Lebacs y el Banco Central

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OBSERVATORIO DE POLÍTICAS PÚBLICAS / MÓDULO DE POLÍTICAS ECONÓMICAS
Coordinador: Mg. Santiago Fraschina
AGOSTO 2017
LEBACS Y
DEUDA BCRA
En lo que resta del año, el Banco Central deberá
desembolsar deuda en Lebacs por casi 10% del PBI.

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OBSERVATORIO DE POLÍTICAS PÚBLICAS MÓDULO DE POLÍTICAS ECONÓMICASSECRETARÍA GENERAL
Autoridades
UNIVERSIDAD NACIONAL
DE AVELLANEDA
RECTOR
Ing. Jorge Calzoni
SECRETARIA GENERAL
A cargo de la Coordinación del
Observatorio de Políticas Públicas
Dra. PatriciaDomench
COORDINADOR
Módulo Política Económica
Mg. Santiago Fraschina

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RESUMEN EJECUTIVO
 La actual administración decidió implementar un régimen
de metas de inflación, donde la única variable prefijada es
la tasa de interés. Para esto, el Banco Central emite deuda
de corto plazo (mayormente en Lebacs) con el propósito de
mantener alineada la cantidad de dinero en circulación
con sus objetivos de política.
 La dinámica insustentable del ritmo de colocación de esta
deuda del BCRA se intensificó desde la liberalización del
mercado cambiario, en diciembre de 2015.
 Esto se reflejó en un marcado incremento de los montos
licitados y pagados en 2016 y 2017, que crecieron a
velocidad exponencial constituyendo una verdadera “bola
de nieve” sobre la sustentabilidad de la política monetaria.
 Así, los plazos de vencimiento se acortaron
significativamente. En el lustro 2011-2015 el plazo de
vencimiento promedio ponderado de las Lebacs era de
210,4 días, mientras que en el bienio 2016-2017 la cifra bajó
a tan sólo 55,3 días.
 De esto se desprende que casi el 90% de la deuda en Lebacs
vence en los próximos 3 meses. La mayor magnitud de
desembolsos de corto plazo de la historia, al sumar
vencimientos por 10% del PBI en el próximo cuatrimestre.
 Estos montos, explican alrededor del 115% de la base
monetaria y las reservas actuales. Esto es, si se
transformaran a pesos todas las reservas del país, no
alcanzarían a cubrir la deuda de corto plazo del BCRA.
 Por ejemplo, cuando se comparan los volúmenes de
montos a pagar en concepto de Lebacs en 2016, respecto
de los de 2015, las variaciones mensuales interanuales
promedio trepan hasta el 450%.
 Asimismo, el Tesoro Nacional también se acopló a la
emisión de deuda de corto plazo del Banco Central, por
medio del instrumento de las “Letes”. El total en
circulación en junio de 2017 supera los $165.000 millones,
lo cual implica un aumento de casi 9 veces respecto al
monto emitido en el primer semestre del año pasado.
 Los intereses a pagar por las Lebacs crecieron
notoriamente en los últimos meses y ya representan: 1,7
veces lo presupuestado para el Ministerio de Educación y
Deportes, e igual magnitud en relación al Ministerio de
Desarrollo Social. La cifra escala a 4,9 veces lo reservado
para el Ministerio de Salud y 16,3 veces lo destinado para
Ciencia y Tecnología.
 Una considerable proporción del stock de Lebacs en
circulación vence en el corto plazo. En porcentaje,
aproximadamente el 90% de los vencimientos se ubican
en los próximos 3 meses.
 Como consecuencia de los descripto, la relación entre el
monto emitido en Lebacs y el PBI pasó del 11,5% del PBI en
2015 al 44,7% en 2016 y al 46,1% en 2017 (proyectado).
 Esto redunda en intereses crecientes en relación a la
producción económica de nuestro país: de 1,4% de
intereses pagados en relación al PBI en 2015 se pasa al
2,2% y al 2,3%, en 2016 y 2017, respectivamente.

