Mercados en octubre

Índice
PARTE I: Contexto macroeconómico
1. Evolución de la crisis de deuda
2. Competitividad en los países periféricos: resultados y esfuerzos requeridos
3. El modelo español
3.1 La recesión se está agudizando
3.2 La sombra de la estanflación
3.3 Deuda externa
3.4 Mercado de trabajo
3.5 Deuda y déficit
3.6 Crisis bancaria
3.7 Principales riesgos en el corto plazo

PARTE II: Estrategia
4. Perspectivas macroeconómicas
5. Factores de riesgo
6. Perspectivas por clase de activo
7. Estrategia

PARTE III: Alternativas de inversión

8. Mercados emergentes: ¿Continuará la senda alcista?
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PARTE I:

Contexto macroeconómico

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1.Evolución de la crisis de deuda europea

 Desde mediados de julio los mercados financieros han venido soportando
una gran presión debido a dos fuentes principales de riesgo: la supuesta
salida de Grecia del Euro y el posible rescate de España sobre el que se ha
venido especulando desde entonces.

 Desde el 24 de julio los mercados han presentado un comportamiento
distinto debido a la expectativa de intervención en los mercados de deuda
por parte del BCE.

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 Este “rally” en los mercados se vio impulsado aún más cuando el presidente
del BCE Mario Draghi transmitió un nuevo mensaje de confianza el pasado
6 de septiembre, asegurando que compraría ilimitadamente bonos de
corto plazo (hasta 3 años) de manera esterilizada para los países que se
acogieran al rescate.

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En el caso particular del
Ibex, ha cosechado un
crecimiento
espectacular (+29,2%)
desde el 24/7/12 hasta
finales de septiembre

Fuente: Bloomberg
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 Paralelo, pero en sentido contrario, ha sido el comportamiento vivido en los
mercados de crédito, donde los spreads de deuda se han reducido
considerablemente con respecto a Alemania.

La española ha
caído 96 puntos básicos
en septiembre

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 Es cierto que esta expectativa (compra ilimitada de bonos de corto plazo
por parte del BCE) ha relajado los mercados en el corto plazo; sin embargo,
todo parece indicar que el alivio no es sostenible en el tiempo debido a la
inestabilidad que se sigue manteniendo en Grecia y España principalmente.

 Grecia sigue despertando mucha incertidumbre. El país presentó el 1 de
octubre un borrador de presupuestos para 2013 en el Parlamento. Éste
contempla un ahorro de 13.500 Mn€ con un objetivo doble:

1) Reducir el déficit desde el 9%
del PIB con el que pretende
acabar el año, hasta el 6,6%
para el año que viene.

2) Desbloquear un nuevo tramo
de ayuda de 31.500 Mn€.

 Sin embargo, la resolución del problema tendrá que esperar ya que los
representantes de la Troika siguen presentando objeciones.
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 En el caso de España tampoco la situación mejora y sigue sin mostrar
visibilidad para los inversores: alto déficit, recesión, alta tasa de desempleo,
y sector inmobiliario que lucha para mantenerse a flote. Además, a todo
esto, hay que añadir la desaparición de un modelo de crecimiento, que hace
al país más vulnerable.

 Aparte de los problemas de los periféricos y especialmente de España y
Grecia, preocupan las finanzas públicas de otros países, que aunque no
ocupan el centro de las miradas muestran un deterioro importante en sus
fundamentales.

 Un ejemplo de ello es el caso de Francia,
que estimaba el 28 de septiembre que
terminaría el año 2012 con un porcentaje de
deuda pública sobre PIB del 85,3% y para
el año siguiente lo situaba en el 90,5%.
Esta cifra es más de un 8% superior a la
previsión anterior del Gobierno, que
estipulaba una ratio de Deuda/PIB para 2013
del 82,3%.
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 En términos generales el problema de
deuda del país galo es denominador
común y una de las principales
preocupaciónes que presenta la zona Euro.
Lo que más hace temer a los inversores es
el ciclo de desapalancamiento de la
deuda pública, que podría durar varias
décadas.

 Aunque es cierto que el nivel de
endeudamiento de los países
europeos es alto todavía habría
margen de maniobra para
incrementarse aún más (sólo hay que
pensar que Japón posee un nivel de
deuda con respecto al PIB del 250%).

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 La historia reciente nos muestra la inexistencia de ejemplos de
reducciones de deuda pública de manera rápida.

