdo a los parámetros que manejan
algunas agencias calificadoras de riesgo. (Ver Gráfico Nº 17)

Aumentar este ratio es uno de los principales retos de la gestión de deuda
pública, lo cual se torna más apremiante en un contexto de menores
necesidades de endeudamiento y de un ritmo sostenido de financiamiento de
proyectos de inversión con recursos externos provenientes de fuentes
multilaterales y bilaterales de crédito. En ese sentido, deberá considerarse en
un futuro cercano la posibilidad de financiar en mayor proporción proyectos de
inversión con moneda local así como utilizar otros mecanismos
financieramente viables que permitan aumentar esta posición.

Evolución de la composición del portafolio Evolución de la composición del portafolio
100%
por monedas 100%
por tasas *
90% 90%

80% 80%

70% 70%

60% 60%

50% 50%

40% 40%

30% 30%

20% 20%

10% 10%

0% 0%
Dec-05 Dec-06 Dec-07 Dec-08 Dec-09 Dec-10 Dec-11 Dec-05 Dec-06 Dec-07 Dec-08 Dec-09 Dec-10 Dec-11

USD EUR YEN PEN Otros Fija Variable Indexadas ONP

* La deuda indexada incluye Bonos Soberanos (24%) y Bonos ONP (76%).
Fuente: MEF- DNEP

23



Por otro lado, se estima que la deuda pactada a tasa fija mantendría su
porcentaje actual situándose alrededor del 77,9%, brindando de esta manera
predictibilidad al pago de intereses de la deuda. (Ver Gráfico Nº 18)

Una medición del comportamiento histórico del riesgo cambiario asociado al
stock de deuda pública35, permite corroborar su tendencia decreciente,
consistente con el incremento gradual de la participación de los nuevos soles
en el portafolio y la reducción del porcentaje de las monedas que
exacerbaban ese riesgo, tales como los yenes y euros principalmente. Al
finalizar el 2011, se espera una caída significativamente mayor a la del año
anterior, explicada por la meta del porcentaje en nuevos soles estimada para
el año. (Ver Gráfico N° 19).

Gráfico Nº 19
Variación del riesgo en el stock de deuda
(En millones de US$)
0

-20

-40

-60

-80

-100

-120
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

Fuente: MEF- DNEP

Por otro lado, bajo los supuestos adoptados, el análisis del riesgo en el
servicio de deuda, con un nivel de confianza del 95%, arroja un estimado para
el año 2011 de alrededor de S/. 8 833 millones. La volatilidad esperada y la
correlación existente entre las tasas y monedas que forman parte de los
vencimientos que deberán encararse, podrían potencialmente implicar un
egreso mayor al servicio previsto de aproximadamente S/. 264 millones (3,0%
de los pagos estimados)36.

Asimismo, se realizó un ejercicio para evaluar el costo, en términos de nuevos
soles, del portafolio de la deuda para el año 2011 y preliminarmente 2012 y
2013, a partir del saldo adeudado al cierre de 2010 en nuevos soles. El costo
financiero en moneda local toma en consideración la evolución creciente que
tendrían las tasas de interés37 y la estabilidad esperada en el tipo de cambio.

35
Para cuantificar este riesgo se consideró como parámetro referencial la composición por monedas de la deuda
pública en el año 2005, Suponiendo constante esta composición, se calcula las variaciones de los porcentajes de
monedas en los portafolios de los siguientes años, respecto al año 2005 y se asume una apreciación del 1% en el
dólar, yen y euros con respecto al nuevo sol a fin de obtener los diferenciales entre ambas posiciones.
36
Para el período 2011-2013, el monto estimado del servicio de deuda sería de S/. 29 250 millones y el importe
adicional en el que podría incurrirse sería de aproximadamente S/. 1 436 millones.
37
Tasas variables de la deuda pasiva y las tasas fijas del nuevo financiamiento, lo cual incrementaría el costo de la
deuda en los próximos años.
24



El costo promedio del portafolio de la deuda, medido en nuevos soles, está
definido como el pago de intereses de la deuda más el monto adicional que
podría generarse por efecto de las variaciones en el tipo de cambio y las
tasas de interés. Este exceso, que se define como riesgo, se calculó tomando
en cuenta la evolución estocástica de las tasas de interés y tipos de cambio,
así como su correlación conjunta38.
Cuadro Nº 6
Costo y riesgo de la deuda pública
Período 2011-2013
Costo Costo
Año Riesgo
Promedio máximo
2011 5,58% 0,27% 5,85%
2012 5,64% 0,23% 5,87%
2013 5,76% 0,22% 5,99%
Fuente: MEF- DNEP

De esta manera, se obtuvo un costo promedio de 5,6% para el año 2011, que
podría alcanzar un nivel máximo de 5,9%, al 95% de confianza. Este costo
promedio del portafolio, se incrementaría en los siguientes dos años, como
resultado de la estrategia de endeudamiento que privilegiaría la contratación
de nueva deuda o conversión de la existente a tasas fijas, lo cual reduce la
volatilidad y por tanto el riesgo.