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INTRODUCCIÓN.
Producto de la escalada en la cotización del dólar del último
mes, el BCRA se encuentra ante un dilema relativo a su curso
de acción: si prioriza sus objetivos de prudencia monetaria o
armoniza su funcionamiento con el programa de crecimiento
económico de corto plazo que busca impulsar el Ministerio de
Hacienda. En este contexto resulta interesante plantear si la
política de metas de inflación es la solución o el problema de
lo que está ocurriendo. Pensar que la persistente alza de los
precios puede ser controlada o solucionada en forma
aséptica, solamente con un aumento de la tasa de interés,
luce como una verdadera quimera.
Las últimas ruedas del Mercado Libre de Cambios prendieron
las alarmas de los especialistas en finanzas, que se percatan
cómo la autoridad monetaria cede reservas (500 millones en
siete ruedas), crecen día a día los pasivos monetarios y
algunos indicadores de salud financiera se deterioran. En julio
de 2017, la base monetaria tuvo un crecimiento interanual de
26,8% y la circulación de billetes y monedas de 33,4%.
Los vencimientos de Lebacs, cuyos montos subieron en julio
un 64% interanual, conllevan el riesgo implícito de que la
masa de dinero que puede no ser renovada y se pase al dólar.
En las últimas jornadas el BCRA ha tenido que intervenir fuerte
para contener al precio del dólar, que igualmente perforó los
18 pesos. Como resultado del nuevo rebrote de la divisa, se
comenzó a evidenciar, además, un significativo traslado de la
suba de la moneda estadounidense a los precios domésticos.
Así, el mercado desconfía, el dólar va escalando posiciones,
los precios siguen subiendo y las metas prefijadas se hacen
inalcanzables. Se trata de una política monetaria que sigue la
analogía de la “sabana corta”. Resulta hasta cierto punto
trillado el hecho que si el BCRA subiera en forma más
pronunciada la tasa de interés se contendría la suba de
precios. Pero el resultado no se derivaría de los logros de una
economía en crecimiento, sino por los devastadores efectores
recesivos que ocurrirían. Para combatir la inflación y la suba
del dólar, se ofrece entonces una elevada tasa de interés que
provoca recesión en el corto plazo y pospone otros problemas
para el mediano y largo plazo.
TIPO DE CAMBIO Y TASA DE INTERÉS LEBACS.
(en % y en $ por cada U$S)
Fuente: elaboración propia en base a información del BCRA.
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
14
15
15
16
16
17
17
18
$/U$S
Tipo de Cambio Tasa de Interés Lebacs Promedio (eje derecho)
Se incrementa la tasa de
devaluación, pero la tasa
de Lebacs no baja.

5
El paradigma monetarista se ha resquebrajado. La suba de la
tasa de interés compromete el déficit cuasi fiscal y, por lo
tanto, el presupuesto público, a la vez que frena el despegue
de la economía. Los abultados intereses acrecientan el gasto
y, si se cumple a rajatabla lo que requiere la teoría, las
necesidades de financiamiento se disparan con la intención
de no emitir dinero, hecho que tampoco se logra.
Se trata de un juego peligroso, que estira la agonía en el
tiempo, porque al aplicar esta política, la economía necesita
de otras condiciones para crecer a tasas elevadas, algo que es
indispensable para alcanzar el superávit fiscal que permita en
el futuro compensar los desequilibrios del pasado y pagar la
deuda tomada. Si esto no ocurre y los desequilibrios no se
corrigen, el stock de deuda crecerá con el paso del tiempo,
hasta volverse insostenible.
Algo similar ocurre cuando para descomprimir presión en el
corto plazo, se incrementan los tipos de interés de largo plazo.
Si bien el efecto inmediato descomprime la demanda del
dólar, el resultado es una masa adicional de dinero volcada a
la economía y una mayor presión sobre el dólar y los precios a
futuro. Además de significar una enorme transferencia de
riqueza al capital financiero, que viene haciendo su propio
juego y exige mayores rendimientos para no pasarse al dólar.
Asimismo, el descenso de la inflación tampoco significa la
solución mágica a los problemas del dólar. Aún con inflación
baja, también existen riesgos de corridas bancarias cuando
los controles se relajan y se fugan capitales. Los ’90 y el fin de
la convertibilidad son un ejemplo de ello.
1
:M3 incluye billetes y monedas en poder del público + cheques
En el análisis de los determinantes de la actual situación se
puede advertir que cumplió un papel preponderante la
desregulación del mercado monetario al comienzo de la
actual gestión de gobierno, a lo que se le puede sumar su
concepción sobre el funcionamiento de la economía. No
obstante, para que toda la responsabilidad no caiga sobre el
presidente del BCRA se deben repartir responsabilidades. La
política económica produjo notorios cambios que impactaron
en la actividad y las cuentas públicas.
RELACIÓN ENTRE AGREGADOS
MONETARIOS – JULIO 2017.
(en millones de U$S)
Fuente: elaboración propia en base al Informe Monetario del BCRA.1
cancelatorios en pesos y moneda extranjera + depósitos totales en
205.829
47.014
M3 + Lebacs + Pases Reservas del BCRA