 Bajo la teoría del economista británico David Ricardo, la acumulación
prolongada de déficit tiende a lastrar el consumo. La razón es el
aumento de los impuestos. Los gobiernos tienden a financiar esos
incrementos de deuda e intereses mediante la subida de impuestos,
por lo que los consumidores son propensos a ahorrar para poder hacer
frente a ellos. Esta disminución del consumo es la que imposibilita la
vuelta al crecimiento en el corto plazo.

 Según Moody´s, la resolución de la crisis de deuda aunque está en
proceso tendrá que esperar para ser solucionada. La agencia anunció
que en el mejor de los casos solo el 50% de las reformas han
sido llevadas a cabo y por tanto los desequilibrios económicos
persistirán en los próximos años.

Es muy improbable que los países puedan crecer en el corto plazo

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 LLevamos prácticamente 6 años desde que la crisis se inició. Esta ha ido
variando a lo largo del tiempo: primero fue una crisis financiera que se
convirtió en económica después una crisis de deuda y de nuevo una
crisis económica que no tiene visos de estar llegando a su fin, como
demuestra el deterioro de las principales estimaciones de los organismos
internacionales.

 Si atendemos a las recientes previsiones del FMI, se espera un
crecimiento del 2,2% para EE.UU. este año y del -0,4% para la
Eurozona. Las economías emergentes siguen creciendo a tasas más
elevadas, aunque con un notable descenso con respecto a los últimos
años.

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¿Que debería de suceder antes de una recuperación económica?

 Como hemos apuntado anteriormente, a nivel general existe un
problema de sobrendeudamiento público. Además, no se debería
pasar por alto los casos de otros países como Holanda o Dinamarca, ya
que a nivel de deuda privada son los que más volumen acumulan.

 Aparte de los inconvenientes citados, en la Eurozona preocupa la falta
generalizada de competitividad y desindustrialización (dejando
aparte Alemania y Holanda).

 Ante esta situación, el principal desafío al que se enfrenta la región es
pasar de una situación de estrés, contagio y distensiones políticas a una
situación de desapalancamiento.

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 Pasar de una situación de crisis a una en donde la deuda sea manejable
requiere según los analistas de Amundi de dos pasos fundamentales:

 Vuelta a la confianza: se debe de dar a
través del compromiso de los países de
implementar medidas estructurales.

 Alejarse del riesgo de insolvencia: Los
países periféricos no han convencido todavía de
que pueden reducir su riesgo de quiebra.

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2. Competitividad en los países periféricos: más
esfuerzos son requeridos

 Los países miembros de la Eurozona han alcanzado resultados económicos
heterogéneos, como muestra la evolución del PIB 2T en tasa
intertrimestral: (-0,7% en Italia; 0,0% en Francia; +0,3% en Alemania).

 Al estar en una unión monetaria, los tipos de cambio no pueden utilizarse
para ajustar divergencias en términos de competitividad. Por tanto, las
únicas medidas que pueden ser implementadas son estructurales.

 Como medida de competitividad de los países se utiliza el indicador de
competitividad armonizado de la Eurozona (Harmonised Competitiveness
Indicator). Se calcula con respecto a los países miembros.

 Para medir la ganancia o
pérdida de competitividad, el
indicador utiliza dos factores:

 Precios

 Costes laborales
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2.Competividad en los países periféricos: más
 Por una parte, se utiliza como índice de referencia la diferencia entre el
precio máximo y el nivel de precios medio en un período que va desde
1995 hasta la entrada en la Unión Monetaria Europea. En el gráfico de la
derecha se representa con la línea ( ). En este sentido la pérdida de
competitividad en Irlanda fue del 24%, 13,8% en España, 11,8% en
Grecia, 10,1% en Italia y 8,5% en Portugal.

 Por otra parte, se compara con el nivel de precios al final de julio de
2012. En este caso, la pérdida de competitividad en España se reduce
hasta el 5,1%, 4,6% en Grecia, 2,4% en Portugal y 0,9% en Irlanda. En
este caso se representa con ( )

Como demuestra el
gráfico, Irlanda ha sido el
país más destacado en
ganancia de
competitividad (vía
precios) ya que se ha
pasado de un pérdida del
-24,0% hasta el -0,9%
que marcaba en julio de
2012
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2. Competitividad en los países periféricos: más
 Ahora, si tomamos el indicador ponderando en vez de por precios por
costes del mercado de trabajo, la pérdida de competitividad de los
países periféricos desde 1995 hasta la entrada en el Euro era: 33,8% en
Irlanda, 21,9% en Grecia, 18,6% en España, 14,5% en Italia y 13,6% en
Portugal.
 Al final de julio de 2012, los resultados de pérdida de competitividad eran
los siguientes: 10,6% en Grecia, 5,9% en Italia y Portugal, 4% en Irlanda
y prácticamente 0% en España.