6. RATIOS DE DEUDA, INDICADOR DE SOSTENIBILIDAD Y PERFIL DE
AMORTIZACIONES

En el Cuadro Nº 7 se aprecia el comportamiento esperado, bajo los supuestos del
escenario base, para algunos ratios relacionados con el endeudamiento público de
mediano y largo plazo respecto al PBI, desde una perspectiva dinámica. Estos
indicadores ofrecen una visión, en términos relativos, de la viabilidad presupuestal
de la deuda.
Cuadro Nº 7
Ratios de la deuda pública de mediano y largo plazo
(En porcentaje del PBI)
2010 2011 2012 2013
Escenario base
Deuda de M y L plazo/PBI 22,7% 22,2% 21,3% 19,9%
Servicio de M y L Plazo/PBI 2,0% 1,9% 1,9% 1,9%
Amortizaciones de M y L Plazo/PBI 0,8% 0,8% 0,8% 0,8%
Intereses de M y L Plazo/PBI 1,2% 1,2% 1,2% 1,1%
Fuente: MEF- DNEP

Como se preveía, luego del incremento experimentado en el 2009, por efecto del
mayor gasto público incurrido para enfrentar los efectos de la crisis financiera, los
ratios de deuda estarían retomando la tendencia decreciente mostrada en años
anteriores. Es pertinente destacar, la sustancial reducción que se observaría en
este indicador en el 2010 que alcanzaría el 22,7% y en adelante, respecto al cierre
del 2009, donde ascendía al 25,0%, máxime si se considera que el stock de deuda

38
El riesgo del costo financiero en términos de nuevos soles se define como el costo máximo (al 95% de
confianza), menos el costo promedio.
25



incluye los US$ 1 000 millones captados en calidad de prefinanciamiento para el
2011.

Del análisis del comportamiento del ratio de deuda pública de mediano y largo
plazo a través del indicador de sostenibilidad39, se infiere que en todos los
escenarios considerados, bajo los supuestos adoptados, la deuda pública de
mediano y largo plazo es sostenible. Estos resultados son previsibles, si se toma
en cuenta que las perspectivas de crecimiento del país son muy positivas y que el
manejo de la política fiscal permitiría seguir reduciendo las necesidades de
financiamiento y por tanto el peso relativo de la deuda pública, aún en el escenario
pesimista, que asume una evolución menos favorable de las variables
macroeconómicas. Ver Gráfico Nº 20.

Gráfico Nº 20
Indicador de sostenibilidad de la deuda pública de mediano y largo plazo
(Porcentaje del PBI)
Base Optimista Pesimista
1,4%

1,0%

0,6%

0,2%

-0,2%

-0,6%

-1,0%

-1,4%

Fuente: MEF- DNEP

El Gráfico Nº 21 muestra el perfil de vencimientos de la deuda pública dinámica,
que incluye los flujos de la deuda activa, generada por el nuevo endeudamiento
que se contrataría en el 2011 para financiar los requerimientos financieros y las
operaciones de manejo de pasivos que se han previsto realizar durante el presente
ejercicio. Como se observa, en línea con la nueva estrategia que se seguiría para
consolidar especialmente el tramo corto y medio de la curva soberana local, habría
un ligero incremento en los pagos del servicio de deuda de los próximos años
respecto a la posición de la deuda pasiva. Se aprecia, asimismo un monto mayor
de vencimientos en años más lejanos, como resultado de la política de privilegiar la
emisión de algunos títulos soberanos en el tramo largo de la curva con el fin de
dotarlos de mayor liquidez.

39
Este indicador se define como la diferencia del superávit primario de equilibrio y el promedio ponderado de los
superávit primarios proyectados, como ratios del PBI. El superávit de equilibrio es aquel que asegura que el ratio
de deuda sea constante en el tiempo. Si el indicador tiene signo negativo, entonces la deuda pública de mediano
y largo plazo es sostenible.
26



Gráfico Nº 21
Proyección de amortizaciones de la deuda pública dinámica
4 000

3 500

3 000

2 500

2 000

1 500

1 000

500

0
2011 2014 2017 2020 2023 2026 2029 2032 2035 2038 2041 2044 2047 2050
Dic-10 Dic-11

Fuente: MEF- DNEP

7. EVALUACIÓN PRELIMINAR DE LA ESTRATEGIA DE DEUDA DEL AÑO
2010

Durante el año 2010, además de obtener los recursos necesarios para financiar
las necesidades fiscales, la gestión de la deuda siguió focalizando su atención en
la mejora de la relación costo-riesgo del portafolio para lo cual ejecutó algunas
operaciones de manejo de pasivos tanto a nivel local como externo.