6
En el plano fiscal, apenas asumió el nuevo gobierno, se
dispuso una rebaja impositiva que benefició a los agentes
económicos que más riqueza e ingreso poseen. Asimismo, se
implementó una política de adelgazamiento del consumo y el
mercado interno, con fuerte alza en los costos de los servicios
públicos, con el subsiguiente impacto sobre la inflación
interna. Con la economía en recesión, la inflación en ascenso
y la recaudación fiscal en descenso, el sinceramiento fiscal
fue lo único que compenso las alicaídas arcas públicas. Con el
mercado monetario desregulado, las presiones en el balance
de pagos y la sangría de divisas se fueron incrementando.
Para contener al dólar, se subieron los tipos de interés, tal vez
apostando a que la confianza de las nuevas medidas traería
crecimiento y estabilidad, con un descenso natural de la
inflación y las tasas de interés. Pero eso no ocurrió, y la
economía entró en una meseta, con una enorme y creciente
masa de activos en pesos con rápida posibilidad de pasarse a
dólares en un escenario en donde no abunda la confianza.
Si bien en los últimos días el BCRA ha decidido intervenir para
contener la suba del dólar y las expectativas futuras, dado el
complejo escenario, los efectos suelen durar cada vez menos
tiempo, por lo que si no se revierten los problemas de fondo
las acciones que se lleven a cabo estarán simplemente
destinadas a posponer los problemas para más adelante.
La deuda de Letes, denominada en dólares, por ejemplo, se
ubicó en torno a los 13.000 millones. Otro tanto resulta de
considerar el stock de Lebacs, que superó junto a los Pases el
billón de pesos. Por su parte, los depósitos en pesos
pesos y en dólares + CEDIN. El tipo de cambio utilizado fue el del
alcanzaron los 1,5 billones y en dólares los 29.000 millones, a
lo que se debe sumar los intereses y amortizaciones que se
pagaran de aquí en adelante. En 2018 hay vencimiento de
deuda pública en dólares de 6.779 millones de intereses y 7.418
millones de dólares de capital.
En un contexto donde la balanza comercial no es
superavitaria, el stock de reservas del BCRA no luce tan
abultado, aunque supere los 47.000 millones de dólares a julio
de 2017. No obstante, sigue habiendo margen para evitar una
crisis profunda. Si bien la última depreciación del peso llamó
la atención por su magnitud y el corto lapso en que ocurrió,
desde enero del corriente la moneda se depreció un 11,7%, un
porcentaje menor que el de la inflación acumulada en el
período enero julio, que ronda el 14%.
Esto muestra que hay margen para influir sobre las
expectativas y ganar tiempo para revertir los profundos
desequilibrios económicos y sociales. Por ejemplo, la fuga de
capitales aumentó un 28% en el primer semestre, hasta los
7.677 millones (según un informe del CEPA). Dependerá de las
medidas que se tomen y de cómo evoluciona el resto de la
economía para ver como prosigue este proceso.
promedio del mes de julio: $17,67.