España, ha recuperado
14,5% puntos de
competitividad (vía
reducción costes en el
mercado de trabajo)
desde la entrada en el
Euro

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2.Competividad en los países periféricos: más

 Las cifras prueban que Irlanda es el país que ha alcanzado el mayor
ajuste en términos de competitividad. Los resultados del estudio prueban
que ha realizado prácticamente el 90% de los ajustes requeridos en
términos de precios y salarios con respecto al nivel que estos tenían
cuando el país se unió a la eurozona.

 Otra conclusión que se deriva es que los resultados entre los países
periféricos son muy heterogéneos.
 En general se aprecia una ganancia de competitividad en todos
ellos, pero deben de continuar sus ajustes de precios y de costes
laborales (excepto en España en el caso de los costes laborales unitarios).

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3. El modelo español

 Mientras la Troika se está preparando para conceder más tiempo para que
Grecia pueda hacer frente a sus obligaciones; el deterioro de la situación
macroeconómica en España se está haciendo más patente.

 Existen siete elementos de preocupación a los que tendremos que hacer
frente en los próximos meses:
1. Deterioro del crecimiento
2. Estanflación
3. Deuda externa
4. Mercado de trabajo
5. Sector inmobiliario
6. Deuda y déficit
7. Problema de la recapitalización de la banca

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3. El Modelo español

 Bajo estas condiciones de inestabilidad será
difícil volver a la senda del crecimiento. El
riesgo al que se enfrenta la economía es una
caída más profunda.

 Considerando el peso del país en la eurozona (11%) en términos
de PIB, cualquier deterioro en nuestro país podría hacer temblar a
la UE, ya debilitada tras varios años de recesión.

 Estos factores son los que hacen que muchos apuesten por la
posible necesidad de pedir un rescate.

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3.1 El Modelo español (la recesión se está agudizando)

 El país está actualmente en recesión y los indicadores adelantados
muestran un empeoramiento para el segundo semestre del año.
 Mientras tanto, se está asistiendo por primera vez a una salida de
residentes desde 1990, señal clara que la población está perdiendo
confianza.
 Debido a esto, las previsiones de crecimiento se están reduciendo.
El pasado 25 de septiembre conocíamos como la agencia de calificación
crediticia S&P, preveía que la economía se contraerá un 1,8% este
año.
 Desde el punto de vista del FMI, la economía española podría sufrir un
decrecimiento del 1,3% en 2013.

También, los analistas
de Amundi corregían su
estimación de caída
desde el -1% hasta el
-1,8%, coincidiendo con
S&P

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3.2. El Modelo español (la sombra de la estanflación)

 Por otra parte, el miedo a una estanflación parece tomar fuerza. La
inflación en tasa interanual en octubre se dispara siete décimas hasta el
3,4%. Un avance fuerte de la inflación en un periodo de contracción
económica es uno de los peores escenarios en los que puede entrar una
economía.

 Este resultado está fuertemente impactado por la subida generalizada del
IVA.

La inflación
estimada se
dispara en
septiembre
hasta el 3,4% en
un contexto
recesivo

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3.3. El Modelo español (deuda externa)

 Deuda externa: la mejora en las exportaciones es muy frágil. El déficit
de balanza por cuenta corriente ha sido en nuestra economía del -6%
desde el año 2000 debido a la insuficiencia de ahorro nacional. Sin
embargo, este aspecto ha mejorado en los 3 últimos años, no sólo debido
a la caída de la demanda doméstica sino también a la mejora de las
exportaciones. En 2011, las exportaciones fueron un 30%
superiores a las de 2008, fenómeno que se explica por el incremento de
la productividad.

 No obstante, el deterioro de las
economías de los socios europeos
pesará en las exportaciones ya que
más del 50% de las mismas se dirigen
a nuestros vecinos europeos. Por
tanto, la mejora en las exportaciones
no parece estar sólidamente
sostenida.

