Análisis de la estructura económica y financiera de las empresas en situaciones de crisis

ANÁLISIS DE LA ESTRUCTURA ECONÓMICA
Y FINANCIERA DE LA EMPRESA EN
SITUACIONES DE CRISIS
Una herramienta para no financieros


UNA HERRAMIENTA
PARA NO FINANCIEROS

Prof. Francisco Díez Martín

Edita: CÁTEDRA MADRID EXCELENTE
Fundación Madrid por la Excelencia. Comunidad de Madrid.
Universidad Rey Juan Carlos.

Departamento de Economía de la Empresa
Universidad Rey Juan Carlos

ISBN: 978-84-692-7682-2
Depósito legal: M-50015-2009
Imprime: CIRSA

Departamento de Economía de la Empresa

Prof. Camilo Prado Román


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Globalidad de la crisis: financiera, económica y directiva
Estructura económica y estructura financiera

Los ciclos económicos de la empresa
Equilibrio financiero
Solvencia a largo plazo: el fondo de maniobra
Solvencia a corto plazo: el periodo medio de maduración y la gestión de la tesorería

Análisis económico-financiero de la empresa: caso práctico
Bibliografía

Índice


La actual coyuntura económica está obligando a las empresas a revisar sus
modelos de negocio y a redistribuir sus recursos financieros y económicos para poder
adaptarse al mercado y sobrevivir con solvencia. Y esto, si cabe, afecta aún más, a las
pequeñas y medianas empresas, que encuentran graves dificultades para financiar sus
negocios y, consecuentemente, para mantener sus actividades y sus plantillas.
Desde el Gobierno Regional somos conscientes de que son los empresarios y sus
compañías, los emprendedores y sus proyectos, los que contribuyen con realidades
tangibles, con inversiones, con creación de empleo y con innovación, al progreso de
nuestra sociedad y a la competitividad de nuestra región.
Es por ello, que para paliar esta situación, estamos promoviendo diferentes
medidas financieras, dentro de nuestras competencias, para dotar de liquidez a las
pequeñas y medianas empresas, base de la economía madrileña. En este sentido, desde
el Gobierno de la Comunidad de Madrid hemos puesto en marcha una estrategia
financiera global con unas líneas de actuación que van a apoyar las necesidades de las
pymes madrileñas, tanto en su actividad diaria para financiar su capital circulante y
activos fijos, como en aquellas actuaciones específicas que requieran una financiación
especializada.
Pero también creemos que, además de intentar facilitar la financiación económica,
es necesario dotar a las empresas de otras herramientas que les permitan gestionar
con éxito sus recursos. Por eso, con la edición de este manual, la Cátedra Madrid
Excelente pretende proporcionar a las pymes, información relevante sobre cómo
valorar la posición económica de una empresa, información imprescindible sobre todo
en momentos económicos tan cambiantes como competitivos.

D. Antonio Beteta
Consejero de Economía y Hacienda
Comunidad de Madrid

Saludas
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En 2007 la Universidad Rey Juan Carlos (URJC) y la Comunidad de Madrid creamos
la Cátedra Madrid Excelente, cuyas actividades están dirigidas a promover la calidad y
la Excelencia en gestión entre los estudiantes de la URJC, para transmitirles
herramientas enfocadas a lograr la Calidad Total y la excelencia en la actividad
empresarial, de tal modo que cuando se incorporen al mercado laboral apliquen estas
premisas en sus puestos de trabajo.
Las actividades de la Cátedra están pues dirigidas a las empresas madrileñas, de
modo que conseguimos aunar el mundo educativo y el sector empresarial hacia un
mismo objetivo.
La Universidad Rey Juan Carlos está asimismo comprometida con la sociedad, y en
este compromiso no podemos dejar de lado la delicada situación que vive España. En
la medida de nuestras posibilidades, estamos participando en el análisis, en los debates
y en las posibles soluciones para afrontar la situación. Y en esta búsqueda de análisis y
soluciones la cooperación del mundo académico con las instituciones públicas y el
tejido empresarial es fundamental.
“Análisis de la Estructura Económica y Financiera de la empresa en situaciones de
crisis: una herramienta para no financieros” es, en suma, un Manual universitario que
pretende ayudar a estudiantes y a empresarios a analizar en tiempos adversos las
organizaciones desde el punto de vista económico y financiero.

D. Pedro González-Trevijano

Rector de la Universidad Rey Juan Carlos

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Madrid Excelente tiene como misión promover y difundir la cultura de la calidad en
gestión entre las empresas para que éstas sean cada vez más “excelentes” y más
competitivas en el mercado.
La obtención de la marca Madrid Excelente certifica que la empresa cumple con
unos estándares de excelencia, pero no se queda ahí. La organización tiene que avanzar
en esa búsqueda de la perfección y de la calidad total en todas sus áreas y actividades,
de ahí que las empresas Madrid Excelente continuamente busquen fórmulas para
mejorar.
La Cátedra Madrid Excelente desarrolla actividades, sobre todo de formación e
investigación, relacionadas con la gestión empresarial para que, tanto estudiantes de
la Universidad Rey Juan Carlos como las empresas certificadas con el sello Madrid
Excelente, puedan profundizar de manera gratuita en las diferentes herramientas de
gestión, analizando sus ventajas y comprobando su aplicación con casos prácticos de
interés para ambos.
“Análisis de la Estructura Económica y Financiera de la empresa en situaciones de
crisis: una herramienta para no financieros” es el cuarto libro sobre gestión que publica
la Cátedra y se ha centrado en un tema de sumo interés para las organizaciones. El libro
está dirigido tanto a estudiantes universitarios como a directivos y responsables de
departamentos ajenos al área de finanzas, directores generales y gerentes de pymes
que necesiten entender más claramente o profundizar en el análisis económicofinanciero de la empresa.
Esperamos que esta publicación sea útil a sus lectores y confiamos en seguir
ayudando a nuestros jóvenes y empresarios a través de la formación, como uno de los
pilares para alcanzar la excelencia en todos los ámbitos de la vida personal y
profesional.

D. Alberto Alonso Ureba

Dª. Alejandra Polacci

Director Cátedra Madrid Excelente
Catedrático de Derecho Mercantil

Directora Madrid Excelente
Comunidad de Madrid

Presentación
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GLOBALIDAD DE LA CRISIS: FINANCIERA, ECONÓMICA Y DIRECTIVA
En la actualidad el eje principal sobre el que gira la actividad económica es la emergencia acelerada de la
competencia global. Globalización aplicada a la cada vez mayor actuación empresarial en los mercados internacionales,
así como a la pérdida de “inmunidad” que la empresa siente en los mercados locales por efecto de su regulación.
La globalización debe interpretarse conociendo sus puntos de apoyo fundamentales:
-

Libre movimiento de capitales.
Libre movimiento de bienes y servicios.
Libre movimiento de personas entre países.

Quizá sea la libertad de movimiento de capitales (el mercado financiero en su conjunto) el que pueda ser tipificado
como global, al no existir traba alguna a los desplazamientos financieros de un país a otro, y ello es el origen de los
grandes problemas financieros por los que la economía mundial está atravesando, lo que implica un análisis de los
productos financieros de los mercados y, colateralmente, del efecto inducido en las economías locales.
Por el contrario, no ocurre lo mismo cuando se analizan los dos ejes restantes de la globalización. El movimiento de
mercancías entre países está sujeto a ciertas trabas que lo limitan. Y el de personas está fuertemente condicionado por
limitaciones o barreras de entrada que los países establecen.
No obstante, bajo la óptica de una actuación global, las oportunidades de negocios ya no son interpretadas en
términos del mercado local o país. Son todos los países una Oportunidad Empresarial y así debe de interpretarse. La
“Oportunidad” se considera, por tanto, como más relevante que el “crecimiento” o el “clima de inversión”, a la hora de
tomar decisiones financieras.
En un mundo afectado por la “óptica de la globalidad”, el tamaño y el valor del mercado constituyen parte de la
estrategia global empresarial, con el consiguiente desplazamiento sin trabas, o con tendencia a reducirlas, de fondos,
beneficios, capital, bienes, servicios y personas.
Al analizar la evolución de los mercados, la economía global se basa en principios fundamentales distintos y tiene, por
lo tanto, diferentes condicionantes. En esta línea, Jeannet en su obra “Dirección de Empresas con Mentalidad Global”
considera que en la economía global, la participación en el espacio económico está abierta a todos y algunas de las
barreras aún presentes en la economía multinacional están desapareciendo rápidamente. Los mercados se caracterizan
por la creciente homogeneidad de sus clientes, lo que no debe confundirse con una similitud o estandarización. Muchas
economías locales han abierto sus fronteras al libre comercio expandiendo la dimensión potencial de sus actividades
internacionales hasta un punto en el que se puede alcanzar una verdadera cobertura global del mercado.
Los condicionantes para la existencia de una economía completamente global surgen de varios hechos
importantes. Estos requisitos, presentes en diferentes grados en el mundo, conducen a la economía mundial hacia un
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sistema global e integrado, reduciendo la proporción de la actividad económica descrita como doméstica, local o
regional.

Fase 3 - Accesibilidad al Crédito: Al aumento de los precios se le une la accesibilidad al crédito barato, este
crédito barato produce que agentes externos entren en el mercado.

La economía globalizada, con sus demandas distintas de las de los modelos previos de tipo internacional, multinacional
o de economía del intercambio, resalta nuevas realidades comerciales, que deben ser advertidos en los negocios y en la
dirección. En particular, lo anterior ha llevado a una competencia más extensa e intensa para la mayor parte de las empresas
y a un empuje continuo hacia el logro de una mayor eficiencia y el surgimiento de un nuevo paradigma de dirección.

Fase 4 - Recalentamiento del mercado: el efecto del crédito fácil produce que el mercado comience a
recalentarse, produciendo aumentos de volúmenes y, por consiguiente, escaseces. Esto provoca aceleración en
los precios y la posibilidad de recoger beneficios muy rápidamente, más agentes externos son atraídos y los
precios aumentan.

Dos características resaltan en una Economía Global: la expansión de la competencia y la continua necesidad de
eficiencia.

Fase 5 – Euforia: La burbuja entra en su fase más alta. Los precios siguen subiendo y el optimismo exagerado
gana a la prudencia (basada ésta en argumentos económicos y en indicadores a largo plazo).

1. La expansión de la competencia
La primera consiste en una percepción de la creciente competencia. Esta percepción deriva del reciente
surgimiento de nuevos competidores cuya área de operación se ha expandido hacia nuevos mercados, en
contraposición con las actividades de los competidores más tradicionales. Este elevado nivel de competencia es
resultado de la mayor escala comercial impulsada por la liberalización y las nuevas tecnologías de
comunicación. A medida que un mayor número de competidores se integra, los resultados dependen de la
competitividad de los participantes y de la eficiencia de costes de sus operaciones.
2. La continua necesidad de eficiencia
Con la expansión de la competencia globalizada, los nuevos participantes pueden tener diferentes estructuras
de costes y disponer de ventajas competitivas sobre las empresas ya establecidas. Es precisamente esta presión
la que motiva los esfuerzos para aumentar la eficiencia y el rendimiento en las empresas existentes. En la
economía globalizada, la eficiencia de la empresa más competitiva es la que determina el punto de referencia
para la “eficiencia de tipo mundial” y la que ejerce una presión sobre las demás empresas, incluso si éstas
parecen ser rentables. Esta consideración de la eficiencia aplicable al sector privado implicó, también, un cambio
en el sector público, afectando a su comportamiento en la búsqueda y el logro de una mayor eficiencia para
poder competir a niveles de mercado y, por tanto, impulsado a alcanzar mayores niveles de competitividad.
No obstante y como ocurre en la actualidad, los mercados se manifiestan con un alto grado de inestabilidad, como
consecuencia de su insuficiente regulación, dando validez a los principios que Minsky institucionalizó en su célebre obra
“Hipótesis de la Inestabilidad Inherente”:

Fase 6 – Los expertos recogen beneficios: La euforia se mantiene y la burbuja continúa. Los expertos
comienzan a vender y a recoger beneficios. Esta situación no la perciben todos.
Fase 7 – El estallido: Aparece mediante el fin del crédito fácil o noticias inesperadas. Se reemplaza la euforia por
el miedo. Los precios se desploman, el crédito se corta y aparecen las pérdidas.
El panorama expuesto es un fiel reflejo de la secuencia por la que está atravesando la economía española, donde
todos los indicadores de nuestra crisis (el estallido de la burbuja inmobiliaria, el deterioro de la renta y riqueza de los
hogares españoles, la destrucción de empleo, el aumento de bancarrotas empresariales, la recesión y la contracción
crediticia) nos informan y desembocan en los serios problemas para bancos y cajas de ahorro, “se ha prestado
demasiado dinero a demasiada gente durante demasiado tiempo”. Desgraciadamente, estamos en una recesión que
será larga. Así, para este ejercicio 2009, según el Banco de España en su “Informe de proyecciones de la economía
española” que presenta un análisis sobre la situación y perspectivas de nuestra economía, se prevén caídas del PIB para
el 2009 (-3%) y para el 2010 (-1%); descensos en el consumo privado (-3,1% en el 2009 y -0,4% en el 2010); descensos
en el consumo público; caídas en la formación bruta de capital, -15,1% para 2009; en inversión en bienes de equipo de 24,3% para el mismo año; y en inversión en construcción de -12,9% para 2009. La exportación y la importación de
bienes y servicios también tendrán descensos, siendo estos de -24,3% y -12,6% para 2009 y 2010 en exportación de
bienes y servicios y de -8,9% y 2,9% para importación de bienes y servicios para el 2009 y 2010 respectivamente.
Con el fin de poder realizar un análisis económico-financiero fiable de nuestra empresa y conseguir el éxito en esta
situación de crisis global, se hace necesario profundizar tanto en la estructura económica como en la financiera de la
empresa, conocer los ciclos económicos y conseguir el equilibrio financiero, incidiendo tanto en la solvencia a largo
plazo como en la solvencia a corto de la empresa.