7
VENCIMIENTOS ABRUMADORES.
Los vencimientos de Lebacs, y especial aquellos que acarrean
montos considerables, conllevan un factor de propagación de
los desbalances en el mercado de cambios. Este proceso de
acrecentamiento del stock de Lebacs, de los montos licitados
y los intereses a pagar, se intensificó desde la liberalización
del mercado cambiario en diciembre de 2015. Para controlar la
dinámica alcista de la moneda estadounidense la política del
Gobierno estuvo anclada en dos pilares: el endeudamiento
externo y las elevadas tasas de interés garantizadas en las
Lebacs.
Por cada vencimiento, la decisión de los agentes se presenta –
en general- dicotómica: renovar la inversión especulativa en
moneda local o comprar divisas y protegerse de un eventual
despegue del tipo de cambio.
A medida que los vencimientos se suceden el proceso se
vuelve más inestable, en tanto los montos licitados y, a su vez,
los montos pagados se incrementan significativamente y
comienzan a ocupar una mayor participación de las reservas
del BCRA.
Las alternativas del Gobierno consisten entonces en dejar que
esta masa dineraria se traslade, al menos en parte, a hacia la
compra de dólares, o bien desprenderse de las reservas del
BCRA para intentar desinflar la cotización de esta moneda. En
los últimos vencimientos se produjeron, sin embargo, ambos
fenómenos. El dólar se depreció y el BCRA intervino para evitar
una depreciación aún mayor. Esto refiere que los agentes se
encuentran menos interesados en los rendimientos ofrecidos
y cada vez una mayor proporción de éstos decide no renovar
las letras ante la incertidumbre que genera la evolución de la
divisa estadounidense.
El stock actual de Lebacs circulante, es decir, aquellas cuyos
vencimientos se encuentran pendientes, es de 942.018
millones de pesos (expresados en valores nominales). Con
esto, a valores del 31 de julio del corriente año, el stock de
Lebacs ya representa una cifra superior a las reservas del
BCRA (+113%).
RELACIÓN ENTRE AGREGADOS
MONETARIOS – JULIO 2017.
(en millones de U$S)
942.018
832.274 829.327
Stock de Lebacs
(sin vencer)
Base Monetaria Reservas del
Banco Central

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En tanto, el stock de Lebacs ya superó también a la base
monetaria (832.274 millones). Esta situación indica que por
cada peso que está circulando en la economía hay al menos
otro peso volcado a la inversión en letras del Banco Central.
El monto pagado en concepto de intereses, forma parte de un
proceso que tiende a retroalimentarse como una “bola de
nieve”. Con lo emitido hasta el momento, el BCRA deberá hacer
frente a vencimientos promedio mensuales superiores a 100
mil millones de pesos durante los próximos 9 meses. No
obstante, los vencimientos se encuentran concentrados en el
corto plazo. Este martes vencen unos 535 mil millones de
pesos, que equivalen a casi el 60% del stock total.
FLUJO DE $ A DEVOLVER POR EL STOCK
ACTUAL DE LEBACS.
(% relativo sobre el total)
Si se añaden los vencimientos del mes de septiembre y
octubre se tiene que aproximadamente el 88% del total
circulante vence en los próximos 3 meses. El monto calculado
de stocks de Lebacs, llevado a valor actual a partir de las
expectativas inflacionarias del informe REM del Banco
Central, es de 929 mil millones de pesos. Esta cifra, de
aproximadamente el 10% del PBI, cobra mayor dimensión, por
ejemplo, si se la compara con diferentes partidas del
presupuesto de 2017 de la Administración Nacional.
RELACIÓN ENTRE EL STOCK DE LEBACS Y
DIFERENTES PARTIDAS PRESUPUESTARIAS.
(en cantidad de veces)
Fuente: elaboración propia en base a información del BCRA y Ministerio
de Hacienda.
Así, desde una perspectiva comparada se puede advertir que
el stock de Lebacs llevado a valor presente equivale, por
ejemplo, a más de 7 veces lo presupuestado para el Ministerio
de Educación y Deportes, y para el Ministerio de Desarrollo,
57%
21%
10%
3% 2% 1% 3% 2% 2%
Casi90% de la deuda en Lebacs
vence en los próximos tresmeses.
Ministerio
Presupuesto
(en millones)
En relación al stock
actual de Lebacs
($942.018 millones)
En relación a los intereses
2017 por Lebacs
($227.610 millones)
Educación y Deportes $130.951 7,2 veces 1,7 veces
Desarrollo Social $131.179 7,2 veces 1,7 veces
Salud $46.268 20,4 veces 4,9 veces
Ciencia y Tecnología $13.957 67,5 veces 16,3 veces