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3.4. El Modelo español (mercado de trabajo)

 Mercado de trabajo: la tasa de desempleo se encuentra en el nivel más
alto desde 1983 y cada vez se está incrementando más (25,1% en julio).
El deterioro del mercado laboral ha propiciado un aumento de los salarios
por debajo de la inflación. La pérdida en la capacidad de compra pesará
en la demanda doméstica por algún tiempo. Las diferencias de ingresos se
están ampliando y la tasa de desempleo juvenil se sitúa en más del 50%.

 Los datos de los Servicios Públicos de Empleo del 2 de octubre nos
siguen mostrando que la economía española continúa destruyendo empleo
tras el verano y que la cifra de desempleados totales alcanza las
4.705.279 personas. Tendremos que esperar a finales de octubre para
comparar el dato con las cifras de la EPA del tercer trimestre.

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4. El Modelo español (sector inmobiliario)

 Crisis en el sector inmobiliario: Los precios de la vivienda deberían
seguir retrocediendo. Es posible que el ajuste en el sector no se ha
producido completamente. Los precios de la vivienda han caído
aproximadamente un 30% desde el pico de 2008, pero posiblemente aún
no han tocado fondo. La demanda es muy débil y el stock de casas sin
vender es muy grande. En el nivel de precios actual, la vivienda parece
seguir sobrevalorada entre un 20-30% de acuerdo a la mayoría de los
estudios.

Los precios de los activos
inmobiliarios residenciales
seguirán ajustándose

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3.5. El Modelo español (deuda y déficit)

 La deuda pública se encuentra todavía por debajo de otros países de la
zona euro. Sin embargo, esto puede resultar engañoso ya que para
evaluar la sostenibilidad de la misma, lo importante no es la cantidad, sino
la velocidad de crecimiento o decrecimiento.
 La deuda Española se ha
duplicado desde 2007 y se
espera que alcance el 100%
del PIB para el 2014.

 Debido al deterioro de la
situación de los fundamentales,
parece muy complicado que el
país pueda financiarse a tipos
de interés razonables a pesar
de la enorme caída de la prima
de riesgo desde el 24 de julio.

La tendencia de la deuda respecto al PIB es un factor a tener muy
en cuenta.
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 El déficit del Estado avanzó en los ocho primeros meses del año hasta
los 50.132 Mn€, lo que supone el 4,7% del PIB, debido a unos ingresos
por importe de 60.106 millones y unos gastos de 110.238 millones. Esto
supone un desequilibrio (23,8%) superior al año pasado, superando el
objetivo anual del 4,5% para el conjunto del año.

 Este dato incluye los adelantos de transferencias a la Seguridad Social, a
las Comunidades Autónomas y la Unión Europea. En términos
homogéneos (no considerando las transferencias al resto de las
administraciones), el déficit del Estado se incrementó entre enero y agosto
hasta al 4,26% del PIB.

España tiene una tarea
complicada, ya que se ha
comprometido con sus socios
europeos a que el Estado no
superará el 4,5% de déficit en
2012

Mariano Rajoy y Van Rompuy
(presidente del Consejo Europeo)

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 Esto hecho ha despertado las dudas entre los inversores. España tiene un
objetivo de déficit en 2012 para el conjunto de las administraciones
públicas (incluyendo ayuntamientos, comunidades autónomas y seguridad
social además del Estado) del 6,3% del PIB.

 Estas dudas se ponían de
manifiesto también en el
último informe de
perspectivas del FMI. El
fondo augura que el déficit
no bajará del 7% este
ejercicio y del 5,9% en
2013.

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3.5. El Modelo español (Deuda y déficit)

 Por otra parte, otro factor que preocupa de cara a la consecución de los
objetivos son los problemas de financiación regionales.

 Inicialmente acudió de manera formal a la ayuda Cataluña (alrededor de
5.000 Mn€), Comunidad Valenciana (más de 4.500 millones) y Murcia,
con cerca de 300 millones. Después Andalucía, que aún no ha
presentado oficialmente la petición pero que, según los cálculos del
Gobierno, la cantidad solicitada podría rondar los 4.900 millones de euros.

 Hace escasos días conocíamos que previsiblemente la Comunidad de
Castilla La Mancha también perdirá asistencia financiera. Así, sería la
quinta comunidad en admitir que necesitará ayuda pública para saldar las
deudas acumuladas.