Fase 1 – Planteamiento: Toda crisis financiera comienza con una perturbación. Puede ser el invento de una
nueva tecnología, como Internet, o un cambio en la política económica, por ejemplo una reducción inesperada
de los tipos de interés.
Fase 2 – Los precios comienzan a subir: Inicialmente el incremento no es percibido por el consumidor y suelen
reflejar una mejora en los indicadores económicos.
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1. ESTRUCTURA ECONÓMICA Y ESTRUCTURA FINANCIERA

1

El patrimonio de una empresa está compuesto por bienes, derechos y obligaciones. El balance de situación pone de
manifiesto esta situación, refleja lo que tiene (bienes y derechos) y lo que debe una empresa (obligaciones) en un
determinado momento del tiempo. Los bienes son el conjunto de elementos propiedad de una empresa que sirven para
satisfacer o desarrollar necesidades (edificios, maquinaria, etc.). A su vez, los derechos representan las deudas que
terceras partes han contraído con la empresa (dinero que debe un cliente, etc.). Por último, las obligaciones representan
las deudas que ha contraído la empresa con terceros (deudas con proveedores, préstamos bancarios, etc.). El objetivo
del balance es ayudar a representar una imagen fiel del patrimonio de la empresa, puede entenderse como una
fotografía que muestra la relación entre las propiedades de la empresa y los derechos existentes contra esas
propiedades.
Esta combinación de bienes, derechos y obligaciones es lo que forma la estructura económica-financiera de la
empresa. La estructura económica la forman los bienes y derechos, mientras que la estructura financiera la integran sus
obligaciones, es decir, los recursos financieros propios y ajenos. Ambas estructuras constituyen las dos caras de una
misma realidad. Mientras que la estructura económica representa el conjunto de inversiones realizadas por la empresa,
la estructura financiera define el conjunto de medios o recursos financieros que permiten la adquisición de los bienes
en los que se materializan estas inversiones.
Tanto la estructura económica como la financiera pueden ser representadas de forma conjunta por medio de un
modelo cuantitativo como es el balance de situación, éste permite contemplar la doble perspectiva del patrimonio
empresarial a través de las partidas del activo (estructura económica) y el pasivo (estructura financiera).
Desde julio de 2002, las instituciones comunitarias impulsan y favorecen la armonización contable y la convergencia
con United States Generally Accepted Accounting Principles (US-GAAP) y, desde 2005, es de obligado cumplimiento. Al
menos, para las cuentas consolidadas de sociedades que se rijan por la ley de un Estado del Área Económica Europea
(AEE), siempre que a fecha de cierre de sus cuentas anuales tengan sus títulos admitidos a cotización en algún Estado
miembro. Para el resto de sociedades, cada país del AEE posee la facultad de imponer o no la obligación de aplicar las
normas internacionales de información financiera (NIIF). En España, se permite que las sociedades individuales distintas
de las entidades de crédito, coticen o no en mercados regulados, continúen elaborando sus cuentas anuales según la
legislación del Derecho Contable Español. A través de la reforma del Código de Comercio, el texto refundido de la Ley de
Sociedades Anónimas, la Ley de Sociedades de Responsabilidad Limitada y el Plan General de Contabilidad, nuestro
derecho lleva a cabo su aproximación a la normativa internacional contable europea (NICE).
El Plan General de Contabilidad aplicable a partir del uno de enero de 2008 tiene dos versiones, una más amplia,
aplicable a cualquier tipo de empresa (PGC), y otra ideada especialmente para PYMES y microempresas (PGC-PYMES).
Este nuevo plan produce, entre otros, unos cambios de nomenclatura en las principales partidas del Balance de
situación. Así, el inmovilizado (activo fijo) y el activo circulante pasan a denominarse respectivamente “Activo no
corriente” y “Activo corriente”; los fondos propios junto a las subvenciones, donaciones y legados recibidos componen
el “Patrimonio neto”; las deudas a largo plazo (pasivo fijo) se denomina “Pasivo no corriente” y las deudas a corto plazo
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(pasivo circulante) se corresponde con el “Pasivo corriente”. También destacamos que la antigua gestión de circulante,
punto de reflexión en este libro, pasa a denominarse “Gestión de activo corriente”.
La tabla 1 muestra la estructura económica y la estructura financiera de la empresa ficticia Constructor SA, en ella se
pueden apreciar los distintos componentes de un balance de situación y su descomposición en activo y pasivo.
Tabla 1: Estructura económico y financiera de Constructor SA*
Estructura Económica: ACTIVO
Activo no corriente
Inmovilizado intangible
Inmovilizado material
Otros activos no corrientes
Activo corriente

Estructura Financiera: PASIVO
1.059 Patrimonio neto

1.169

2

Fondos Propios

1.169

1.024

Capital social

1.010

33

Otros fondos propios

1.011 Pasivo no corriente

159
12

Existencias

48

Deudores

663

Otros activos corrientes

300 Pasivo corriente

889

298

Deudas a C. P

142

Acreedores comerciales

667

Otros pasivos corrientes

80

Tesorería

Total activo

Deudas a L. P.

4

Otros pasivos no corrientes

8

2.070 Total pasivo y patrimonio neto

2.070

*Datos en miles de euros

Respecto al tejido empresarial español, la mayoría de las empresas están sometidas al PGC. Según el Instituto
Nacional de Estadística (INE) y el Directorio Central de Empresas (DIRCE), en 2007 en España había 3.336.657 empresas
(de las que en 2006, 3.161.480 eran PYMES); en la Comunidad de Madrid (C. Madrid), en 2007 había 503.000 empresas y
en 2006, 476.695 empresas (de las que 475.364 eran PYMES). Dentro de la dimensión empresarial, en 2007 en España, el
94% correspondía a empresas de 0 a 10 asalariados frente al 93,8% en la C. Madrid; un 5,1 % a empresas de 10 a 50
asalariados en España y un 4,9% en la C. Madrid; para empresas de 50 a 200 asalariados, un 0,7% en España y un 0,9% en
la C. Madrid; y para empresas de más de 200 asalariados, un 0,2% en España y un 0,4% en la C. Madrid (INE, 2008 y 2009).

Estructura económica
Los elementos que componen el activo de una empresa representan las inversiones, el capital en funcionamiento y
el destino de los recursos financieros. Estos bienes suelen descomponerse en dos grandes partidas, activos no corrientes
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o inmovilizados y activos corrientes (tabla 1). El activo no corriente representa las inversiones duraderas de la empresa
(edificios, maquinaria, etc.), mientras que el activo corriente hace referencia a las inversiones a corto plazo (existencias,
materia prima, etc.). Estas partidas se clasifican de menor a mayor liquidez. La liquidez es el grado de disponibilidad de
los activos, es decir, la capacidad de los activos en convertirse en dinero efectivo (el dinero es el activo más líquido de
todos los existentes, le siguen las deudas de los clientes y las existencias). Las partidas de activo corriente presentan
mayor liquidez que las partidas de activo no corriente, pues generalmente es más fácil convertir en efectivo, por
ejemplo, el stock de existencias que los terrenos de una empresa.
El conjunto de bienes que componen el activo no corriente determina la capacidad o dimensión productiva de la
empresa. Estos bienes se caracterizan porque van a permanecer y mantener su capacidad productiva durante un
período relativamente largo en la empresa, aunque hay que tener en cuenta que, cuando esa capacidad productiva se
reduzca como consecuencia de la depreciación física o del efecto de obsolescencia económica o tecnológica, será
necesario proceder a la renovación de los mismos.
Además, no hay que olvidar que la decisión sobre la dimensión relativa de la capacidad productiva del activo no
corriente está determinada por el nivel de demanda que se pretende atender, es decir, la capacidad de absorción del
mercado. Una demanda insatisfecha es una de las condiciones necesarias para que se produzca una inversión en activo
no corriente y, consecuentemente, para que la empresa crezca o incluso nazca. Sin olvidar que toda inversión debe
cumplir otra condición, la rentabilidad, es decir, que el rendimiento de la inversión sea superior a su coste. Por ejemplo,
una empresa que produce y vende pintura tratará de aumentar su producción siempre y cuando el mercado demande
más pintura, para ello, comprará nueva maquinaria, invirtiendo en activo no corriente.
Por el contrario, los bienes del activo corriente se caracterizan porque se consumirán en un período de tiempo
relativamente corto. Este periodo vendrá determinado por la inclusión del activo corriente en el proceso productivo de
la empresa. Consecuentemente, para mantener la actividad productiva de la empresa será necesario renovar
periódicamente los bienes del activo corriente.
La cantidad inicial necesaria de corriente vendrá determinada por la capacidad productiva de la empresa y por el
objetivo de ventas a corto plazo. Una empresa con un mayor nivel de activo no corriente, es decir, una mayor capacidad
productiva, necesitará mayores cantidades de activo corriente que alimenten esa capacidad. En este caso, una empresa
que produzca y venda señales de balizamiento, que disponga de más máquinas productoras, necesitará más materias
primas con las que crear las señales de balizamiento, en caso contrario estaría infrautilizando su maquinaria,
permitiendo excesos de capacidades y sus costes asociados.

Estructura financiera
La adquisición de los bienes que conforman el activo de una empresa, es decir, su estructura económica, implica
disponer de recursos financieros. En este sentido, las partidas que componen la estructura financiera de la empresa
reflejan las distintas fuentes de procedencia de los recursos financieros que han sido utilizados para hacer posible las
inversiones en el activo o estructura económica. La estructura financiera (pasivo) representa el capital financiero de la
empresa, sus obligaciones y sus deudas.
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Al igual que sucede con el activo o estructura económica, las cuentas que componen la estructura financiera
también se clasifican en dos grandes partidas: pasivo no corriente y corriente. Para ello se utiliza el criterio de
exigibilidad, es decir, el período de tiempo en el que deben devolverse esos recursos financieros (tabla 1). Por ejemplo,
un préstamo a 5 años (largo plazo) presenta un mayor plazo para su devolución y, por lo tanto, un menor grado de
exigibilidad que un préstamo a tres meses (corto plazo), cuya devolución es inminente, aunque se tiene que tener en
cuenta siempre el tipo de interés.
El pasivo no corriente integra aquellos recursos financieros con exigibilidad a medio y largo plazo, generalmente
mayor a un año, así como los recursos con exigibilidad a muy largo plazo o nula, como las aportaciones de los socios o un
préstamo hipotecario. Por otro lado, los recursos financieros cuya exigibilidad se plantea a corto plazo, generalmente en
menos de un año, se conocen como pasivo corriente.

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2. LOS CICLOS ECONÓMICOS DE LA EMPRESA
El estudio de los ciclos económicos tiene su importancia en cuanto a la relación que mantienen con la estructura
económica y financiera de la empresa.

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Un ciclo representa una serie de sucesos que se repiten de forma continua a lo largo del tiempo. Según la duración,
en cualquier empresa es posible identificar dos tipos de ciclo, existe un ciclo a largo plazo y otro a corto.
El ciclo a corto plazo, también denominado mercancía-dinero-mercancía o ciclo de explotación, afecta a los
elementos del activo corriente y se utiliza para determinar la actividad corriente de la empresa. Supone la conversión,
por medio del proceso productivo, de las mercancías (materia prima, mano de obra, etc.) en productos terminados, los
cuales, una vez vendidos y cobrados a los clientes, permitirán la adquisición de nuevas mercancías para reiniciar el
proceso que se repetirá de forma continua mientras la empresa se mantenga en funcionamiento.
Para una empresa constructora, el ciclo de explotación se inicia con la adquisición de materiales como ladrillos,
cemento, herramientas de ferretería, mano de obra, etc., factores que, a través de la maquinaria disponible,
hormigoneras, grúas, etc. (ciclo de capital), serán transformados en edificios, casas, instalaciones, etc., es decir,
productos para vender a los clientes potenciales; el cobro de las ventas permite a nuestra empresa constructora, no sólo
atender las deudas a corto plazo, sino también adquirir nuevas materias primas, pagar al personal, etc., con lo que la
actividad productiva de la empresa puede continuar a través de este ciclo (figura 1). La duración del ciclo de explotación
se calcula por medio del periodo medio de maduración; el tiempo que por término medio se tarda en recuperar el dinero
empleado en atender las exigencias del proceso productivo.

Tesorería

Inputs

Productos en curso

Mano de obra
Materias primas
Gastos de fabricación

Clientes

Productos terminados

Figura 1: Ciclo de explotación
El ciclo a largo plazo, también denominado ciclo de capital, afecta a los elementos del activo no corriente, los cuales
deben renovarse conforme vayan siendo consumidos en el proceso productivo de la empresa. La depreciación, en sus
distintas tipologías (física, obsolescencia, tecnológica, etc.), que sufren la maquinaria, mobiliario, medios de transporte,
etc., implica que estos elementos vayan perdiendo de forma lenta pero progresiva su capacidad de producción,
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exigiéndose su renovación para poder garantizar el futuro de la actividad de la empresa. Esta garantía se consigue
mediante el proceso de amortización que supone la valoración de la parte supuestamente consumida, durante un
periodo de tiempo determinado, de los elementos del activo no corriente. El proceso de amortización va creando un
fondo que permitirá la renovación de los elementos del activo no corriente cuando éstos se hayan depreciado por
completo y, por tanto, el mantenimiento de la capacidad productiva de la empresa. No obstante, hay que señalar que no
todos los elementos del activo no corriente requieren esta renovación pues ni se consumen ni pierden capacidad
productiva con la actividad diaria, por ejemplo los terrenos y otros bienes similares (figura 2).

Adquisición
activo fijo

Inicio actividad
productiva

Comienzo
depreciación

Dotación
amortización
Fondo
amortización

Pero además, existe una interrelación entre el ciclo de capital y el de explotación. Estos ciclos no son independientes
entre sí, sino que están relacionados, de manera que una adecuada sincronía entre ambos garantiza el funcionamiento
de la empresa en el corto y largo plazo, sin embargo, la discordancia entre ambos ciclos reduce las probabilidades de
supervivencia. Vamos a ilustrar esta relación suponiendo dos ruedas de reloj (figura 3), donde la rueda de mayor radio
representa los elementos que se integran en el ciclo de capital y, la rueda de menor radio, los elementos de la estructura
del corriente que se emplean en el ciclo de explotación. Según este modelo, cada vuelta completa supone la ejecución
de un ciclo. Igualmente, una mayor velocidad de giro implica una menor duración del ciclo correspondiente.