9
como así también significa unas 20 veces lo destinado para
salud, y casi 70 veces lo reservado para el Ministerio de
Cultura. Las comparaciones consisten de algún modo una
aproximación del costo inherente a la actual política
económica. Como consecuencia del “levantamiento del cepo”,
debieron convalidarse intereses sustanciales en estos activos
del BCRA, que compiten con el rendimiento del dólar. Como
contrapartida, sin embargo, se deben destinar una creciente
cantidad de recursos que podrían utilizarse para otros
conceptos.
HACIA UNA DINÁMICA INSUSTENTABLE.
Dos de los fenómenos más notorios cuando se examina la
dinámica de la deuda en Lebacs tienen que ver con la
velocidad de crecimiento del proceso y la reducción
sistemática del plazo medio de vencimiento de la deuda. En
primer lugar, desde que se decidió subir aceleradamente la
tasa de interés como herramienta de política para bajar la
inflación, los stocks de Lebacs en circulación se aceleraron
rápidamente. Por ejemplo, cuando se comparan los
volúmenes de montos a pagar en concepto de Lebacs en 2016,
respecto de los de 2015 las variaciones mensuales
interanuales promedio se encuentran en torno al 450%.
TASA DE CRECIMIENTO DE LA DEUDA A CORTO
PLAZO EN LEBACS.
(en variaciones interanuales para cada mes de 2016
respecto a igual período de 2015)
Fuente: elaboración propia en base a BCRA.
Sobre la reducción de la vida media de la deuda en Lebacs, los
números de este cambio de modelo económico son
concluyentes. Si se calcula el tiempo medio ponderado por
monto licitado en cada ronda, se cae en cuenta que el
horizonte de vencimiento de la deuda se torna cada vez más
reducido. El contraste con el período previo a 2015 es notorio.
A continuación, se ilustra este fenómeno.
0%
100%
200%
300%
400%
500%
600%
700%
800%
900%
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12Mes
Variación Interanual Monto Pagado Variación Interanual Monto Licitado

10
PLAZO MEDIO DE LA DEUDA EN LEBACS.
(en cantidad de días hasta el vencimiento)
En el marco de un 2016 de alta inflación, el instrumento de las
Lebacs fue un vehículo de inversión relevante como opción
financiera con tasa de interés real positiva. No obstante, lejos
de ser una opción de ahorro apropiada para las familias
argentinas aún se sigue tratando de un activo típicamente
diseñado para los jugadores más trascendentes del sistema.
Por tanto, el proceso que se verificó desde diciembre de 2015
fue el de una notable voracidad por parte de los grandes
bancos y fondos de inversión. Aún en las semanas donde la
oferta de renovación de las Lebacs comenzaba a reducir la
tasa licitada, el BCRA intentaba incrementar los montos
aspirados, con el propósito de seguir “secando la plaza” como
mecanismo (a la luz de los hechos insuficiente) para bajar la
inflación. Con la dinámica del proceso en movimiento, lo que
se empezó a observar fue un incesante incremento en los
esfuerzos incurridos por el BCRA para renovar las letras
emitidas en cada vencimiento, y evitar que esa masa dineraria
se canalice en préstamos al consumo, o se vuelque a otros
activos como el dólar. La consecuencia, por caso, viene siendo
la de un claro fenómeno de bola de nieve producto de los
montos que la institución monetaria tiene que cancelar cada
mes. Otro efecto notorio, es el de una notoria reducción en los
plazos medios al vencimiento de la deuda. El siguiente gráfico,
ilustra la dinámica insustentable de este proceso de emisión
de deuda de corto plazo.
210,4 días
55,3 días
0
50
100
150
200
250
300
350
400
enero
abril
julio
octubre
enero
abril
julio
octubre
enero
abril
julio
octubre
enero
abril
julio
octubre
enero
abril
julio
octubre
enero
abril
julio
octubre
enero
abril
julio
2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
Cant. de días
Promedio 2011-2015 Promedio 2016-2017