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 En el caso de Castilla la Mancha la petición de ayuda podría rondar los 800
millones de euros, lo que representa alrededor del 10 % de toda la
deuda financiera que acumula.

 Por último, el 6 de octubre se sumaba Canarias con el objetivo de
obtener una necesidades de financiación por valor de 756,8 Mn€ entre
vencimientos de deuda y objetivos de déficit.

 Con las seis de las diecisiete autonomías que lo han anunciado, formal o
informalmente, suman 15.675 millones de euros, es decir, más de
un 85 % de los 18.000 millones con los que se dotó al fondo.

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3.6. El Modelo español (crisis bancaria)

 Crisis bancaria: lejos de ser solucionada, la crisis ha restringido
fuertemente las condiciones de crédito y, lo que es peor, el sector no
muestra síntomas de mejora en el corto plazo.

 Pero no todo son malas noticias: según los test de estrés realizados por
Oliver Wyman, más del 62% del sector bancario español tiene fortaleza
suficiente para superar el escenario económico más adverso. Santander,
BBVA, CaixaBank, KutxaBank, Sabadell, Bankiter y Unicaja no
necesitarán más capital para reforzarse.

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3.6. El Modelo español (crisis bancaria)

 Por el lado contrario, Bankia, Catalunya Bank, Novacaixa, Banco de
Valencia, Popular, BMN e Ibercaja necesitan un refuerzo de 53.745
millones de euros en el peor escenario económico simulado por la
consultora (se otorga a este escenario ¨estresado¨ una probabilidad
menor al 1%).

 Aunque los resultados se sitúan en línea con las previsiones iniciales,
muchas entidades requieren necesidades de capitalización. También es
probable que asistamos a un proceso de liquidaciones y una nueva ronda
de fusiones.
 En definitiva, se ha avanzado en el buen camino pero sigue existiendo
un largo recorrido de saneamiento para el sector, lo que alargará la
recuperación económica, ya que el crédito tardará en volver a fluir con
normalidad.

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3.7. El Modelo español (principales riesgos en el corto
plazo)

 El incremento en la tasa de desempleo amenaza con desembocar en más
tensión social.

 El empeoramiento de la recesión podría provocar un mayor deterioro de
los balances de los bancos, lo que implicaría llevar a cabo más
provisiones, y disminuiría aún más la capacidad de prestar dinero.

 Las ganancias en competitividad no parecen ser suficientes para
compensar la desaceleración económica.

 La preocupación de las CC.AA. sobre los problemas de liquidez, (este
podría ser el factor más preocupante en los meses venideros).

 Importante: aunque las previsiones de algunos organismos como el FMI
son más negativas que las del Gobierno, hay que tener en cuenta que
están elaboradas teniendo en cuenta la situación actual. Pero si se
consigue avanzar en los planes de mejora, es posible que la realidad sea
mucho más positiva que las previsiones de estos organismos.

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PARTE II:

Estrategia

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4. Perspectivas macroeconómicas
PERSPECTIVAS FACTORES DE RIESGO

ESTADOS UNIDOS  Si la situación empeora,
la crisis en la eurozona
 En verano parecen haber mejorado las cifras de empleo, de consumo y también podría lastrar la
en el mercado inmobiliario, pero las compañías se muestran cautas a la hora de economía estadounidense
gastar debido al clima de incertidumbre a nivel internacional (como demuestran mediante un descenso de
las encuestas PMI). la demanda externa y un
contagio financiero
 La elección de Paul Ryan como vicepresidente en la candidatura del republicano
Mitt Romney abre el debate sobre el ‘fiscal cliff’. Este hace referencia a una serie  La situación fiscal y
de medidas de endurecimiento fiscal que se han venido retrasando durante los presupuestaria es
últimos años. Si no se producen ningún cambio entrarán en vigor el 1 de enero preocupante. La
de 2013, impactando en el crecimiento económico. estimación de déficit para
el conjunto del 2012 es
 El 27 de septiembre se conocía el decepcionante dato de la tercera estimación del 7,2%. Su deuda
del PIB del 2T en tasa intertrimestral anualizada (1,3% cuando el mercado publica sobrepasará en
esperaba 1,7%). breve el 100% del PIB.