Ciclo de
capital

Depreciación
total del activo
Sucesión de periodos
productivos

Ciclo de
explotación

Figura 2: Ciclo de capital
La duración del ciclo de capital se calcula mediante el cálculo del proceso de amortización, es decir, el tiempo que
por término medio se tarda en liquidar las inversiones realizadas en elementos del activo no corriente. Destaca que la
duración media del ciclo de capital es más irregular que la del ciclo de explotación. Esto se debe a múltiples factores
como la depreciación por agotamiento o caducidad del recurso que está siendo explotado y los procesos de
obsolescencia. Por ejemplo, la obsolescencia tecnológica provoca que a medida que aparecen nuevas tecnologías o
mejores aparatos productivos, la empresa que no se adapte o renueve irá perdiendo eficacia y eficiencia frente a sus
competidores. Esta circunstancia puede provocar la necesidad de renovar anticipadamente la maquinaria y otros
elementos del activo no corriente afectados. Consecuentemente decimos que el desarrollo tecnológico presiona a la
empresa en la medida que puede acortar su ciclo de capital.
Se puede establecer una correspondencia entre los ciclos económicos de cualquier empresa y la composición de su
estructura económica y financiera. Por una parte, el ciclo de explotación afecta fundamentalmente a las partidas de
activo y pasivo corriente. Este ciclo conlleva la liquidación de las inversiones del activo corriente, generando los recursos
financieros necesarios para atender no sólo las obligaciones de pago derivadas de las deudas a corto plazo, sino también
la reposición del activo corriente necesario para la continuidad del ciclo y la actividad diaria. Por otra parte, el ciclo de
capital se encuentra relacionado con las partidas de activo y pasivo no corriente. Este ciclo implica la aplicación de
recursos financieros en activos inmovilizados que permitan activar y garantizar el sistema productivo de la empresa.
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Figura 3: Representación del ciclo de capital y ciclo de explotación
En circunstancias normales, la rueda pequeña tiene una velocidad de giro superior que la rueda más grande, es decir,
el ciclo de explotación tiene una menor duración que el ciclo de capital.
El buen funcionamiento de la empresa está condicionado a la sincronía existente entre ambas ruedas, es decir, a la
sincronía que exista entre el ciclo de explotación y el ciclo de capital. El arranque de la rueda mayor provoca el inicio del
movimiento de la rueda menor pero, una vez el sistema está en marcha, el movimiento de cada rueda induce al de la
otra. En una empresa de nueva creación la aportación de los socios se aplica en la compra de activos no corrientes,
momento en que se inicia el funcionamiento de la empresa y comienza a girar la rueda que representa el ciclo de capital.
A su vez, la inversión en activo no corriente debe nutrirse con mercancías y materiales, activo corriente, para que la
empresa produzca bienes que pueda vender, este proceso provoca el giro de la rueda pequeña, el ciclo de explotación.
A mayor velocidad de giro del ciclo de explotación, mayor velocidad y menor duración del ciclo de capital. Si se
incrementa la intensidad de fabricación, comercialización y venta de la empresa, por ejemplo, a causa de un incremento
de la demanda, también aumentará la velocidad del ciclo de capital, disminuyendo su duración. Además, provocará una
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utilización más intensa de los equipos productivos (activo no corriente), los cuales se consumirán más rápidamente,
traduciéndose en una reducción de la duración del ciclo de capital que exigirá la renovación anticipada de los equipos
productivos afectados. Por el contrario, en una situación de crisis económica, con la consiguiente reducción de la
demanda, provocará una mayor duración del ciclo de explotación, por muy rápido que se fabriquen los productos, si no
los puedes vender, no se completa el ciclo de explotación. La reducción de la velocidad del ciclo de explotación también
reduce la velocidad del ciclo de capital, disminuyendo el consumo del activo no corriente y aumentando su periodo de
amortización.
Algunas empresas no se dan cuenta de la importancia de la sincronización de ambos ciclos, mantienen una
actividad productiva alta, consumiendo activos a gran velocidad cuando cuentan con ciclos de explotación de escasa
velocidad. En épocas de crisis, algunas empresas automovilísticas han continuado con el mismo ritmo de fabricación
que mantenían en épocas de bonanza económica, sin embargo, no han vendido suficientes vehículos. Es decir, han
mantenido altos los costes de explotación y capital sin ingresar suficiente con las ventas. Este tipo de situación es
insostenible para cualquier empresa, debiendo buscar la sincronización inmediata de ambos ciclos. La falta de
sincronización entre las ruedas puede hacer estallar el sistema. Hay que evitar la costumbre de algunas empresas para
solventar la falta de sintonía entre ciclos consistente en generar incrementos de deuda hasta el punto en que no pueden
afrontarlas, pues este tipo de estrategia suele conducir a la quiebra.
La gestión de la empresa a través de sus ciclos económicos debe permitir la paulatina liquidación y renovación de
sus inversiones para hacer frente al crecimiento progresivo de las obligaciones de pago. Las empresas deben tener en
cuenta la sincronía entre los ciclos de explotación y capital, así como la relación entre éstos y las diferentes partidas de
la estructura económica y financiera. Según la duración de cada ciclo, la velocidad de giro, se derivan distintas
exigencias o necesidades de inversión y financiación, lo que debe ser contemplado en la toma de decisiones.

26

27


3. EL EQUILIBRIO FINANCIERO DE LA EMPRESA

3

Habitualmente las empresas gestionan sus recursos financieros desde una perspectiva de rentabilidad, sin embargo,
se suelen olvidar de otro factor clave en la gestión financiera, la consecución del equilibrio financiero. Se entiende por
equilibrio financiero el estado que sitúa a una empresa en una posición de solvencia, es decir, con capacidad de hacer
frente a sus obligaciones de pago.
La actividad de la empresa debe permitir generar recursos suficientes para atender sus obligaciones de pago. Esta
cuestión está relacionada tanto con la correspondencia que debe existir entre la estructura económica y la estructura
financiera, así como con la sincronización de los ciclos de explotación y capital.
Si bien la estructura económica representa las aplicaciones de los fondos financieros de la empresa, los orígenes de
éstos recursos financieros se encuentran representados en la estructura financiera. La relación lógica entre ambas
estructuras sería aquella en la que los activos no corrientes sean financiados con pasivo no corriente y el activo corriente
con pasivo corriente. No sería lógico pedir un préstamo a 3 meses para adquirir una fábrica que tiene una vida útil de 30
años, pues seguramente la fábrica no tendría capacidad para generar ingresos suficientes con los que hacer frente a la
deuda a corto plazo. En este caso, lo lógico sería pedir un préstamo a largo plazo, por ejemplo, un préstamo hipotecario.
Del mismo modo que existe esta relación entre partidas de no corriente y corriente, los ciclos de explotación y de
capital se encuentran íntimamente relacionados con las correspondencias anteriores. El ciclo de explotación está
relacionado con las partidas de activo y pasivo corriente y el ciclo de capital con las partidas de activo y pasivo no
corriente. En general decimos que, en la medida que exista en una organización esta correspondencia entre la
estructura económica y financiera de la empresa, con unos ciclos de explotación y capital adecuadamente
sincronizados, hablaremos de equilibrio financiero.
El equilibrio financiero a corto plazo se corresponde con el de solvencia a corto plazo. Definimos solvencia a corto
plazo como la capacidad de una empresa para atender las obligaciones de pago que tienen vencimiento en un horizonte
temporal próximo, generalmente menor a un año. Por ejemplo, las deudas con proveedores. Para afrontar estas
obligaciones a corto plazo, la empresa ha debido generar, a través de sus ciclos económicos, los recursos necesarios que
se materializan, en un momento determinado, en diversas partidas del activo corriente como la tesorería, los derechos
de cobro sobre clientes o las existencias, y que pueden ser liquidados o convertidos en dinero para atender las deudas.
El equilibrio financiero a largo plazo implica la capacidad de atender las obligaciones de pago que se manifiestan en
el largo plazo, es decir, en periodos mayores a un año.
En el balance de Vigsa se observa que aún liquidando el activo corriente, la empresa no puede hacer frente al
conjunto de deudas que vencen en el corto plazo, definidas en el pasivo corriente. Existe un desequilibrio financiero en
cuanto se rompe el equilibrio entre pasivo-activo no corriente y pasivo-activo corriente. Si bien las situaciones de
desequilibrio suelen conducir a la insolvencia de la empresa, es posible superar este tipo de escenarios. En este caso, si la
29


empresa Vigsa incrementa la velocidad de giro de su ciclo de explotación, disminuyendo el periodo medio de
maduración, por ejemplo, estrechando el tiempo de cobro a los clientes, de 60 a 30 días, o reduciendo los tiempos de
aprovisionamiento o producción, podría volver a una situación de equilibrio financiero.
Las situaciones de desequilibrio financiero pueden provocar estados de insolvencia en las empresas. Un ejemplo se
muestra con el balance de la empresa Vigsa (tabla 2):
Tabla 2: Balance de situación de la empresa Vigsa*
ACTIVO
Activo no corriente
Activo corriente

PASIVO
158 Patrimonio neto
1
124
33

Fondos propios

68
68

Capital suscrito

43


25

911 Pasivo no corriente

12

Existencias

48

Deudores

563


300 Pasivo corriente

989

298

Deudas a C. P.

143

Acreedores

767

Tesorería

Deudas a L. P.

4


8

Total activo

1.069 Total pasivo y capital propio

79
1.069


30

31


4. LA SOLVENCIA A LARGO PLAZO: EL FONDO DE MANIOBRA

4

La solvencia a largo plazo es una consecuencia del equilibrio financiero a largo plazo y, representa la capacidad de la
empresa de atender sus obligaciones de pago en el largo plazo. Para que la solvencia a largo plazo sea posible es
necesario que exista una correspondencia entre el pasivo y el activo, es decir, entre los orígenes y las aplicaciones de
fondos, de manera que el pasivo corriente financie el activo corriente y el pasivo no corriente financie el activo no
corriente (figura 4).
ACTIVO

PASIVO
Patrimonio Neto

Activo
No Corriente

Activo
Corriente

Pasivo
No Corriente

Pasivo
Corriente

Figura 4: Equilibrio financiero entre el activo y el pasivo.
Sin embargo, financiar todo el activo corriente únicamente con deuda a corto plazo puede resultar excesivamente
peligroso desde el punto de vista financiero, porque cualquier retraso o desfase de la corriente de cobros con relación a
la corriente de pagos podría llevar a la empresa a una insolvencia técnica o suspensión de pagos, al deterioro de la
imagen corporativa e incluso a un posible concurso de acreedores. Para evitar esta situación, la prudencia aconseja que
las empresas se doten con una especie de colchón de seguridad o fondo de garantía que les permita hacer frente a las
discontinuidades o desfases temporales entre los pagos y los cobros del ciclo de explotación, garantizando la
continuidad de la actividad del negocio. Por ello, desde el punto de vista financiero, se dice que para que exista
solvencia financiera, los capitales permanentes o pasivo no corriente deben ser suficientes para financiar, no sólo el
activo no corriente, sino también una parte del activo corriente. Este excedente de los capitales permanentes sobre el
activo no corriente recibe distintas denominaciones: fondo de maniobra, fondo de rotación y en inglés working capital.
Desde un punto de vista estático, el fondo de maniobra pude calcularse mediante la diferencia entre el activo
corriente y el pasivo corriente. Mediante esta fórmula se consigue conocer los activos corrientes en los que se han
materializado los recursos a corto plazo. El fondo de maniobra también puede calcularse por la diferencia entre el activo
33


no corriente y el pasivo no corriente. Con este procedimiento se muestra que el fondo de maniobra está integrado por
fondos financieros a largo plazo.

ACTIVO

Patrimonio Neto

1. FM = AC - PC
2. FM = PnC – AnC

Activo
No Corriente

Donde:
FM: Fondo de maniobra
PC: Pasivo corriente
AC: Activo corriente
PnC: Pasivo no corriente
AnC: Activo no corriente

Pasivo
No Corriente

FONDO DE MANIOBRA
Activo
Corriente

La figura 5 muestra la estructura de una empresa que cuenta con un fondo de maniobra positivo, indicando que la
empresa se encuentra en estado de equilibrio financiero y, por tanto, en situación de solvencia a largo plazo. Este balance
no es sino la consecuencia lógica de la correspondencia entre las masas patrimoniales del activo y las partidas del pasivo.
Por el contrario, la figura 6 muestra un balance de situación donde la correspondencia entre orígenes y aplicaciones de
fondos no parece ser la más adecuada, pues el pasivo no corriente no presenta una dimensión suficiente para financiar
parte del activo corriente, generándose un fondo de maniobra negativo. Esta situación indica un estado de desequilibrio
y peligro inmediato de insolvencia a largo plazo, salvo que la empresa sea capaz de modificar esta condición.
ACTIVO

PASIVO

Activo
No Corriente

Pasivo
No Corriente

FONDO DE MANIOBRA
Activo
Corriente

Figura 5: Situación de equilibrio: fondo de maniobra positivo

Pasivo
Corriente

Pasivo
Corriente

Figura 6: Situación de desequilibrio: fondo de maniobra negativo
Por norma general, una empresa solvente en el largo plazo debería mostrar un fondo de maniobra positivo, aunque
existen excepciones.
-

Si FM > 0 La empresa dispone de recursos más que suficientes para hacer frente a los pagos próximos en el
tiempo.

-

Si FM = 0 La empresa dispone de recursos suficientes para hacer frente a los pagos próximos en el tiempo,
pero corre el riesgo de que si cualquier acreedor se demora en el pago, no será capaz de hacer frente a todas
las deudas y obligaciones.

-

Si FM < 0 La empresa no podría hacer frente a los pagos más inmediatos, con lo que estaría técnicamente en
una suspensión de pagos.

Patrimonio Neto

34

PASIVO

En la tabla 3 y figura 7 se muestra el balance de situación de una empresa de transporte sanitario, a la que
denominaremos Macambulancias SL, así como la representación gráfica de su fondo de maniobra. Como se observa, el
fondo de maniobra de esta sociedad es negativo, se encuentra en una situación de desequilibrio financiero, en la que
peligra su capacidad para hacer frente a los pagos más inmediatos. El mayor error que está cometiendo es financiar
parte del activo no corriente con el pasivo corriente. Es como financiar la compra de una fábrica con un préstamo que
vence en 6 meses. Difícilmente la fábrica va a generar suficientes ingresos durante 6 meses como para amortizar la
inversión. Macambulancias debería obtener financiación a largo plazo, o refinanciar su deuda del corto al largo plazo.
También ayudaría a mejorar su equilibrio financiero disminuir su activo corriente, en este caso intentar cobrar las
deudas pendientes con los clientes y liquidar sus inversiones financieras temporales.
35


Tabla 3: Balance de situación de la empresa Macambulancias SL.
ACTIVO
Activo no corriente
Inversiones inmobiliarias
Terrenos y construcciones
Inversiones financieras a L. P
Créditos a terceros
Otros activos financieros
Activo corriente
Existencias
Deudores
Inversiones financieras a C. P
Tesorería
Total Activo
Fondo de Maniobra

PASIVO
8.932 Fondos propios
97.713
Capital social
6.000

Prima de emisión

6.000

Reservas

4.000

Resultado de ejercicios anteriores

3.000

(Divid. a cuenta)

574.083

Provisiones a L. P

5.848

Acreedores a L. P

-53.502
-53.502
421.200
0
-530.200
55.498
0
0
0
0

141.409 Pasivo corriente

751.001

134.929

Deudas a C. P

151.001

298.670


550.000

298.670
697.499 Total Pasivo y Patrimonio Neto
-176.918

No obstante, existen casos de empresas, como los grandes hipermercados y superficies comerciales, que poseen un
fondo de maniobra negativo y, aún así, no presentan problemas de solvencia. Este tipo de empresas puede permitirse
mantener fondos de maniobra negativos sin caer en insolvencia a largo plazo porque sus cobros son al contado y sus
pagos a plazo (30, 60 y 90 días), gracias a lo cual consiguen un alto margen de financiación a costa de los proveedores y,
además, este margen no se ve descompensado por la financiación a clientes, quienes pagan al contado. Esta
circunstancia permite a los grandes centros comerciales, en épocas de crisis y caída del consumo, establecer sistemas
de financiación que faciliten las compras de sus clientes, sin olvidar la posterior ampliación del margen de maniobra.
Sin embargo, el fondo de maniobra puede verse modificado como consecuencia de las alteraciones de la estructura
económica y financiera de la empresa, provocadas por variaciones en el ciclo de explotación y/o el ciclo de capital.
Concretamente, en la medida en que aumenten las ventas de una empresa, ya sean a crédito o al contado, así como los
productos fabricados y no vendidos (existencias), se incrementará el activo corriente y consecuentemente el fondo de
maniobra. Al mismo tiempo, puesto que la producción y comercialización de esos productos habrán requerido una serie
de gastos, pagados al contado o mediante créditos con proveedores, se consigue una disminución del activo corriente y
un aumento del pasivo corriente. En definitiva, la variación neta del activo corriente y del pasivo corriente determinará
la variación del fondo de maniobra. Tampoco debemos olvidar que, incluso sin formar parte del ciclo de explotación, el
pago de impuestos, dividendos o el cobro de intereses financieros, implican variaciones de la tesorería de la empresa
que también afectan a la dimensión de su activo corriente y, por tanto, al fondo de maniobra.
Tabla 4: Balance de situación de la empresa Autorodamientos SL*

697.499

ACTIVO
Activo no corriente

ACTIVO

PASIVO
Patrimonio Neto

Activo corriente

Activo
No Corriente

Pasivo No Corriente

0
11
2

Fondos propios
Capital suscrito


Existencias

509

Acreedores a L. P.