11
MONTOS LICITADOS POR LEBACS.
(en miles de millones de $, acumulados por trimestre)
El gráfico ilustra como desde 2016 se dispara el proceso de
endeudamiento, y abundan los incrementos en las
licitaciones por sobre el 100%. La dinámica creciente muestra
a las claras los riesgos del proceso, producto de montos de
vencimientos cada vez más significativos. Esto se deriva de
que el peso de las licitaciones de corto plazo en Lebacs se
incrementó del 11,5% del PBI a fines del año pasado al 46,1%
(proyectado a final de año) en la actualidad. Más aún, cuando
se computa el peso de los intereses a pagar, el costo total del
financiamiento del BCRA de corto plazo se incrementa
sustancialmente y ya explica en la actualidad el 2,3% del PBI.
El siguiente cuadro cuantifica el monto total a devolver por las
Lebacs emitidas y su costo, en concepto de intereses. Para dar
un orden de magnitud comparable, se exponen los resultados
en dólares y como porcentaje del PBI. Se muestra, a su vez, la
comparación con los dos últimos años.
PESO DE LA DEUDA EN LEBACS,
CONSOLIDADO AÑO 2017.
(montos en millones y en porcentajes sobre el PBI)
Esta relación expone la magnitud del endeudamiento y
transparenta que el déficit cuasifiscal subyacente tiene una
magnitud considerable, lo cual se puede constituir a futuro en
una peligrosa espada de Damocles en manos del mercado
financiero. El abuso de este instrumento por parte del
gobierno no se debe más que a una estratagema para evitar
$ 1.201
millones
0
200
400
600
800
1000
1200
1400
Trim.1
Trim.2
Trim.3
Trim.4
Trim.1
Trim.2
Trim.3
Trim.4
Trim.1
Trim.2
Trim.3
Trim.4
Trim.1
Trim.2
Trim.3
Trim.4
Trim.1
Trim.2
Trim.3
Trim.4
Trim.1
Trim.2
Trim.3
Trim.4
Trim.1
Trim.2
2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
MilesdemillonesdePesos
Total 2015 Total 2016
Enero a
Julio 2017
Proyectado
Total 2017
Lebacs emitidas (en Pesos) $673.477 $3.527.083 $2.620.518 $4.492.317
Lebacs en Dólares $69.718 $238.648 $162.400 $186.147
Relación Lebacs / PBI 11,5% 44,7% 29,2% 46,1%
Intereses pagados $83.989 $172.981 $132.773 $227.611
Intereses en Dólares $8.695 $11.704 $8.319 $12.702
Intereses / PBI 1,4% 2,2% 1,5% 2,3%
(Todas las cifras monetarias en millones)
Concepto Período