BRASIL
 Acelerada depreciación
 A pesar de la rebaja en los tipos de interés, la producción industrial lucha por del real brasileño frente
rebotar en un contexto en el que las compañías ajustan sus gastos a cada al dólar
escenario de demanda
 Ralentización de su
 En respuesta, Brasil ha lanzado recientemente un plan de estímulo fiscal de economía
66.000 MnUS$ consistente en la modernización y desarrollo de infraestructuras,
que debería apoyar el crecimiento económico al menos en los próximos  Un incremento en el
trimestres. precio de las
denominadas materias
primas ¨blandas¨ (soft
commodities).
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4. Perspectivas macroeconómicas.


EUROZONA

 Las autoridades europeas han avanzado poniendo en
marcha un plan para atajar los problemas de
liquidez, con la implementación del EFSF (Fondo  Un agravamiento de la crisis de deuda con un
Europeo de Estabilidad Financiera) y del ESM. aumento de paro, racionamiento del crédito y un
euro sobrevalorado
 Estos pasos han traído algo más de certidumbre a
los mercados, que se ha visto plasmada en la
disminución de las primas de riesgo. Sin embargo,
estas caídas responden a especulación y no a una  Una continuación de la presión a la que están
mejora de los fundamentales. Por tanto, es sometidos los sistemas financieros de los países
previsible que la situación empeore en las próximas periféricos.
semanas como demuestra la estimación de PIB para
el 3T, que indica que la contracción seguirá
incrementándose.

 A corto plazo se descarta el peor escenario (ruptura
del euro), pero seguiremos contando con la difícil
situación de los periféricos, unida a un proceso de
negociación en torno a la integración, la unión
bancaria y la armonización de la deuda

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4. Perspectivas macroeconómicas.


JAPÓN

 Situación débil de su economía. Las exportaciones  Que el yen se siga apreciando respecto al dólar y
cayeron un -8,1% YoY en agosto y un -5,8% YoY en al euro, (esta posibilidad se ha reducido después
septiembre. del programa anunciado recientemente por el
 El FMI espera un deterioro de su crecimiento. Se Banco de Japón en el que eleva de 70 a 80
prevé que su PIB finalice el año en el 2,2% y se billones de yenes su plan de compra de activos)
desacelere hasta el 1,2% en 2013.

CHINA
 Las cifras de ventas minoristas y producción
industrial han sido decepcionantes en julio y agosto.  Una caída desordenada en el precio de activos
inmobiliarios conllevaría repercusiones en los
 Las exportaciones a Europa se han desplomado. balances de las entidades financieras

 Los indicadores adelantados siguen descendiendo  Que se acentúe aún más la desaceleración
(el HSBC PMI cayó en septiembre hasta los 47,8 económica mundial.
puntos).

 Las autoridades chinas no dudarán en aplicar
medidas de política expansiva y rebajar el
coeficiente de caja de los bancos, ya que la inflación
parece estar controlada en el 2,0%.

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5.Principales riesgos

El primer ministro del país ha declarado que el país hará frente a sus
compromisos. Ha insistido en diversas ocasiones en el propósito del
Salida de gobierno de hacer todo lo posible para permanecer en la eurozona.
RIESGO 1 Grecia de la  Riesgo bajo en el
UEM Probablemente se le otorgue una prórroga para cumplir con los corto plazo
objetivos a los que se ha comprometido con la troika, pero la
recesión está lejos de desaparecer.
El debate de la unión bancaria parece avanzar, y Mario Draghi ha
Solvencia y puesto soluciones al problema de la liquidez.
 Riesgo
liquidez de
decreciente
RIESGO 2 entidades La manera en que se combinarán el EFSF, el ESM y el BCE se ha
bancarias aclarado, así como el procedimiento para ayudar a países con
problemas. A pesar de esto, la situación económica sigue siendo
preocupante.

Eurozona: En la reunión del BCE el pasado 6 de septiembre Draghi anunció un  Riesgo estable
RIESGO 3 Mercado programa de compra de bonos entre 1 y 3 años en el mercado
primario de secundario, para aquellos países que necesiten asistencia financiera.  Riesgo moderado
deuda

Contagio de la Este riesgo parece estar bajo control gracias a la nueva estrategia
 Riesgo estable
RIESGO 4 crisis de deuda del BCE pero la confianza de los inversores internacionales en la
en Europa eurozona todavía no se ha recuperado. Todavía queda camino por
 Riesgo moderado
recorrer en los que a solvencia del sistema se refiere.