834


Otros activos
Pasivo
Corriente

Tesorería

Figura 7: Fondo de maniobra de la empresa Macambulancias SL

76 Pasivo corriente
76

Deudas a C. P

Total activo
Fondo de maniobra

36

13 Patrimonio Neto

Deudores

FM

Activo
Corriente

PASIVO

1.432 Total pasivo y patrimonio neto

93
116
-23
100
100
0
1.239
0
1.239
1.432

180


37


A continuación se exponen, a modo de ejemplo, tres situaciones que afectan a la estructura económica y financiera
de una empresa y que pueden incidir en la dimensión del fondo de maniobra: a) la venta de un terreno, b) la compra de
maquinaria y, c) la ampliación de capital. La exposición del ejemplo se implementará a partir del balance de situación de
la empresa Autorodamientos SL representado por la tabla 4 y la figura 8.
PASIVO
Patrimonio Neto

ACTIVO
Activo No Corriente
Activo No Corriente

FM

b) Adquisición de maquinaria: Supongamos ahora que la misma empresa, Autorodamientos SL, decide, comprar
maquinaria al contado (utilizando tesorería y deudores) por un importe de 250.000 euros. Para analizar esta
situación partiremos de la situación inicial (tabla 4). La compra de maquinaria supone, por una parte, el
incremento del activo no corriente y, en la misma cuantía, una disminución del activo corriente (tesorería),
reduciéndose el fondo de maniobra en la misma cantidad en que lo hace el activo corriente. Esta compra ha
supuesto para la empresa disponer de un fondo de maniobra negativo y encontrarse frente a una situación de
insolvencia (tabla 6).
Tabla 6: Balance de situación de la empresa Autorodamientos SL tras la compra de maquinaria al contado

Pasivo No Corriente

ACTIVO
Activo no corriente

Activo
Corriente

Activo corriente
Total Activo

a) Venta de un terreno: Supongamos que la empresa Autorodamientos SL vende un terreno al contado por valor
de 10.000 euros. La venta de terrenos al contado implica la disminución del activo no corriente y el aumento del
activo corriente como consecuencia de su cobro. Estas variaciones se traducen en un incremento del fondo de
maniobra. El nuevo balance de situación y fondo de maniobra queda reflejado en la tabla 5. En el caso de que la
empresa partiera de una situación con un fondo de maniobra negativo o igual a cero, la venta del terreno
significaría poner en mayor peligro la solvencia de la empresa.

Activo corriente

Pasivo corriente
Total Activo
Fondo de maniobra

38

1.432.852 Total Pasivo y Patrimonio Neto
190.447

1.432.852

-69.553

ACTIVO
Activo no corriente

PASIVO

93.496

1.419.804 Pasivo no corriente

100.000

Pasivo corriente
Total Activo

PASIVO


1.239.357

Tabla 7: Balance de situación de la empresa Autorodamientos, SL tras la compra de maquinaria con deuda a
corto plazo

Activo corriente

Tabla 5: Balance de situación de la empresa Autorodamientos SL tras la venta de terrenos


93.496
100.000

En caso de realizar la compra con un crédito a corto plazo se llegaría a una solución semejante, donde el fondo de
maniobra se vería reducido en la misma medida en que aumenta el pasivo corriente. En este caso se ha
incrementado el patrimonio de la sociedad a costa de incrementar las deudas. Esta compra también supone un
fondo de maniobra negativo y consecuentemente una situación de riesgo de insolvencia (tabla 7).

Figura 8: Fondo de maniobra de la empresa Autorodamientos SL

Activo no corriente

Pasivo corriente

Pasivo
Corriente

Fondo de maniobra

ACTIVO

PASIVO

93.496
100.000
1.239.357
1.432.852

Fondo de maniobra


1.489.357
1.682.853

-69.553

No obstante, si la compra se realiza con un crédito a largo plazo, el incremento del activo no corriente es
compensado con un incremento de los capitales permanentes, donde el fondo de de maniobra no experimenta
variación, pues el activo y el pasivo corriente permanecen inalterables, manteniéndose el equilibrio financiero
(tabla 8).
39


Tabla 8: Balance de situación de la empresa Autorodamientos SL tras la compra de maquinaria con deuda a
largo plazo

ACTIVO

ACTIVO

PASIVO

Activo no corriente


93.496


Activo corriente

350.000

Pasivo corriente
Total Activo

1.682.853

PASIVO

Activo No
Corriente

Patrimonio Neto

FM
Activo
Corriente

Pasivo No
Corriente

Activo no corriente


ACTIVO

PASIVO
Patrimonio Neto

Activo No
Corriente

Pasivo No
Corriente

ACTIVO

PASIVO
Patrimonio Neto

Activo No
Corriente

FM

FM

Activo
Corriente

Pasivo
Corriente

100.000

Pasivo corriente
Total Activo

Pasivo No
Corriente

Activo
Corriente

Pasivo
Corriente

c) Ampliación de capital: Por último, supongamos que la empresa Autorodamientos SL realiza una ampliación de
capital propio por 200.000 euros. Esta acción se traduce en un aumento de los capitales permanentes, pudiendo tener
efectos distintos sobre el fondo de maniobra, según las inversiones en las que se apliquen los fondos obtenidos.
Suponiendo que se adquieran activos no corrientes, el fondo de maniobra permanecerá inalterado porque el
activo y el pasivo corriente no sufren ninguna variación (tabla 9).
40

1.632.853

180.447

Sin embargo, suponiendo que esos nuevos fondos se apliquen en adquisiciones de activo corriente, se producirá
un incremento del fondo de maniobra (tabla 10).
Tabla 10: Balance de situación de la empresa Autorodamientos SL tras la ampliación de capital y
adquisición de activo corriente
ACTIVO

PASIVO

Activo no corriente


Activo corriente

293.496


100.000

Pasivo corriente
Total Activo

1.239.357


1.632.853

380.447

La figura 10 muestra la evolución del fondo de maniobra de la empresa Autorodamientos SL tras la ampliación
de capital y la aplicación de los fondos en activo no corriente y corriente.
ACTIVO

Figura 9: Evolución del fondo de maniobra de la empresa Autorodamientos SL tras la compra de maquinaria.

1.239.357


Fondo de maniobra
Pasivo
Corriente

293.496


Activo corriente

Fondo de maniobra

180.447

Esta clase de situaciones evidencian la correspondencia que debe existir entre la naturaleza de las inversiones en
no corriente y la forma de financiarlas, en orden a conseguir el equilibrio financiero y alcanzar la solvencia a
largo plazo. La siguiente figura 9 muestra la evolución del fondo de maniobra de la empresa Autorodamientos SL
tras la compra de maquinaria utilizando distintas fuentes de financiación.
ACTIVO

PASIVO

1.239.357


Fondo de maniobra

Tabla 9: Balance de situación de la empresa Autorodamientos SL tras la ampliación de capital y adquisición
de activos no corrientes

PASIVO

Activo No
Corriente

Patrimonio Neto

FM
Activo
Corriente

Pasivo No
Corriente
Pasivo
Corriente

ACTIVO

PASIVO

Activo No Corriente

Patrimonio Neto

FM
Activo
Corriente

Pasivo No
Corriente
Pasivo
Corriente

Figura 10: Evolución del fondo de maniobra de la empresa Autorodamientos SL tras la ampliación de capital.
41


Dimensión del fondo de maniobra

0

1

2

T-1

T

T+1

T+2

Hasta ahora se ha considerado la forma de calcular el fondo de maniobra y sus repercusiones, recomendando que,
por regla general, su valor sea positivo, pues en caso contrario las probabilidades de insolvencia a largo plazo para la
empresa se incrementarían notablemente. En este punto cabría preguntarse: ¿cómo debe ser ese fondo de maniobra?,
¿qué proporción o cantidad de activo corriente debería ser financiado con el pasivo no corriente?, ¿cuál debe ser el fondo
de maniobra teórico o necesario que asegure la continuidad de la empresa y, en consecuencia, el equilibrio financiero?.
La respuesta no es sencilla, depende de múltiples factores como la inestabilidad del mercado, la inflación, la
situación del mercado financiero o las expectativas futuras. Sin embargo, es posible aproximar su cálculo a partir de la
fórmula anteriormente señalada FM = AC – PC. A continuación evaluaremos la dimensión del fondo de maniobra en
función de cada uno de los elementos que lo componen.
En relación al activo corriente, podemos establecer que el coste diario de funcionamiento (D) de una empresa, viene
determinado por la siguiente expresión:
D = (M x Pm) + (H x Ph) + (G x Pg)
Donde:
M= cantidad de materia prima consumida en un día
Pm= precio unitario de la materia prima
H= número de horas de mano de obra empleados en un día
Ph= precio unitario hora empleada
G= otros insumos consumidos diariamente en la producción
Pg= precio unitario de estos insumos
Aunque esta expresión simplifica la realidad de la empresa, pues en las empresas existen: varios tipos de materias
primas, cada una de ellas con precios unitarios distintos, varios tipos de trabajadores con salarios diferentes, así como
un conjunto bastante variado de otros insumos como, energía, transporte, gastos de administración, etc., sin embargo,
por su simpleza, este modelo es el ideal para comprender el fenómeno que estamos considerando y, al menos,
aproximar la dimensión del fondo de maniobra de la empresa.
La variable D indica la cantidad de dinero que necesita diariamente una empresa para poder funcionar. Este dinero
será recuperado con las ventas y el cobro de los productos fabricados, lo que se conseguirá al cabo de T días (figura 11). T
representa el periodo medio de maduración, indica el tiempo que por término medio tarda en recuperarse una unidad
monetaria invertida en el proceso productivo, es decir, desde que se gasta una moneda para comprar los materiales,
hasta que se recupera con el cobro de la venta de los productos fabricados (para comprender mejor el concepto del
periodo medio de maduración ver solvencia a corto plazo).
42

Figura 11: Periodo medio de maduración y recuperación de la inversión
La cantidad de dinero D invertida cualquier día se recupera al cabo de T días, contados a partir de ese momento. Por
tanto, en los primeros T días de funcionamiento no se produce ninguna recuperación, por lo que la empresa necesitará
financiar durante ese tiempo los costes ocasionados por la actividad diaria de la empresa para mantener la producción.
En términos monetarios ese valor sería D x T, cantidad que determina la dimensión del activo corriente necesario.
AC= D x T= MPmT + HPmT + GPgT
A partir de T+1 días, T+2 días, etc., la empresa irá recuperando sucesivamente lo invertido en el día 1, 2, etc., por
tanto, para garantizar el funcionamiento de la empresa, la cantidad de dinero mínima que debe disponer es de D x T.
La cantidad de dinero D x T se materializa en partidas de activo corriente que, si nos encontramos en el nacimiento
de una nueva empresa o de una nueva actividad, serán la tesorería y existencias de materias primas. A medida que se
desarrolle la actividad productiva se incurre en gastos necesarios que suponen una reducción de la tesorería y de las
existencias de materias primas y un aumento, por el mismo valor de las existencias, de productos en curso y
terminados. Estas últimas cuentas se verán reducidas cuando las ventas se produzcan, incrementándose entonces las
partidas de clientes por cobrar y tesorería.
El proceso que hemos descrito es el más común, en el supuesto de que la adquisición de los inputs necesarios para la
actividad productiva se pague al contado. No obstante, es frecuente entre las empresas pagar las deudas con los
proveedores en plazos de hasta 30, 60 y 90 días. Esta problemática implica tener en cuenta un nuevo factor para el
cálculo del fondo de maniobra, en este caso tendríamos que analizar la influencia del pasivo corriente en las
necesidades de fondo de maniobra.
Supongamos que la empresa financia la adquisición de materiales por medio de proveedores, es decir, algo tan usual
como que los proveedores de materias primas concedan un aplazamiento del pago de tm días. En este caso sólo será
necesario financiar la materia prima consumida durante T-tm días. Lo mismo puede ocurrir cuando se acostumbra a
43


pagar a los trabajadores cada cierto tiempo th, habrá que financiar los salarios durante T-th días. Igualmente, los
proveedores de otros insumos pueden conceder el aplazamiento del pago de la deuda en tg días, con lo que sólo habrá
que financiar la compra de T-tg días. En definitiva, la cantidad de dinero que debe estar disponible para financiar la
adquisición de cada uno de los inputs considerados será:
-

Para la materia prima: MPm(T-tm) u.m.
Para la mano de obra: HPh(T-th) u.m.
Para otros insumos: GPg(T-tg) u.m.

En la medida en que existan créditos de provisión, no será necesario disponer de la cantidad de dinero D x T para
financiar la actividad productiva de la empresa, puesto que ésta será entonces menor y vendrá dada por la siguiente
expresión, la cual determina el fondo de maniobra:
FM= MPm(T-tm) + HPh(T-th) + GPg(T-tg)
Descomponiendo la expresión anterior podemos observar que, tal como habíamos señalado al principio, las
necesidades de fondo de maniobra son el resultado de la diferencia entre el activo corriente y el pasivo corriente:
FM= (MPmT + HPhT + GPgT) – (MPmtm + HPhth + GPgtg)
El primer componente de esta diferencia es el activo corriente (D x T), mientras que el segundo componente
representa el volumen total de crédito concedido por los proveedores, es decir, el pasivo corriente. No obstante, en esta
ecuación no se ha considerado la utilización de otro tipo de créditos a corto plazo por parte de la empresa para financiar
las necesidades de activo corriente. En este último caso la expresión anterior sería:
FM= ((MPmT + HPhT + GPgT) – (MPmtm + HPhth + GPgtg)) – OC
Donde OC representa otros créditos a corto plazo. Estos créditos a corto plazo pueden ser perfectamente utilizados
para pagar a sus proveedores o financiar cualquier otra partida del activo corriente, lo que implicaría la ampliación del
plazo de cancelación de los créditos y, consecuentemente, una necesidad menor de fondo de maniobra. Sin embargo,
esta forma de operar implica para la empresa el coste que supone el uso de esta otra fuente de financiación, es decir, el
pago de intereses.