12
salir a captar los excesos de liquidez por medio del Tesoro, con
la consecuente extensión de los plazos y/o el incremento del
peso de la deuda del Estado Nacional. La otra cara de esa
moneda es que el patrimonio del Banco Central está siendo
fuertemente afectado y eso se transmite al resto de la
economía por medio del canal de la tasa de interés. Lo que
cabe preguntarse es si esta dinámica, de crecimiento
exponencial en el último año y ocho meses puede ser
sustentable a mediano plazo, o ya se está cerca de un
escenario donde la bola de nieve se vuelve imparable.
EL TESORO TAMBIÉN SE COMPROMETE.
El incremento de los instrumentos emitidos por la Tesorería
General de la Nación se ve reflejado en el mes de junio de 2017,
cuando el monto de circulación acumula $165.066 millones
(63% del monto total autorizado). Si lo comparamos con el
mes de noviembre de 2015, cuando la circulación era de 4.515
millones de pesos (tan solo 9% del total permitido), veremos
que hubo un incremento del 3.555%.
EMISIÓN DE LETRAS Y OTROS
INSTRUMENTOS DEL TESORO NACIONAL.
(en miles de millones de $)
Fuente: elaboración propia con datos de la TGN.
Si analizamos la composición de dichas emisiones de deuda
para el mes de junio del corriente año según el tipo de moneda,
el 5% de la misma es en moneda nacional ($8.642 millones),
mientras que el 95% en dólares (10.085 millones de dólares),
mientras que a febrero de 2016 (periodo en el que comienzan
el desglose de la información), el 68% de la deuda era en pesos,
y tan solo el 32% en dólares. Por su parte, las tasas en dólares
actualmente gravitan en promedio entre el 2,6% y el 3,25%
mientras los plazos van de 46 a 180 días.
0
20
40
60
80
100
120
140
160
180
200
jul-15
ago-15
sep-15
oct-15
nov-15
dic-15
ene-16
feb-16
mar-16
abr-16
may-16
jun-16
jul-16
ago-16
sep-16
oct-16
nov-16
dic-16
ene-17
feb-17
mar-17
abr-17
may-17
jun-17
EnMilesdeMillonesde$
Deuda del Tesoro en el
primer semestre de 2017:
casi nueve veces más
que en 2016.

13
COMPOSICIÓN DE LA DEUDA DEL TESORO
NACIONAL POR ACREEDOR.
(en %)
FEBRERO DE 2016
JUNIO DE 2017
Fuente: elaboración propia con datos de la TGN.
Según la composición por acreedores, a junio de 2017 casi el
64% corresponden a licitaciones por licitación pública
mediante Letras del Tesoro (LETES), el 15,79% a deudas con las
Provincias, entre las que se destacan la Provincia de Buenos
Aires, Córdoba y Capital Federal, 14,69% deudas con el Fondo
de Garantía de Sustentabilidad (FGS), 4,7% con el Fondo
Fiduciario del Sistema de Infraestructura de Transporte
(FFSIT), el 0,56% con la Lotería Nacional, el 0,23% con el Fondo
Fiduciario para la Refinanciación Hipotecaria (FFRH) y 0,18%
con el Fondo Fiduciario para la Reconstrucción de Empresas
(FFRE). Si comparamos con el mes de febrero de 2016, la
misma no incluía LETES, sino que su composición se basaba
en 61% con el FFSIT, 32% con la Lotería y 8% con el Instituto
Nacional de Reaseguros (INDER).61%
32%
8%
Fondo de Infraestructura
del Transporte
Loteria
Inder
63,8%15,8%
14,7%
4,7% 0,6% Tenedores de Letes
Provincias
Fondo de Garantía de
Sustentabilidad
Fondo de Infraestructura
del Transporte
Otros

14
CIRCULACIÓN Y MÁRGENES DE
ENDEUDAMIENTO DEL TESORO NACIONAL.
(en miles de millones de $ y %)
Fuente: Elaboración propia con datos de la TGN
Se observa que entre noviembre de 2016 y junio 2017 se da un
cambio en la tendencia de la circulación y los márgenes de
endeudamiento. Entre 2007 y 2015 el margen para el
endeudamiento flotaba entre el 60% y el 90%, mientras que el
endeudamiento por sobre el total se encontraba debajo del
20%. El monto de circulación para junio 2017 alcanza el 73% de
la circulación de los años 2006 a 2015 sumados, al mismo
tiempo que el promedio de circulación para los últimos 11 años
era del 27%, mientras que el 2017 el mismo es del 63%.
0%
20%
40%
60%
80%
100%
120%
0
20
40
60
80
100
120
140
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