Se encuentra en un situación de reducción de la demanda interna,
crisis inmobiliaria y unas exportaciones que se han mantenido pero
RIESGO 5 España  Riesgo estable
podrían debilitarse si el comercio internacional se ralentiza.
 Riesgo moderado
Lo más probable es que acabe solicitando ayuda y se acoja al
programa de compra de deuda anunciado por el BCE.

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6. Perspectivas por clase de activo
PERFIL DE LA
Estrategia
CARTERA

 Mantenerse sobreponderado en renta variable USA
RENTA VARIABLE
 Renta variable global antes que europea

 Deuda corporativa frente a deuda soberana (siendo selectivos)

 Mantener exposición a deuda senior de bancos europeos (siendo selectivos)

 No tomar posiciones en periféricos con poco volumen de contratación en sus bolsas (Irlanda,
RENTA FIJA
Portugal, Grecia…)

 Preferencia por títulos high yield

 Prioridad por bonos globales frente a bonos de la Eurozona

 Mantenerse sobreponderado en renta variable USA y emergentes

 Divisa Euro: mantener
MIXTA
 Mantenerse sobreponderado en renta fija high yield (Europa & USA)

 Mantener exposición a deuda senior de bancos europeos (siendo selectivos)

 Emergentes: favorecer renta fija vs renta variable

 Preferencia por bonos globales frente a bonos de la Eurozona

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7. Estrategia con carteras

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PARTE III:
Alternativas de Inversión

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6.1.Mercados emergentes: ¿Continuará la senda
alcista?

 Tras la caída experimentada durante el 2T, los inversores internacionales
han vuelto a tomar posiciones en renta variable emergente.

El índice MSCI Mercados
Emergentes se ha
revalorizado más de un 8%
desde mínimos de junio

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alcista?
 Este tipo de activos presentan una valoración atractiva en lo que a
múltiplo PER se refiere. Continúa reduciéndose el diferencial entre el PER
15x de los emergentes y el 19x que corresponde a la renta variable USA.

 Actualmente tienen también otra ventaja comparativa en términos de
rentabilidad. Su potencial de revalorización al alza es mayor en
comparación con la renta variable de otros países.

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alcista?
 Sin embargo, a pesar de estas características positivas, presentan
riesgos. Uno de ellos es el asociado a la divisa, aunque actualmente
existen otros:
 Creciente volatilidad.
 Descenso de la demanda externa (crisis económica global)
 Problemas internos de carácter estructural.

• Aunque estos factores cambian de unas
regiones a otras, la mayoría han perdido la
flexibilidad que siempre se les ha supuesto a las
economías emergentes.

• Algunos de estos países deben ampliar su
margen de maniobra presupuestario, de manera
especial Rusia e India. En el caso de esta última,
las previsiones de inflación están siendo
amenazadas por diversos factores: inestabilidad
en el tipo de cambio y alzas en los precios
agrícolas y petróleo.

44

alcista?
Estimaciones
 A pesar de la crisis el FMI 2010 2011 2012 2013

estima un crecimiento Producción mundial 5.1 3.8 3.3 3.6

global del 3,3% en 2012, Economías avanzadas 3.0 1.6 1.3 1.5

impulsado por las EE.UU. 2.4 1.8 2.2 2.1
2.1 1.6 -0.2 0,5
economías emergentes,
Unión europea
Eurozona 2.0 1,4 -0.4 0.2
para las cuales se prevé Alemania 4.0 3.1 0.9 0.9

un crecimiento del 5,3% Francia 1.7
1.8
1.7
0.4
0.1
-2.3
0.4
-0.7
Italia
de media este año. Japón 4.5 -0.8 2.2 1.2
Reino Unido 1.8 0.8 -0.4 1.1
Canadá 3.2 2.4 1.9 2.0

Economías emergentes
7.4 6.2 5.3 5.6
y en vías de desarrollo
Rusia 4.3 4.3 3.7 3.8
Asia emergente 9.5 7.8 6.7 7.2
China 10.4 9.2 7.8 8.2
India 10.1 6.8 4.9 6.0
Caribe & Latinoamérica 6.2 4.5 3.2 3.9

 Aunque China ha Brasil 7.5 2.7 1.5 4.0

ralentizado su ritmo de Mexico 5.6 3.9 3.8 3.5
Sudáfrica 2.9 3.1 2.6 3.0
crecimiento, se espera un
avance del 7,8% en su PIB Fuente: elaboración propia

respecto a 2011. Estimaciones del FMI a octubre de 2012

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