44

45


5. SOLVENCIA A CORTO PLAZO: EL PERIODO MEDIO DE MADURACIÓN
Y LA GESTIÓN DE LA TESORERÍA

5

Los activos y los pasivos a corto plazo, también llamados corrientes, se conocen de forma conjunta, como el capital
corriente o antiguamente llamado capital circulante. El Fondo de Maniobra se puede calcular como, la diferencia entre
los activos y pasivos a corto plazo. Los principales activos a corto plazo son la tesorería, cuentas a cobrar (clientes, etc.) y
existencias; por el contrario, las principales cuentas de pasivo a corto plazo son las cuentas a pagar (Ver tabla 11).
Tabla 11: Cálculo del Fondo de Maniobra
Activos corrientes

Pasivos corrientes

Tesorería
Inversiones financieras a
corto plazo
Deudores comerciales y
otras cuentas a cobrar

119

78

81

209

Deudas a corto plazo
Acreedores comerciales y
otras cuentas a pagar

276

39

Provisiones a C. P

Existencias

268

48

Periodificaciones a L. P


155

338


Total

899

712

Total

Fondo de maniobra = (activo corriente – pasivo corriente) = 899 - 712 = 187 millones de €

A priori, un fondo de maniobra negativo indica una situación de pobre solvencia a corto plazo en la empresa. El
análisis de la gestión del capital corriente comienza centrándose en el análisis de los principales activos a corto plazo,
los deudores o cuentas a cobrar, las existencias, la tesorería y los activos financieros negociables. En el análisis de las
cuentas a cobrar o deudores, facturas no pagadas, que la contabilidad las refleja como estas cuentas, es el director de
crédito el que fija las condiciones de pago. En la gestión de existencias, puesto que las empresas necesitan disponer de
reservas de materias primas, productos en curso y terminados, aunque estas pueden ser caras de almacenar e
inmovilizan capital, es el director de producción el encargado de la gestión de existencias. En la gestión de tesorería, el
tesorero debe decidir cuánto efectivo necesita la empresa y asegurarse que los pagos se gestionan de forma eficiente,
además, el dinero en efectivo que no es necesario inmediatamente, normalmente se invierte en diferentes activos
financieros negociables a corto plazo. Estos directores, que pueden ser la misma persona, deben estar estrechamente
relacionados puesto que sus decisiones no pueden ser tomadas de forma aislada, sino de manera conjunta.
Como sabemos, el equilibrio a corto plazo de la empresa se encuentra relacionado con el ciclo de explotación, este
ciclo de explotación supone el proceso de conversión de las mercancías (materia prima, mano de obra, etc.) en
47


productos terminados, su comercialización y cobro. Tomando como referencia la demanda del mercado, este ciclo,
junto con la dimensión del activo no corriente, van a determinar la capacidad productiva de la empresa. El estudio de la
solvencia a corto plazo requiere el análisis del periodo medio de maduración y la gestión de la tesorería.

5.1. El Periodo Medio de Maduración
El ciclo de explotación determina el tiempo que tardan en liquidarse las inversiones en activo corriente, como las
materias primas y los productos terminados. Conocer este periodo de tiempo permite determinar el capital corriente,
es decir, el volumen de recursos financieros necesarios para garantizar la continuidad del ciclo de explotación. La
duración de este ciclo es el denominado periodo medio de maduración. Consecuentemente, el conocimiento de la
duración de este ciclo constituye una cuestión relevante para evaluar las necesidades financieras de la empresa y la
forma en que deben ser atendidas para asegurar el equilibrio financiero de la misma.
El periodo medio de maduración representa el tiempo que por término medio se tarda en recuperar una unidad
monetaria invertida en el proceso productivo.
El comienzo de cualquier actividad exige disponer de recursos financieros que permitan adquirir los factores
necesarios para iniciar el proceso productivo. Con estos recursos la empresa puede adquirir materias primas, mano de
obra y otros recursos como energía, materiales auxiliares, etc. Este conjunto de inputs es transformado durante el
proceso productivo para obtener productos terminados. La venta de éstos a los clientes y el cobro consiguiente
permitirá recuperar de nuevo el dinero invertido inicialmente. Así, la empresa podrá atender sus obligaciones de pago
(préstamos bancarios, mano de obra, etc.). Sin embargo, la gestión de la empresa no se orienta únicamente a la
recuperación de la inversión, sino que además persigue la obtención de un excedente que haga aumentar la
rentabilidad de la misma. En cualquier caso, la recuperación de la inversión conduce hacia el inicio de un nuevo ciclo de
explotación.

consideración procederemos al cálculo del periodo medio de maduración de una empresa. Para ello es necesario definir
la terminología que se utilizará.
M: Volumen de compras de materias primas y otros materiales en un año o periodo
m: Stock medio anual de materias primas y otros materiales
C: Coste total de los productos fabricados en el año (excluyendo amortizaciones)
c: stock medio de productos en curso de fabricación en un año
CV: Coste total del volumen de ventas anuales
t: Stock medio de productos terminados en almacén
V: Volumen de ventas anuales
v: saldo medio de los crédito concedidos a los clientes
A partir de estos datos es posible calcular la duración de los subperiodos que conforman el periodo medio de
maduración.
La figura 12 representa la duración de un periodo medio de maduración cualquiera.

Periodo de
Aprovisionamiento

Periodo de
Fabricación

Periodo de
Venta

Periodo de
Cobro

Asumiendo que el periodo medio de maduración representa la duración del ciclo de explotación, supongamos una
empresa cuyo ciclo de explotación tiene una duración de 90 días con la siguiente descomposición:
-

Tiempo necesario para el aprovisionamiento de los inputs (materia prima, auxiliares, etc.): 7 días
Tiempo necesario para fabricar los productos terminados: 29 días
Tiempo necesario para la venta de los productos terminados: 18 días
Tiempo necesario para cobrar a los clientes las ventas realizadas: 36 días
Total periodo de maduración: 90 días

En este supuesto estamos considerando un único ciclo de explotación, es decir, el ciclo de un único producto, sin
embargo debemos darnos cuenta que no todos los ciclos de explotación de una empresa y sus productos tienen que
tener la misma duración. Por ello, cuando existe más de un ciclo de explotación lo que se hace es calcular la media de las
duraciones del conjunto de ciclos, que es lo que indica el periodo medio de maduración. Teniendo en cuenta esta
48

Fin
de fabricación

Pagos de
aprovisionamiento
Entrada en proceso
de fabricación

Venta de la
producción

Figura 12: Periodo medio de maduración
49


1-Subperiodo medio de aprovisionamiento: es el tiempo que por término medio se emplea en el
aprovisionamiento de los materiales necesarios que se consumen en el proceso productivo. Incluye el tiempo
medio empleado en la compra de los materiales y el tiempo medio que éstos permanecen en el almacén esperando a
ser utilizados.
El cálculo de este periodo implica conocer el número de veces (n1) que se renueva el almacén de materiales
(rotaciones) y que se obtiene mediante el cociente entre el volumen de compras de materias primas y otros materiales
en un año (M) y el stock medio anual de materias primas y otros materiales (m).

El stock medio de productos terminados es la media simple entre el stock inicial y final de productos terminados (en
el periodo considerado). De esta forma, el subperiodo medio de venta (d3) se determina como el cociente entre el
número de días del año y el número de rotaciones que experimentan éstos productos.
d3=365/n3 días
4-Subperiodo medio de cobro: es el tiempo que por término medio se emplea en cobrar a los clientes los productos
vendidos. Su cálculo exige conocer el número de rotaciones de los créditos comerciales concedidos a los clientes (n4)
que viene determinado por el volumen de ventas anuales (V) entre el saldo medio de los créditos concedidos a los
clientes (v).

n1=M/n rotaciones
n4=V/v rotaciones
El stock medio anual de materias primas y otros materiales (m) se calcula como la media simple entre las
existencias iniciales y finales (en el periodo considerado) de materias primas y otros materiales.
El número de días que por término medio están almacenados los materiales adquiridos d1 vendrá determinado
por el cociente entre la duración del año (365) y el número de rotaciones que experimenta el almacén de esos
materiales:
d1= 365/n1 días
2-Subperiodo medio de fabricación: representa el tiempo que por término medio se emplea en la fabricación de
un lote de productos. Su cálculo exige conocer el número de veces que se renueva el stock de productos en curso de
fabricación (n2), el cual viene dado por el cociente entre el coste total de los productos fabricados en el año (excluyendo
amortizaciones) y el stock medio de productos en curso de fabricación en un año.
n2=C/c rotaciones

El saldo medio de créditos concedidos a los clientes es la media simple entre el saldo medio inicial y final de crédito
concedidos (en el periodo considerado). De esta forma, el subperiodo medio de cobro (d4) se determina como el
cociente entre el número de días del año y el número de rotaciones que experimentan éstos saldos.
d4=365/n4 días
Una vez se determina la duración media de todos los subperiodos que integran el periodo medio de maduración (T),
podemos determinar su valor:
T=d1+d2+d3+d4 días
A continuación se desarrolla un ejemplo con el objeto de ilustrar el cálculo del periodo medio de maduración. Para
ello, supongamos una empresa con la información de la tabla 12 y 13:
Tabla 12: Balance de situación de la empresa VIGSA

El stock medio de productos en curso de fabricación es la media simple entre el stock inicial y final de los productos en
curso de fabricación (en el periodo considerado). De esta forma, el subperiodo medio de fabricación (d2) se determina
como el cociente entre el número de días del año y el número de rotaciones que experimentan éstos productos.
d2=365/n2 días
3-Subperiodo medio de venta: indica el tiempo que por término medio se tarda en vender un lote de productos
a partir del momento en que ha sido fabricado y se encuentra disponible para su comercialización. La determinación
de este periodo exige el cálculo de las rotaciones de los productos terminados en el almacén (n3), el cual viene
determinado por el cociente entre el coste total de las ventas anuales (CV) y el stock medio de productos terminados en
almacén (t).
n3=CV/t rotaciones
50

01-ene

31-dic

Activo no corriente

158.199

200.000

Activo corriente

911577

1.103.870

19.968
17.000
13.000

23.010
119.000
213.500

Deudores

563.093

310.100

Tesorería

298.516

438.260

Total activo

1.069.776

1.303.870

ACTIVO

Materias primas
Productos en curso
Productos terminados

01-ene

31-dic

Patrimonio Neto

68.069

68.069

Pasivo no corriente

12.080

390.801

989.627
222.086
767.541

845.000
213.000
632.000

PASIVO

Pasivo corriente
Deudas a C. P
Proveedores

Total pasivo y
patrimonio neto

1.069.776 1.303.870

51


Tabla 13: Otra información disponible de la empresa VIGSA
OTRA INFORMACIÓN
Compras del ejercicio

1.100.000

Coste de los productos fabricados

1.700.000

Coste de las ventas

1.900.000

Ventas del ejercicio

4.600.000

1-Subperiodo medio de aprovisionamiento:
m= (19968 + 23010)/2 = 21.489 euros
M= 1100000 euros
n1= M/n = 1100000/21489 = 51,19 rotaciones
d1= 365/51,19= 7,13 días
2-Subperiodo medio de fabricación:
c= (17000 + 119000)/2= 68.000 euros
C= 1700000 euros
n2= 1700000/68000 = 25 rotaciones
d2= 365/25= 14,6 días
3-Subperiodo medio de venta:
t= (13000 + 213500)/2= 11.3250 euros
CV= 1900000 euros
n3= 1900000/113250= 16,77 rotaciones
d3= 365/16,77= 21,76 días
4-Subperiodo medio de cobro:
v= (563093 + 310100)/2= 436.596,5 euros
V= 4600000 euros
n4= 4600000/436596,5= 10,53 rotaciones
d4= 365/10,53= 34,66 días
Periodo medio de maduración:
T= 7,13 + 14,6 + 21,76 + 34,66 = 78,15
52

A la luz de estos resultados observamos que la empresa de nuestro ejemplo tiene un ciclo de explotación con una
duración media de 78,15 días, lo cual significa que el número de ciclos de explotación en el año será de de 4,67 siempre
que no existan circunstancias que desestabilicen el ciclo de explotación. Si las condiciones económicas del entorno de
la empresa y las condiciones internas de ésta permanecen estables, la duración del ciclo de explotación se mantendrá
también dentro de una cierta estabilidad.
En este sentido, conocer la duración media del ciclo de explotación, es decir, el periodo medio de maduración, es
importante para orientar la gestión de la empresa porque, de esa forma, se puede determinar cuál es la dimensión más
adecuada del activo y pasivo corriente según el ritmo de actividad que desarrolla la empresa. Sin embargo, la
modificación de las condiciones del entorno de la empresa puede provocar una alteración del ciclo de explotación y con
ello, del volumen de inversión en activo corriente y la necesidad de financiación del mismo.
Ante cualquier tipo de situación cambiante, la dirección de la empresa debe mantener el equilibrio financiero, pese
a la dificultad que pueda entrañar. Algunos cambios del entorno, tanto interno como externo, que pueden alterar la
duración del ciclo de explotación son:
A) Circunstancias externas:
a) Incremento de la demanda: Para hacer frente a un incremento de la demanda, la empresa puede acelerar su
ciclo de explotación, reduciendo la duración de alguno de los subperiodos que integran el periodo medio de
maduración. Esta medida sería la más adecuada cuando el incremento de la demanda es coyuntural, sin
embargo, en el caso de tratarse de una tendencia permanente se hará necesario aumentar la dimensión
productiva de la empresa o modificar su tecnología productiva.
El incremento de la demanda generalmente provoca una mayor velocidad del ciclo de explotación, entre
otros, el subperiodo de venta se acorta porque es más fácil vender y, a su vez, arrastra al ciclo de capital,
acelerando su ritmo y consiguiendo que los activos se consuman más rápidamente.
Una mayor cantidad de producción como consecuencia del acortamiento del periodo de fabricación que no
se corresponda con un incremento de la demanda, provocará una mayor cantidad de productos terminados
en el almacén y, en consecuencia, un aumento del tiempo medio de venta. El resultado puede ser que el ciclo
de explotación no experimente una gran variación pero la empresa tendrá que financiar el exceso de
almacén generado.
b) Reducción de la demanda: Una reducción de la demanda de la empresa puede contrarrestarse mediante
varias alternativas. En primer lugar, se puede disminuir el ritmo de producción, ajustándolo al nuevo nivel de
la demanda, aumentando el tiempo medio empleado en el subperiodo de fabricación.
También podría utilizarse el almacén para no disminuir el ritmo de producción, estableciendo un colchón de
seguridad entre oferta y demanda. Con esta segunda alternativa se aumentaría el tiempo medio de ventas y
53


almacenaje. Ambas alternativas conseguirían un aumento del período medio del ciclo de explotación, lo que
se traduce en un incremento de las necesidades de financiación del activo corriente.
En el caso de una reducción de la demanda estructural y no coyuntural la empresa debería reducir su
dimensión productiva y/o modificar su tecnología.
B) Circunstancias internas
a) Cambio en la tecnología de producción: Los cambios en la tecnología productiva pueden ocasionar, entre
otros efectos, el incremento de la productividad, reduciéndose el tiempo medio de fabricación y, por tanto, el
periodo medio de maduración. El problema radica en que la empresa no sea capaz de colocar en el mercado
este incremento de su oferta. En estos casos no se reducirá la duración del ciclo de explotación pues se
incrementará el tiempo empleado en la venta.
b) Cambios en los métodos de gestión de compras y aprovisionamientos: En este caso, la utilización de
métodos modernos de gestión de compras y aprovisionamientos provocará la reducción del subperiodo de
aprovisionamiento, disminuyendo el ciclo de explotación y consecuentemente las necesidades de
financiación a corto plazo

valor marginal de esta liquidez es igual al valor marginal de los intereses de la Letras del Tesoro. El valor marginal de la
liquidez disminuye cuando aumenta la cantidad de dinero en efectivo disponible. Por lo tanto, el director financiero
querrá mantener los saldos de tesorería hasta el punto que el valor marginal de los intereses a los que se renuncia, sea
igual, o se iguale al valor marginal de la liquidez. También debe compensar el coste de mantener unas existencias de
dinero en efectivo con el beneficio.
Una buena gestión de tesorería implica cierto grado de centralización, por ejemplo, no es posible mantener el nivel
de dinero en efectivo deseado, si todas o algunas de las filiales de un grupo son responsables de sus propias reservas
privadas de efectivo. Es normal que en empresas muy descentralizadas exista un control de la tesorería y de las
relaciones con las entidades financieras.
Entendemos por solvencia a corto plazo, la capacidad de la empresa de hacer frente a sus obligaciones de pago en un
horizonte temporal dado, consecuencia del estado de equilibrio financiero a corto plazo; pudiéndose ser o no ser
solvente. La solvencia puede ser considerada en sentido estático o en sentido dinámico.
5.2.1. Ratios de liquidez

c) Aplicación de prácticas comerciales: La práctica de algunas políticas comerciales como descuentos y otras
promociones permiten reducir el subperiodo de ventas y, en consecuencia, el ciclo de explotación así como la
financiación a corto plazo.