Es pertinente destacar que el 100% del total del financiamiento que se requirió
para llevar a cabo las operaciones que involucraban el uso de recursos, tales como
los prepagos y recompras, provino de emisiones de bonos a tasa fija en el
mercado local. En esos casos, no sólo se consiguió reducir el costo financiero de
la deuda y/o generar alivios en los pagos de los próximos años, sino que se logró
dar un impulso adicional a los esfuerzos que se vienen haciendo para incrementar
la participación de los nuevos soles en la cartera de pasivos, como un elemento
esencial para seguir reduciendo la vulnerabilidad de las finanzas públicas a través
de un mejor calce entre los activos y pasivos del gobierno.

De otro lado, considerando las buenas condiciones que el mercado ofrecía así
como la potencial volatilidad que se podría enfrentar durante el primer semestre
del 2011 por efecto del proceso electoral que deberá encararse, se decidió
prefinanciar una parte de los requerimientos financieros de ese año, a través de la
emisión de un nuevo bono global por US$ 1 000 millones en el mercado
internacional con vencimiento en el año 2050. De esta manera, la nueva
administración contará con recursos que le brindarán holgura para afrontar sin
dificultad las necesidades de caja.

El Cuadro Nº 8 permite medir a título preliminar, el impacto de las políticas
aplicadas en el 2010 y su aporte para alcanzar las metas que se establecieron
para algunos de los indicadores de riesgo del portafolio al cierre del año.

27



Cuadro Nº 8
Evaluación de las metas cuantitativas referenciales
contempladas en el PAEAD 2010
Diciembre
Diciembre
Concepto 2010
2010 1_/
Meta PAEAD
Porcentaje de nuevos soles en el portafolio 43% - 45% 46,4%
Porcentaje de deuda a tasa fija en el portafolio 73% - 82% 77,7%
Vida media (años) 11 - 12 13,4
VMR (años) 10 - 11 12,4
Coeficiente de concentración del pago de
8% - 3% 0,0%
amortizaciones anuales
Porcentaje de financiamiento en moneda local 42% - 53% 46,8%

Fuente: MEF - DNEP
1_/ Cifra preliminar determinada a partir de la base de datos de setiembre de 2010 a la que se le adiciona el
efecto de las operaciones ejecutadas a diciembre de 2010 y el endeudamiento neto (desembolsos menos
amortizaciones) para el cuarto trimestre del año.

El análisis de los resultados arroja un balance positivo y alentador, en la medida
que los niveles de los indicadores se estarían ubicando dentro del rango o
excederían en algunos casos los límites superiores de los rangos previstos en el
PAEAD 2010. Destaca por su relevancia, el incremento de la proporción de deuda
de nuevos soles a 46,4%, que se explica fundamentalmente por la emisión de
bonos soberanos realizada para financiar el prepago de algunas deudas que se
mantenían con fuentes multilaterales y bilaterales de crédito40. Esta nueva
posición, contribuye a reducir los riesgos del portafolio de deuda y brinda una
suerte de blindaje frente a eventos externos que pudieran atentar contra la
fortaleza de las cuentas fiscales.

Consistentemente con estos resultados, el porcentaje de financiamiento en nuevos
soles se incrementó de manera importante respecto al año anterior (de 24,6% a
46,8%) consolidando el rol de las emisiones de bonos en moneda local como una
fuente de fondeo alternativa; mientras que la deuda a tasa fija se ubicó en el punto
medio del rango, con un porcentaje muy cercano al 80%, nivel considerado por
algunas calificadoras de riesgo como un indicador que denota una posición de bajo
riesgo frente a las fluctuaciones potenciales de las tasas de interés. El valor del
indicador para volver a fijar tasas reforzaría esta apreciación.

Por su parte la vida media, a pesar de su reducción natural por efecto del tiempo,
tuvo un incremento importante explicado por la emisión del bono global a 40 años
en el mercado internacional. Este indicador, que asciende en la actualidad a 13,4
años, uno de los más largos de la región, brinda el espacio necesario para actuar
de manera más activa en la parte corta de la curva soberana local, sin que ello
implique una reducción significativa del nivel alcanzado.

El coeficiente de variación de amortizaciones sobrepasó las expectativas, no sólo
por efecto de los importantes alivios obtenidos en las operaciones de manejo de
pasivos sino fundamentalmente por la mejora sustantiva en los ingresos del
gobierno, que redujo el peso relativo de los pagos para los próximos 5 años.