La solvencia en sentido estático, la contempla en un momento determinado de tiempo. Ésta puede ser evaluada
por medio de ratios o indicadores que se construyen a partir de la información suministrada por el balance. El ratio es
una relación por cociente de dos magnitudes contables o de mercado, que es utilizado para estudiar la estructura y
posición financiera de las empresas. Refleja la relación entre las mismas en el instante temporal al que se refiere el
balance.

d) Aplicación de prácticas financieras: Algunas prácticas financieras como el factoring o el descuento
comercial pueden afectar a la duración del ciclo de explotación en la medida en que, al adelantar el periodo
de cobro de las ventas, se reduce el subperiodo de cobro y el ciclo de explotación.

Analizando la solvencia a corto plazo, los ratios utilizados se construirán en base a las partidas del balance (activo
corriente y pasivo corriente). Los ratios más habituales son los siguientes: ratio de corriente o de liquidez, ratio rápido,
de tesorería ordinaria o prueba ácida y ratio de tesorería o de tesorería inmediata.

Cualquier empresa puede adoptar distintas medidas para reducir la duración de su ciclo de explotación y, de
esta manera, reducir las necesidades de financiación en el corto plazo.

-

Ratio de circulante =

5.2. Gestión de tesorería
La problemática consiste en conocer el rendimiento que puede llegar a dar el bien gestionado, es decir, el efectivo,
puesto que los activos financieros a corto plazo producen intereses y el dinero en efectivo no, aunque este proporciona
más liquidez que los títulos. En equilibrio, todos los activos con el mismo riesgo se valoran para que tengan el mismo
beneficio marginal1 esperado. El beneficio por tener una Letra del Tesoro (activo considerado de bajo riesgo), son los
intereses que se reciben, por el contrario, el beneficio de mantener el dinero en efectivo, es la liquidez. En equilibrio, el
1.-

54

El beneficio marginal de un bien o servicio se mide como la cantidad máxima que está dispuesta a pagar una persona por una unidad más de ese
mismo bien o servicio.

Ratio de corriente o de liquidez
activo corriente
pasivo corriente

Este ratio debe ser superior a 1. De esta forma, con la liquidación del activo corriente se podrá atender a las
obligaciones que se derivan del pasivo corriente.
-

Ratio de acidez, de tesorería ordinaria o prueba ácida
Prueba ácida =

tesorería + títulos a corto plazo + cuentas a cobrar
pasivo corriente

55


Este indicador mide la proporción de obligaciones a corto plazo que pueden ser atendidas con cierta
seguridad por la empresa en función de los recursos disponibles en un momento dado.
-

Ratio de tesorería o de tesorería inmediata
Ratio de tesorería =

tesorería + títulos a corto plazo
pasivo corriente

Partimos de que la mayor parte de las entradas de tesorería de la empresa Betasa provienen de la venta de
lámparas. Aunque las previsiones de ventas normalmente se realizan mensualmente, pudiendo ser incluso semanales o
diarias, vamos a realizarlas trimestralmente para reducir los cálculos. Por lo que la previsión de ventas por trimestre de
Betasa para el 2009 quedaría de la siguiente manera:
Tabla 14: Previsión de ventas de Betasa
Cuarto
Trimestre'08

Este ratio evalúa el volumen de obligaciones a corto plazo que se puede atender con el dinero líquido que se
dispone. El valor recomendado viene determinado por la gestión de tesorería que haga la empresa.
La utilización de ratios debe realizarse con ciertas precauciones, puesto que el valor del ratio por sí mismo no
proporciona ninguna conclusión, ya que estos indicadores toman sentido en la medida que se comparan con ratios
pasados de la misma empresa, con ratios de otras empresas de sector, con los ratios medios del sector o con
determinados estándares previamente establecidos.
No hay que olvidar que estos ratios constituyen una visión estática de la realidad financiera de la empresa,
puesto que evalúan la solvencia a corto plazo en un momento determinado de tiempo. Es decir, hacen referencia a los
recursos disponibles para hacer frente a las obligaciones de pago en un momento de tiempo concreto; en esta línea,
los ratios no tienen en cuenta los flujos futuros que pueden ser generados por la empresa. En definitiva, los ratios
deben servir de apoyo a Tesorería, deben ser comparados con el sector y deben ir acompañados de un razonamiento
adecuado.
5.2.2. Presupuesto de Tesorería
El director financiero se enfrenta al problema de realizar las previsiones sobre los futuros orígenes y aplicaciones de
efectivo. Estas previsiones proporcionan, por un lado, un presupuesto que puede utilizarse con posterioridad para medir
los resultados y, por otro, alertan al director de las necesidades futuras de flujos de caja.
Así, la solvencia a corto plazo, en sentido dinámico, implica la gestión de la tesorería, entendida ésta por la gestión
de la corriente de cobros y pagos que a corto plazo va a presentar la empresa. Una adecuada gestión de la tesorería
permitirá mantener su solvencia y el instrumento que se utiliza para la gestión es el denominado presupuesto de
tesorería (documento de carácter previsional en el que se recogen, de forma periódica, la corriente de cobros y pagos
que se manifiestan en la empresa en un horizonte temporal contemplado).
Puesto que existen multitud de maneras de realizar un presupuesto trimestral de tesorería (las multinacionales,
mediante elaborados modelos empresariales o mediante hojas de cálculo para planificar sus necesidades y, las
pequeñas empresas mediante procedimientos menos formales), para poder explicar de una manera sencilla la
preparación del mismo, tanto las entradas como las salidas, vamos a partir de los datos de la empresa ficticia Beta, S.A.
(en adelante Betasa).
56

Primer
Trimestre'09

Segundo
Trimestre'09

Tercer
Trimestre'09

Cuarto
Trimestre'09

110*

100

70

80

105

Ventas
(miles de euros)

*Las ventas del cuarto trimestre de 2008 son datos ya conocidos

Sabemos que las ventas son deudores antes de ser tesorería, puesto que el flujo de caja se deriva de los deudores o
cuentas a cobrar. Puesto que la mayoría de las empresas conocen el tiempo medio de pago de las facturas por parte de
sus clientes, se puede prever qué proporción de ventas trimestrales se convertirán en tesorería y qué proporción serán
deudores en el próximo trimestre. Suponemos que el 70% de las ventas de Betasa son cobradas en el mismo trimestre y
que el restante 30% están previstos cobrarlos en el siguiente trimestre y, además, partimos de que los deudores al
principio del trimestre son de 35.000€.
Tabla 15: Previsión de cobros de Betasa (datos en miles de euros)
Primer
Trimestre

Segundo
Trimestre

Tercer
Trimestre

Cuarto
Trimestre

35

32

23

26

100

60

70

110

70

49

56

73,5

Ventas de l trimestre
anterior (30%)

33

30

21

24

Total cobros

103

79

77

97,5

32

23

26

33,5

Deudores al principio del
trimestre
Ventas
Cobros
Ventas del trimestre (70%)

Deudores al final del
trimestre

57


Partiendo, como hemos dicho, de que el 70% de las ventas son cobradas en el mismo trimestre y el 30% en el
siguiente trimestre, y que los deudores al principio del trimestre son de 35, podemos realizar la previsión de cobros. Así,
en el primer trimestre de 2009, el total de los cobros será igual a la suma del 70% de las ventas previstas para el primer
trimestre (100 x 0,70 = 70) más el 30% de la ventas de trimestre anterior (110 x 0,3 = 33), siendo la suma 103 (70 + 33
= 103). Los deudores al final del trimestre o cuentas a cobrar al final del periodo se calculan mediante la suma de los
deudores al principio del trimestre (35) más las ventas (100) menos los cobros (103), siendo el resultado final de 32 (35
+ 100 – 103 = 32).

Tabla 16: Presupuesto de tesorería previsto de Betasa para 2009 (datos en miles de euros)

Por lo tanto, la principal fuente de tesorería prevista para Betasa son los cobros de los deudores o cuentas a cobrar.
Lo que no es la principal fuente de tesorería de la empresa, es lo que se denomina como “otras fuentes”, como por
ejemplo en nuestro caso, podrían ser la devolución de impuestos, cobro de indemnizaciones, venta de terrenos, etc.
Como hemos dicho, los orígenes de tesorería están formados por los cobros de los deudores y otros. Ya dentro de las
salidas de tesorería, las aplicaciones se pueden dividir en cuatro grandes grupos para una mejor comprensión. Estos
son, los pagos de las cuentas a pagar o deudores, los pagos de personal, administrativos y otros, las inversiones de
capital y los impuestos, intereses y dividendos.
Para Betasa, dentro de los pagos de deudores o de las cuentas a pagar, encontramos las facturas de materias primas,
piezas, gas, teléfono, etc. Entendemos para el ejemplo que las facturas se pagan en el periodo estipulado, aunque seguro
que se podrían retrasar en el tiempo (generalmente denominado diferimiento de deudores o de las cuentas a pagar). En
los gastos de personal, administrativos y otros, incluiría los gastos habituales de la empresa en la realización de su
actividad, después estarían las inversiones de capital y, para terminar, los impuestos, intereses y pagos de dividendos,
que englobaría los intereses de la deuda a largo plazo actualmente en circulación.
Como podemos observar en la tabla, aparecen los orígenes de tesorería previstos y las aplicaciones previstas, por lo
que podemos calcular la entrada neta de tesorería prevista (orígenes menos aplicaciones). Existiendo salidas los tres
primeros trimestres y una entrada en el último trimestre.
Ya dentro del cálculo de las necesidades de financiación a corto plazo, en el primer trimestre, partimos de que
tenemos 5 mil € de tesorería al principio del trimestre (a) que junto a la salida de tesorería de 6 mil €, en la variación en
el saldo de tesorería (b) obtenemos que Betasa tendrá que obtener 1 mil € de financiación adicional (5 + (-6) = -1).
Como norma general, la mayoría de directores financieros, establecen un saldo mínimo de tesorería operativa como
medida preventiva, puesto que absorberá las entradas y salidas de tesorería inesperadas. Si suponemos que Betasa
tiene un saldo mínimo de tesorería de explotación de 5 mil €, las necesidades acumuladas de financiación de Betasa a
corto plazo serán de 6 mil € (5-(-1)=6). En el último trimestre Betasa está a salvo puesto tiene 7 mil € por encima de su
saldo mínimo operativo. Una vez conozcamos el presupuesto de tesorería previsto se debe elaborar un plan de
financiación a corto plazo que cubra las necesidades previstas de la manera más económica posible.
58

Segundo
Trimestre

Tercer
Trimestre

Cuarto
Trimestre

103

79

77

97,5

0

0

7

6,5

Total orígenes

103

79

84

104

Aplicaciones de tesorería
Pagos de cuentas a pagar

55

50

50

50

Gastos de personal y otros

29

29

29

29

Inversiones de Capital
Impuestos, intereses y dividendos

21
4
109

10
4
93

5
4
88

5
4
88

-6

-14

-4

16

a) tesorería al principio del trimestre

5

-6

-14

-4

b) variación saldo de tesorería

Deudores al final del trimestre = deudores a principio de trimestre + ventas - cobros

Primer
Trimestre

-6

-14

-4

16

c) tesorería al final de trimestre
(a+b=c)

-1

-20

-18

12

d) saldo mínimo operativo de
tesorería

5

5

5

5

e) necesidades acumuladas de
financiación a corto plazo (e=d-c)

6

25

23

-7

Orígenes de tesorería
Cobros de deudores
Otros

Total aplicacion es
Orígenes menos aplicaciones
Necesidades de financiación a corto plazo

Como hemos dicho, el presupuesto de tesorería permite detectar desajustes entre las corrientes de cobros y pagos,
y sugiere la manera de realizar medidas correctivas para subsanarlos. Aunque, también existen instrumentos
complementarios para la gestión de la tesorería; éstos son los ratios dinámicos de tesorería, entre los que destacamos,
la variación de tesorería, los flujos de caja de explotación (operativos) y los flujos de caja no operativos.
59


-

Variación de tesorería

variación de tesorería =

(tesorería al final del periodo - tesorería al comienzo del periodo)
x 100
tesorería al comienzo del periodo

Un valor positivo indicaría un incremento en la tesorería para el periodo estudiado; y un valor negativo, por el
contrario, indicaría una disminución de la tesorería para un periodo.

-

Flujo de caja de explotación (operativos)

flujo de caja de explotación =
-

cobros operativos
pagos operativos

Flujos de caja no operativos
flujo de caja no operativo =

cobros no operativos
pagos no operativos

Un valor igual a 1 indicaría que los flujos no operativos de la empresa se compensan puesto que los cobros
coincidirían con los pagos.
A nuestro entender, la relación existente entre el equilibrio financiero y la solvencia a corto plazo, se produce porque
la solvencia a corto plazo se apoya necesariamente en un estado de equilibrio financiero también a corto plazo. Sin
embargo, una empresa puede estar en desequilibrio y ser capaz de atender sus obligaciones de pago a corto plazo
siempre que la empresa tenga capacidad de endeudamiento. No obstante, esta situación no puede prolongarse a lo
largo del tiempo, puesto que llevaría a la insolvencia a corto plazo.

60

61


6. Análisis económico-financiero de la empresa: caso práctico
En el momento de valorar la posición económica de una empresa, lo primero que debemos hacer es valorar la
situación actual. Para ello utilizaremos el balance, la cuenta de pérdidas y ganancias y el origen y aplicación de fondos.
Con el objetivo de ilustrar esta idea y que sirva como resumen aclaratorio de este libro “Análisis de la estructura
económica y financiera de la empresa en situaciones de crisis: Una herramienta para no financieros”, vamos a
desarrollar un sencillo ejemplo que nos permita explicar todas estas ideas y conseguir una fácil comprensión. Para ello,
hemos considerado el caso de la empresa ficticia Alfa, S.A. (en adelante Alfasa).

6

El balance de situación de Alfasa nos muestra los activos de la empresa así como la fuente de fondos utilizados para
la compra de estos activos. Se enumeran de mayor a menor liquidez. Los activos corrientes recogen la tesorería, los
títulos negociables, cuentas a cobrar y los inventarios de materias primas, productos en curso, y productos acabados.
Los restantes son activos a largo plazo, generalmente poco líquidos, como fábricas, edificios y/o terrenos.
Tabla 17: Balance de situación de Alfa, S.A. (datos en millones de euros)

Activo
Activo Corriente
Títulos y Tesorería
Deudores / Cuentas a cobrar
Existencias

Dic
2008

Dic 2007

Variación

21

14

7

151

125

26

92

84

8

Total activo corriente
Activo no corriente
Inmuebles, fábrica y maquinaria

264

223

41

693

593

100

Menos amortización acumulada

339

367

(42)

Activo no corriente neto

354

226

171

1047

960

87

Activos totales
Pasivo y Patrimonio neto
Pasivo corriente
Deudas financieras

Dic
2008

Dic 2007

Variación

120

180

(60)

Acreedores Comerciales

80

79

1

Otros pasivos líquidos

54

42

12

63


Total pasivo corriente

254

301

(47)

Pasivo no corriente
Deuda a largo plazo

74

112

(38)

43

9

34

676

538

138

1047

960

87

Patrimonio Neto
Total pasivo y patrimonio neto

Dentro de los pasivos, dinero que debe la empresa, primero se muestran los pasivos a corto plazo o pasivo corriente,
que incluyen deudas con vencimiento inferior a un año, y cuentas a pagar. Como sabemos, la diferencia entre el activo
corriente y el pasivo corriente es el activo corriente neto o fondo de maniobra que mide el potencial de reservas de
capital de la empresa de manera aproximada.
Fondo de Maniobra 2008 = Activo Corriente – Pasivo Corriente = 264 – 254 = 10 millones de €.
En el balance también encontramos las fuentes de fondos utilizadas para adquirir el capital corriente y el activo no
corriente. El capital propio de la empresa se calcula restando los pasivos a largo plazo con la suma del fondo de
maniobra y el activo no corrientes.
La cuenta de resultados nos muestra la rentabilidad de la empresa en el año pasado. Al observar la cuenta de
resultados resumida, podemos calcular el beneficio antes de intereses e impuestos (EBIT, BAIT o BAII).
EBIT = Ingresos totales – costes – depreciación = 667 – 560 – 50 = 57 millones de euros.
De esta cantidad, 8 millones de euros se destinan a pagar intereses a corto y largo plazo, y 14,7 millones de euros en
concepto de impuestos. Lo restante, 34,3 millones de euros, pertenece al accionista, del que se distribuirá una parte
como dividendos y otra se reinvertirá en la empresa (beneficios retenidos).
El estado de origen y aplicación de fondos nos muestra cuáles han sido los fondos que ha generado Alfasa
producto de su gestión y en qué han sido aplicados. Dentro de las aplicaciones de fondos, el dinero que Alfasa generó
tiene dos aplicaciones; la primera es que se invierte en fondo de maniobra y activos no corrientes y, la segunda, se
distribuye como dividendos a los accionistas. La inversión en fondo de maniobra se calcula restando el fondo de
maniobra del año 2008 con el fondo de maniobra del año 2007, es decir, (264-254)-(223-301)=88 millones de euros. La
inversión en activos no corrientes es igual a la diferencia de los inmuebles, fábrica y maquinaria, esto es, 693-593=100
millones de euros y los dividendos son de 13,5 millones de euros.
Aplicaciones totales de fondos = inversión en fondo de maniobra + inversión en activos no corriente
+ dividendos pagados a los accionistas. Esto es, 88+100+13,5=201,5 millones de euros.
64

Tabla 18: Cuenta de Pérdidas y Ganancias resumida (Alfa, SA 2008)
Ingresos
Costes
EBITDA
Amortizaciones y provisiones
EBIT
Intereses
Impuestos
Beneficio neto
Otros datos financieros:
Dividendos
Dividendo por acción
Beneficio por acción
Número medio de acciones (mill. de acciones)
Precio de la acción

667,0
560,0
107,0
50,0
57,0
8,0
14,7
34,3
13,5
0,09
0,30
175
3,95

Datos en millones de euros. Tipo de Gravamen 30%

Del origen de los fondos, hay dos fuentes: el dinero generado de las operaciones y el nuevo dinero recaudado
de los inversores. El flujo de caja operativo es igual a la suma del beneficio neto y las amortizaciones y provisiones
(34,3+50=84,3 millones de euros). Las emisiones de deuda a largo plazo es la diferencia entre la deuda a largo
plazo de 2008 (74 millones de euros) y la de 2007 (112 millones de euros) y las emisiones de recursos propios es
igual a la diferencia entre los fondos propios, menos la diferencia entre el beneficio neto y los dividendos, esto es
(676-538)-(34,3-13,5)=117,2 millones de euros.
Orígenes totales de fondos = flujo de caja operativo + nuevas emisiones de deuda a largo plazo + nuevas emisiones
de capital. Esto es, 84,3 + 117,2 = 201,5 millones de euros.
Tabla 19: Estado de Origen y Aplicación de Fondos (Alfasa 2008)
Orígenes:
Beneficio Neto
Amortizaciones y provisiones
Flujo de caja operativo
Emisiones de deuda a largo plazo
Emisiones de recursos propios

34,3
50
84,3
0
117,2

Total orígenes

201,5

65


Aplicaciones:
Inversión en fondo de maniobra
Inversión en activos no corrientes
Dividendos

Ratio de calidad de la deuda

pasivo exigible a corto plazo / pasivo exigible total

Ratio de cobertura de intereses

(EBIT + depreciación) / interés

88
100

0,38 38%
7,12

13,5

Total aplicaciones

El ratio que analiza la deuda total (deuda a corto y largo plazo) de la empresa es el ratio de endeudamiento total,
que se mide por el cociente entre el exigible total y el pasivo total. Como norma general, el valor de este ratio debe
encontrarse alrededor del 0,5. En nuestro caso, la empresa Alfasa está poco endeudada respecto a sus recursos propios,
tiene autonomía financiera y, en esta situación, Alfasa está capitalizada.

201,5

Datos en millones de euros

Evaluación de la situación económica

exigible total
(120 + 74)
Ratio de endeudamiento total = pasivo total = 1047
= 0,18

Como hemos visto, los estados financieros nos proporcionan la información para evaluar la posición económica
actual de una empresa. Los directivos financieros se apoyan en ratios para resumir la gran información proporcionada
por los estados financieros. Como hemos dicho anteriormente, se necesita algún criterio para saber si un ratio es
motivo de preocupación o no. El valor del ratio por sí mismo no proporciona ninguna conclusión, ya que toman sentido
en la medida que se comparan con ratios pasados de la misma empresa, del sector, etc. Muchas veces el nivel de
endeudamiento para una empresa, podría no ser el adecuado para otra empresa. Hay diferentes modos de definir la
mayoría de los ratios ya que no existe una ley que estipule cómo se tienen que definir. Por lo que se debe saber cómo se
han calculado, para poder aceptarlo o no.

El apalancamiento financiero se mide normalmente por el ratio de endeudamiento a largo plazo, ratio de la
deuda a largo plazo sobre el capital total a largo plazo o ratio de endeudamiento. Destaquemos que los contratos de
arrendamiento a largo plazo comprometen a la empresa a una serie de pagos no corrientes (pagos fijos) y, por eso, se
incluyen en la deuda a largo plazo. En nuestro caso, el ratio de endeudamiento nos dice que al valor de la deuda a largo
plazo sobre el capital a largo plazo es bajo (0,10), indicándonos que Alfasa tiene margen de endeudamiento.

Al principio de cada uno de los puntos donde analizaremos los distintos ratios (apalancamiento, liquidez, eficiencia,
rentabilidad y valor de mercado) aparecerá una tabla resumen de los ratios más utilizados y analizados en este epígrafe.

(deuda a l/p + valor de los arrendamientos)
74
Ratio de endeudamiento =(deuda a largo plazo + valor de los arrendamientos + patrimonio neto) =(74 + 676) = 0,10
Otra forma de decir lo mismo es mediante el ratio de endeudamiento sobre patrimonio neto o ratio deudapatrimonio neto que nos sirve para conocer el endeudamiento de Alfasa sobre su patrimonio neto. Para esta medida se
tiene en cuenta el valor contable y no el valor de mercado. Este ratio siempre será mayor al ratio de endeudamiento. El
valor del ratio nos dice que Alfasa tiene pocas deudas a largo plazo.

Rarios de apalancamiento
Tabla 20: Ratios de Apalancamiento
Ratio de endeudamiento total

0,18

Ratio de endeudamiento

(deuda a largo plazo + arrendamientos) / (deuda a largo
plazo + valor de arrendamientos + patrimonio neto)

0,10

Ratio de endeudamiento sobre
patrimonio neto

(deuda a largo plazo + valor de arrendamientos) /
patrimonio neto

0,11

Ratio de endeudamiento (con la deuda
a c/p)

(deuda a largo plazo + deuda a corto plazo +
arrendamientos) / (deuda a largo plazo + deuda a corto
plazo + valor de arrendamientos + patrimonio neto)

0,22

Ratio de endeudamiento a corto plazo

66

Exigible Total / Pasivo Total

pasivo exigible a corto plazo / patrimonio neto

0,18

Ratio de endeudamiento sobre patrimonio neto =

(deuda a l/p + valor de los arrendamientos
74
= 676 = 0,11
(patrimonio neto)

El ratio de endeudamiento, también se puede calcular añadiéndole la deuda a corto plazo, dando como resultado el
ratio de endeudamiento con la deuda a corto plazo. El valor de 0,22 nos indica que Alfasa tiene un volumen de deudas
pequeño y que tiene una buena autonomía financiera.
Ratio de endeudamiento sobre patrimonio neto =
(deuda a l/p + deuda a corto plazo + valor de los arrendamientos)
(74 + 120)
(deuda a l/p + deuda a corto plazo + valor de los arrendamientos + patrimonio neto) (74 + 120 + 676)

0,22

67


Siguiendo con esta línea, existe el ratio de endeudamiento a corto plazo que se calcula mediante el cociente entre
el exigible a corto plazo y el patrimonio neto de la empresa. En nuestro caso nos indica que el endeudamiento a corto no
es excesivo, aunque es mayor que el del largo plazo.
Ratio de endeudamiento a corto plazo =

pasivo exigible a c/p
74
Ratio calidad de la deuda = pasivo exigible total = (74 + 120) = 0,38 o 38%
El ratio de cobertura de intereses, otro indicador del apalancamiento financiero, mide hasta donde se pueden
cubrir los intereses con los beneficios antes de intereses e impuestos (EBIT, BAIT o BAII) más la depreciación y
amortización, es decir, que este ratio proporciona el grado en que los intereses son absorbidos por los beneficios antes
de intereses e impuestos más la depreciación (activos corrientes tangibles) y amortización (activos corrientes
intangibles y cargos diferidos). Un valor inferior a la unidad indica que la rentabilidad económica es insuficiente para
hacer frente a los intereses, mientras que cuanto mayor sea el valor del ratio, mayor seguridad tendrá Alfasa para poder
hacer frente a los intereses.
Ratio de cobertura de intereses =

(EBIT + depreciación)
57
= 8 = 7,12
interés

(tesorería + títulos a corto plazo + deudores) / (costes
112,11
de las operaciones /365)

Garantía

El ratio calidad de la deuda nos indica la proporción de deuda a corto plazo en relación a deuda total de la empresa.
Este ratio debe ser menor a 1; cuando su valor es igual a 1, nos indica que toda la deuda es a corto plazo, lo que a la
empresa le puede suponer que no tenga acceso a vías de financiación a largo plazo. Destaquemos que la propia
naturaleza de la actividad de la empresa puede calificar de correcto este grado de endeudamiento.

(tesorería + títulos a corto plazo) / pasivo corriente

Medida de intervalo

exigible a corto plazo
120
= 676 = 0,18
patrimonio neto

Ratio de tesorería

0,08

Activo Total / Exigible Total

5,41

Los ratios de liquidez son utilizados por los analistas porque nos proporcionan la información referente a la liquidez
de la empresa y, como sabemos, las empresas poco líquidas es más probable que caigan y no paguen las deudas
contraídas. Puesto que vamos a evaluar la solvencia a corto plazo, los ratios se construirán en base a las partidas del
balance que pueden definir dicha solvencia: activo corriente y pasivo corriente.
El ratio que mide el margen de liquidez se denomina ratio de circulante, de corriente o de liquidez; también es
conocido coloquialmente como ratio de solvencia. Este ratio debe ser superior a 1. De esta forma, con la liquidación del
activo corriente se podrá atender a las obligaciones que se derivan del pasivo corriente. Un descenso rápido del ratio
puede indicar problemas. Podemos observar que el ratio de liquidez mejora y Alfasa podrá atender a las obligaciones
derivadas del pasivo corriente. Para Alfasa, a 31 de diciembre de 2007, el valor del ratio de liquidez era inferior a la
unidad y, por tanto, su fondo de maniobra era negativo (223-301 = -78), por lo que la empresa tendía a la suspensión de
pagos. Aunque a 31 de diciembre de 2008, el valor del ratio era ligeramente superior a la unidad, indicando mejoría de
Alfasa, la situación de la empresa es peligrosa puesto que está al límite de no poder atender a sus obligaciones.
activo corriente
223
Ratio de liquidez a 31 de diciembre de 2007 = pasivo corriente = 301 = 0,74
activo corriente
264
Ratio de liquidez a 31 de diciembre de 2008 = pasivo corriente = 254 = 1,04

Rarios de liquidez
Tabla 21: Ratios de Liquidez a 31 de diciembre de 2008
Fondo de maniobra entre activos
totales

0,01

Ratio de circulante, de corriente o de
liquidez

activo corriente / pasivo corriente

1,04

Ratio de tesorería ordinaria

68

(activo corriente - pasivo corriente) / activo total

(tesorería + títulos a corto plazo + deudores) / pasivo
corriente

0,68

Algunos activos son más fácilmente convertibles en dinero que otros. Como norma general, los directivos se centran
en la tesorería, títulos a corto plazo y facturas a cobrar. El ratio de acidez, prueba ácida, acid test, coeficiente ácido o
de tesorería ordinaria mide la proporción de obligaciones a corto plazo que pueden ser atendidas con cierta seguridad
por la empresa en función de los recursos disponibles en un momento dado. Como norma general, se consideran valores
buenos los valores iguales a la unidad; si los valores son menores a la unidad se acerca a la suspensión de pagos; y, si por
el contrario, los valores son muy superiores a la unidad, nos indicarían que pueden existir recursos ociosos o mal
empleados. Como se puede observar, en el transcurso del periodo, Alfasa ha mejorado su situación de tesorería
ordinaria y la de deudores, aunque deberá reducir sus deudas a corto plazo (pasivo corriente) puesto que si viniesen
tiempos desfavorables, las existencias no se podrían vender más que a precio de saldo o ligeramente superior.
69


Prueba ácida a 31 de diciembre de 2007 =

tesorería + títulos a corto plazo + deudores (14 + 125)
=
= 0,62
pasivo corriente
223

Ratios de eficiencia
Tabla 22: Ratios de eficiencia

tesorería + títulos a corto plazo + deudores
(21+151)
Prueba ácida a 31 de diciembre de 2008 =
=
= 0,68
pasivo corriente
224
Los activos más líquidos de una empresa son sus saldos de tesorería y títulos negociables; es por ello que los
directivos se fijan en el ratio de tesorería o de tesorería inmediata, que evalúa el volumen de obligaciones a corto
plazo que se puede atender con el dinero líquido que se dispone. Su valor recomendado vendrá determinado por la
gestión de tesorería que haga la empresa. En nuestro caso ha mantenido prácticamente el nivel de tesorería respecto al
pasivo corriente.