40
Cabe señalar, que el nivel de este indicador se redujo por el incremento del saldo adeudado al cierre de 2010
producto de la emisión del bono por US$ 1 000 millones en calidad de prefinanciamiento. Un ejercicio, excluyendo
el efecto de esta colocación, arroja que la proporción de nuevos soles en el portafolio aumentaría a 47,7%.
28



Para el 2011, se espera que los niveles de estos indicadores sigan manteniendo el
comportamiento mostrado en los últimos años, reflejando así la efectividad de las
acciones que la gestión de deuda pública viene implementando.

29



Anexo 1
Cuadro Nº 1
Deuda pública: Saldo adeudado por fuente de financiamiento*
Vida Tasa
Monto Monto Duración VMR
Fuente Financiera % media equiv.
(Mill.US$) (Mill. S/.) (años) (años)
(años) (%)
Deuda Externa 19 705 55 804 100,0 12,1 7,5 10,5 5,7
Bonos 9 386 26 582 47,6 18,1 9,4 18,1 7,5
Multilaterales 7 519 21 294 38,2 6,7 5,3 2,5 4,0
Club de París 2 524 7 148 12,8 7,0 5,2 7,0 3,9
Otros 275 780 1,4 4,4 3,3 0,9 3,1
Deuda Interna 13 719 38 851 100,0 15,6 9,2 15,6 5,2
Bonos 13 349 37 805 97,3 16,0 9,4 16,0 5,2
- ONP 2 538 7 187 0,0 0,0 0,0 0,0
- Soberanos 9 975 28 251 16,3 9,5 16,3 5,3
- Otros 836 2 368 12,8 8,3 12,8 4,6
Créditos 370 1 046 2,7 3,9 3,6 3,9 3,6
Deuda Total 33 424 94 656 13,4 8,1 12,4 5,5
Fuente DNEP - MEF
*Al 30.11.10, considerando las operaciones de cobertura.

Cuadro Nº 2
Deuda pública: Saldo adeudado por monedas*
Vida Tasa
Monto Monto Duración VMR
Monedas % media equiv.
(Mill.US$) (Mill. S/.) (años) (años)
(años) (%)
Deuda Externa 19 705 55 804 100,0 12,1 7,5 10,5 5,7
Dólares 15 573 44 102 79,0 13,8 8,2 11,8 6,1
Yen 1 756 4 972 8,9 6,8 5,1 6,8 4,1
Nuevos Soles 1 893 5 361 9,6 4,9 4,2 4,9 5,9
Otros 399 1 129 2,0 5,7 1,3 5,3 2,1
Deuda Interna 13 719 38 851 100,0 15,6 9,2 15,6 5,2
Nuevos Soles 13 586 38 477 98,8 15,7 9,3 15,7 5,1
Dólares 132 375 1,2 5,1 4,2 5,1 8,0
Deuda Total 33 424 94 656 13,4 8,1 12,4 5,5
Fuente DNEP - MEF

Cuadro Nº 3
Deuda pública: Saldo adeudado por tasas de interés*
Monto Vida Tasa
Monto Duración VMR
Tasas (Mill. % media equiv.
(Mill.US$) (años) (años)
S/.) (años) (%)
Deuda Externa 19 705 55 804 100,0 12,1 7,5 10,5 5,7
Fija 15 945 45 156 80,9 12,9 7,6 12,9 6,2
Variable 3 760 10 648 19,1 8,8 6,7 0,5 3,6
- Libor 2 494 7 064 12,7 8,3 6,3 0,5 3,8
- Multilaterales 1 205 3 413 6,1 9,5 7,3 0,5 3,3
- Otras 60 171 0,3 15,6 10,8 0,5 4,0
Deuda Interna 13 719 38 851 100,0 15,6 9,2 15,6 5,2
Fija 10 295 29 157 75,0 15,3 9,1 15,3 5,1
VAC 886 2 508 6,5 19,0 10,2 19,0 6,3
ONP 2 538 7 187 18,5 0,0 0,0 0,0 0,0
Deuda Total 33 424 94 656 13,4 8,1 12,4 5,5
Fuente DNEP - MEF

30



Anexo 2
Cronograma de Emisiones – 2011

Reunión de Creadores de Mercado
Subasta de Bonos Soberanos

Montos a emitir en el marco de PCM 2011
(Ley Nº 29627)
Montos Mínimos a
Trimestres
emitir (Millones de S/.)
I 285
II 854
III 712
IV 714
TOTAL 1_/ 2 565
1_/ No considera los montos a financiarse en el
marco del D.U. 040-2009 y modificatorias

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