Ratio de tesorería a 31 de diciembre de 2007 =

Ratio de tesorería a 31 de diciembre de 2007 =

14
= 223 = 0,06
pasivo corriente
21
= 254 = 0,08
pasivo corriente

El ratio medida de intervalo mide la proporción de obligaciones a corto que pueden ser atendidas por la empresa,
Alfasa, en función del coste diario de las operaciones realizadas. Para una mejor comprensión de este ratio deberá
compararse con la media del sector.
Medida de intervalo =

tesorería + títulos a corto plazo + deudores (21 + 151)
=
=112,11
( costes de las operaciones )
( 560 )
365
365

Como último ratio de liquidez destacamos el ratio de garantía; este ratio mide la capacidad de la empresa para
hacer frente a todas las deudas de la misma, supone una garantía para los acreedores ya que podrán cobrar sus deudas.
Por lo que, como norma general, si el valor del ratio es igual a la unidad, nos indica que el activo es igual a las deudas de la
empresa; si este fuese inferior indicaría suspensión de pagos. En nuestro caso, Alfasa tiene un valor de 5,41 por lo que
tiene capacidad para hacer frente a todo el exigible, y esto supone una garantía, si hubiese que hacer frente a las deudas
de la empresa.
Activo Total
1047
Ratio de Garantía = Exigible Total =(120 + 74) = 5,41

70

Rotación de activos

ventas / activos totales medios

0,66

Días de inventario

inventario medio / (coste de los productos
vendidos / 365)

57,3 días

Período medio de cobro

deudores medios / (ingresos de los productos
vendidos / 365)

75,5 días

Rotación de cuentas a cobrar

ventas / deudores medios

4,83

Existen otro tipo de ratios que se usan para establecer si la empresa utiliza de manera productiva o no sus
inversiones en activos no corrientes y corrientes por parte de los analistas financieros, éstos son los ratios de eficiencia.
El ratio que muestra la intensidad con la que se utilizan los activos es el ratio de ventas sobre activos, rotación de
activos o rotación sobre los activos (ROT). Los activos se calculan como la suma de los activos no corrientes y los
corrientes, como norma general, las medias se utilizan siempre y cuando sean comparadas las cifras calificadas como
flujos (las ventas en nuestro caso) con las instantáneas o stock (los activos totales). El resultado del ratio nos dice lo que
por cada Euro invertido genera la empresa (Alfasa) en ventas; en nuestro caso, un 0,66, nos indica que por cada euro
invertido, Alfasa genera 0,66 céntimos de euro en ventas. Como hemos dicho, este ratio debe compararse con el sector
y/o con su principal competidor.
ventas
667
Ratio de ventas sobre activos = activos totales medios = (1047 + 960) / 2 = 0,66
El ratio días de inventario nos proporciona la frecuencia con que una empresa rota su inventario. Se mide por el
número de días que se necesitan para producir y vender mercancías. Primero, se debe calcular el valor del coste diario de
los productos vendidos por 365 y, luego, se expresan las existencias como múltiplo del coste diario de las mercancías
vendidas.
inventario medio
Días de inventario = coste de las mercancías vendidas / 365 =

(92 + 84) / 2
560 / 365

= 57,3 días

71


El ratio que indica la rapidez con que los clientes pagan sus facturas es el ratio de período medio de cobro. Muy
utilizado y de gran interés para el directivo.
deudores medios
(151 + 125) / 2
Período medio de cobro = ingresos de las mercancías vendidas 365 = 667 / 365
= 75,5 días
Para terminar este tipo de ratios, nos fijamos en el ratio de rotación de deudores o ratio de rotación de cuentas a
cobrar, calculado por el cociente entre las ventas y los deudores medios.

Cuando se calcula el RE, no se tienen en cuenta los intereses ni los impuestos. A mayor pago de intereses, menor
pago de impuestos. Así, este ratio mide la rentabilidad que la empresa hubiera ganado estando financiada por capital
propio o por capital ajeno. Existen otras variaciones de este ratio, donde al EBIT también se le restan los impuestos.
Como vemos la rentabilidad económica es igual al producto de dos factores, el primer factor, EBIT/ventas, es el
denominado rendimiento económico, margen sobre las ventas (ROS) o margen de beneficio neto. Nos describe el
beneficio bruto obtenido por cada euro ingresado por ventas, es decir, la proporción de ventas que quedan como
beneficios. Este ratio también tiene variaciones, donde al EBIT se le restan los impuestos.
EBIT
57
Margen sobre las Ventas = ventas = 667 = 0,085 u 8,5%

ventas
667
Rotación de deudores = deudores medios = (151 + 125) / 2 = 4,83

El segundo factor, ventas/activos medios totales, es el ratio de eficiencia, ratio de ventas sobre activos y, como
hemos dicho, expresa el volumen de ventas por cada euro invertido en el activo de la empresa. La rotación va a
depender de la eficiencia con que la empresa utilice sus activos y, por supuesto, del sector de actividad al que pertenece.

Ratios de rentabilidad
Tabla 23: Ratios de Rentabilidad
Margen sobre las ventas

EBIT / ventas

0,085 u 8,5%

Rentabilidad económica (RE o ROA)

EBIT / activos totales medios

0,057 o 5,7%

Rentabilidad financiera (RF o ROE)

beneficio neto / recursos propios netos

Ratio de distribución de dividendos

dividendos / beneficios

0,0565 o 5,65%
0,39

El objetivo de la rentabilidad orienta la gestión empresarial, puesto que además es un indicador de la generación de
valor o riqueza para los accionistas. Al igual que conocemos la diferencia entre el beneficio económico (el de la
empresa) y el beneficio financiero (a disposición de los accionistas), debemos conocer la diferencia existente entre los
conceptos de rentabilidad económica y rentabilidad financiera.
La rentabilidad económica viene determinada por el excedente bruto de explotación obtenido con las inversiones
que se materializan en el activo de la empresa, con independencia de la forma de financiación. Normalmente, los
directivos estiman la rentabilidad de la empresa mediante el ratio de beneficios sobre activos totales, es el denominado
ratio de rentabilidad de los activos (ROA), rentabilidad económica (RE) o rentabilidad de las inversiones (ROI).
EBIT
EBIT
ventas
57
Rentabilidad Económica = activos medios totales = ventas x activos medios totales = (1047 + 960) /2= 0,057

ventas
667
Rotación sobre los Activos= activos medios totales = (1047 + 960) / 2 = 0,66
La rentabilidad financiera (RF) o rentabilidad de los recursos propios (ROE) se centra en la rentabilidad de los
recursos propios de la empresa. Se define como la renta que corresponde a los propietarios de la empresa en función de
los capitales que han aportado. Se calcula como el cociente entre el beneficio neto (después de intereses o impuestos) o
beneficio a disposición de los accionistas ordinarios y los capitales propios de la empresa o recursos propios medios.
beneficio neto
34,3
Rentabilidad Financiera= recursos propios medios = (676 + 538) / 2 = 0,0565 o 5,65%
El beneficio neto es igual a la diferencia entre el beneficio antes de impuestos e intereses o beneficio bruto de
explotación menos los intereses de las deudas y los impuestos.
beneficio neto = EBIT - (intereses + impuestos)
Por otro lado, los recursos propios se pueden expresar como la diferencia entre pasivo total y deudas o pasivo
exigible.
capital propio = pasivo total - pasivo exigible

72

73


Un aumento de la deuda produce un aumento de los intereses, una reducción del beneficio neto y una posible
reducción del capital propio. Además, se debe tener en cuenta el tipo de interés que se aplica a las deudas para calcular
el volumen de intereses que deben ser pagados. Por otro lado, el pago de una mayor cantidad de intereses disminuye la
cantidad que hay que pagar de impuestos, puesto que son gastos deducibles en el impuesto de sociedades. Por lo que la
rentabilidad financiera de forma analítica se puede expresar como:
beneficio neto
Rentabilidad Financiera = recursos propios medios =
=
ventas
( activos totales +

EBIT
ventas

) x ( Bº antes de impuestos
EBIT

+

activos totales
capital propio

benefico neto
) x ( Bº antes de impuestos )

El primer paréntesis recoge la rentabilidad económica por medio del producto de la rotación de los activos por el
rendimiento económico. El segundo define el “efecto apalancamiento”, la incidencia que tiene el tipo de interés de la
deuda y la forma de financiarse sobre la rentabilidad financiera. El último expresa el efecto de los impuestos. Hay que
tener en cuenta que las decisiones que tienen su origen en distintas áreas funcionales terminan afectando a la
rentabilidad de la firma que es el resultado de la gestión global de la empresa.

Si lo que queremos es medir cómo valoran los inversores a nuestra empresa, necesitaremos calcular ratios que
combinen datos contables con datos del mercado de valores. Hemos seleccionado tres de los ratios de valor de
mercado más importantes: el ratio precio-beneficio, la rentabilidad por dividendos y el ratio valor de mercado a valor
contable.
El primer ratio, el ratio precio-beneficio o PER, mide el precio que los inversores están dispuestos a pagar por cada
euro de beneficios, es decir, el número de veces que el beneficio está comprendido en el precio de la acción. Una
empresa con un PER elevado puede indicar que la empresa tiene buenas oportunidades de desarrollo, que las ganancias
son relativamente seguras, que se basa en beneficios futuros y que las expectativas del valor son favorables o, por el
contrario, que la acción está sobrevalorada, en algunos casos. Una empresa con un PER bajo puede indicar, por un lado,
que la acción está infravalorada y por tanto una oportunidad o, por el contrario, expectativas negativas del beneficio.
precio de la acción
3,95
PER = beneficios de la acción = 0,30 = 13,16
El ratio de rentabilidad de dividendos es el dividendo como proporción del precio de la acción. Un ratio
relativamente alto indica que los inversores piden un rendimiento elevado o que no esperan un crecimiento rápido de
los dividendos. Este ratio se proporciona en tanto por ciento.

Otro ratio que mide la proporción de beneficios que se reparte como dividendos, es el ratio de pago de dividendos
o ratio de distribución de dividendos.

Ratio de rentabilidad de dividendos =
dividendos
13,5
Ratio de Pago de Dividendos = beneficios = 34,3 = 0,39
El sistema Dupont son las relaciones o vínculos existentes entre algunos de los ratios de rentabilidad y eficiencia.
Como, por ejemplo, el ratio de rentabilidad económica que es igual al producto entre el margen de beneficio neto y el
ratio de ventas sobre activos. Otro ejemplo sería el ratio de rentabilidad financiera que es igual al producto del producto
de la rotación de los activos por el rendimiento económico por el “efecto apalancamiento”, por el efecto de los impuestos.

dividendo por acción
0,09
precio de la acción = 3,95 = 0,023

Para terminar, el ratio valor de mercado a valor contable es el ratio entre el precio de la acción y el valor contable
de la acción. El valor contable de la acción es el capital propio dividido por el número de acciones en circulación y, el
capital propio es la suma del capital social ordinario más los beneficios retenidos. Así, por ejemplo, un ratio de 1,02
indica que la empresa vale un 2% más de lo que los accionistas actuales y anteriores han invertido en ella.
precio de la acción
3,95
Ratio de valor de mercado a valor contable = valor contable de la acción = 676 = 1,02
(
)
175

Ratios de valor de mercado
Tabla 24: Ratios de Valor de Mercado

Discusión del caso práctico: Alfasa
Ratio precio-beneficio (PER)

precio de la acción / beneficios por acción

13,16

Ratio de rentabilidad de dividendos

dividendo por acción / precio de la acción

0,023

Ratio de valor de mercado a valor contable precio de la acción / valor contable de la acción

74

1,02

Del análisis realizado de la empresa ficticia Alfasa deducimos que, desde un punto de vista global, es una empresa
solvente pero que puede llegar a tener problemas de liquidez debido, principalmente, a su endeudamiento a corto plazo,
lo cual le debe llevar a una mejor gestión del circulante en el ejercicio actual, así como en futuros ejercicios. De manera
más específica, Alfasa tiene un fondo de maniobra, que mide el potencial de reservas de capital de manera aproximada,
75


en 10 millones de €; y un beneficio antes de intereses e impuestos (EBIT) de 57 millones de euros. De las aplicaciones de
los fondos, Alfasa invierte en el fondo de maniobra y activos corrientes (188 mill. de €), y distribuye dividendos a los
accionistas (13,5 mill. de €). Respecto al origen de los fondos tiene dos fuentes principales, el generado por las
operaciones (84,3 mill. de €) y el recaudado de los inversores (117,2 mill. de €).
De la evaluación de la situación económica, donde los directivos de Alfasa se apoyan, deducimos de los ratios
estudiados que:
a) De los ratios de apalancamiento se desprende que Alfasa es una empresa con pocas deudas, tanto a corto
como a largo plazo, siendo el endeudamiento a corto plazo mayor que el de largo plazo, pudiendo llegar a
provocar problemas de liquidez; el ratio de endeudamiento total, al ser menor de 0,5, nos confirma que
Alfasa está poco endeudada.
b) De los ratios de liquidez destacamos que existe una situación peligrosa puesto que su ratio de liquidez nos
dice que está al límite de no poder atender a sus obligaciones, aunque ha mejorado respecto al ejercicio
anterior. También ha mejorado su situación de tesorería ordinaria y la de deudores; aunque teniendo poco
endeudamiento, deberá reducir su endeudamiento a corto plazo (pasivo corriente) que es mayor que el largo
plazo.
c) De los ratios de eficiencia destaca que por cada euro invertido, Alfasa genera 0,66 céntimos de euro en
ventas y que el periodo medio de cobro es de 75 días.
d) De los ratios de rentabilidad se concluye que la rentabilidad económica (ROA) es del 5,7% y que la
rentabilidad financiera (ROE) es del 5,65%.
e) Para los ratios de valor de mercado, el PER es de 13,16 (número de veces que el beneficio está comprendido
en el precio de acción) y debe ser comparado con el ratio del sector.

76

77


ALVARADO RIQUELME, M. y MIÑAMBRES PUIG, P. (2009): Plan General Contable, impacto de la primera aplicación
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